China Focus – Chinese lente brengt herstel

door: Arjen van Dijkhuizen

  • Officiële bbp-groei stabiel op 6,4% j-o-j in eerste kwartaal
  • Macrodata maart wijzen op verbetering momentum; let op seizoenseffecten
  • Laatste handelsdata helpen om zorgen over mondiale groei te verlichten
  • Stapsgewijze verruiming van beleid sijpelt door in de kredietverlening
  • Deflatoire trend eindigt in maart
  • Beijing wacht op meer bevestiging alvorens koers wezenlijk te veranderen
190417-China-Focus-1.pdf (367 KB)
Download

Officiële bbp-groei stabiel op 6,4% j-o-j in eerste kwartaal, iets beter dan verwacht

China’s officiële bbp-groei bleef stabiel op 6,4% j-o-j en was daarmee iets hoger dan de consensusverwachting – inclusief die van ons – van 6,3%. De groeivertraging heeft het ergste dus wel achter de rug. Het tempo van deze vertraging nam wat toe in de tweede helft van 2018, omdat de tegenwind uit hoofde van het beleid van gerichte verkrapping werd versterkt door de escalatie van het handelsconflict met de VS. Sinds medio 2018 heeft Beijing macro-economische stabilisatie de hoogste prioriteit gegeven. Ze zijn overgestapt op een beleid van stapsgewijze, gerichte verruiming van het monetair en budgettair beleid. Verder is ook het sentiment inzake het handelsconflict verbeterd na de wapenstilstand die Trump en Xi eind december overeenkwamen. In de loop van dit jaar zijn de besprekingen tussen de VS en China hervat op verschillende ambtelijke niveaus. We verwachten dat de bbp-groei in het tweede kwartaal stabiel blijft en daarna licht afkoelt. We zien opwaartse risico’s ten aanzien van onze groeiraming voor geheel 2019 van 6,3% (deze ligt iets boven consensus momenteel), maar laten deze raming voorals-nog staan. We verwachten dat de groei in 2020 verder geleidelijk afkoelt, naar 6,0%.

  

Macrodata maart wijzen op verbetering momentum; let op seizoenseffecten

In de afgelopen maanden wezen we al op een aantal green shoots, volgend op het luwen van tegenwind zoals hiervoor vermeld. De macrodata over maart laten een duidelijke verbetering van het groeimomentum zien vergeleken met de zwakte van eind 2018. De groei van de industriële productie steeg naar 8,5% j-o-j (jan-feb: 5,3%), hoewel deze cijfers vertekend zijn door seizoensverstoringen in verband met het Chinees nieuwjaar. De investeringsgroei versnelde ook, tot 6,3% j-o-j in het eerste kwartaal (jan-feb: 6,1%), dankzij een opleving van de overheidsinvesteringen als gevolg van stimulerings-maatregelen. De toename van de detailhandelsverkopen sprong naar 8,7% j-o-j (jan-feb: 8,2%). Eerder deze maand lieten de inkoopmanagersindices voor maart ook al een fors herstel zien (voor meer achtergrond zie het rapport Short Insight: China – PMIs geven positief signaal van begin april). Deze sterke cijfers (vooral de industriële productie) leidden ook tot een sterke toename van de maandelijkse groeiraming van Bloomberg. Deze steeg naar 7,9% j-o-j in maart, het hoogste cijfer sinds december 2012.

Stapsgewijze verruiming van het beleid sijpelt door in de kredietverlening

In ons rapport van februari, Komt het Varken op tijd dit jaar?, bespraken we de staps-gewijze, gerichte verruiming van het monetair en budgettair beleid. Op monetair vlak hebben de autoriteiten sinds medio 2018 maatregelen genomen om de liquiditeit in het bankwezen te waarborgen en de kredietverlening te stimuleren, in het bijzonder die aan particuliere bedrijven en het mkb. Bijvoorbeeld via verdere reducties van de bancaire reservevereisten (RRR’s) en via het gebruik en het uitbreiden van bestaande leen- en openmarktfaciliteiten, of via moral suasion. Op begrotingsvlak voerde de overheid op een breed terrein belastingverlagingen door en werden de quota voor lagere overheden om obligaties te kunnen uitgeven verdubbeld en naar voren gehaald. Deze stimulerings-maatregelen werken nu door in een gematigd herstel van de kredietverlening. De groei van de totale kredietverlening steeg naar 13,7% j-o-j in maart, het hoogste tempo sinds juni 2016. De groei van M2 bereikte het hoogste cijfer in een jaar (8,6% j-o-j). Toch vindt er geen ouderwetse, big bazooka-stimulus plaats zoals bijvoorbeeld geschiedde tijdens de mondiale kredietcrisis in 2008-09 of de China-onrust in 2015-16.

  

Laatste handelscijfers verlichten zorgen over mondiale groeivertraging iets

De Chinese handelscijfers die vorige week werden gepubliceerd, werden ook positief opgevat door de financiële markten, ook al viel de contractie van de invoer op jaarbasis nog wat sterker uit in maart (-7,6% j-o-j) dan in februari (-5,2%). De grootste verandering was echter zichtbaar bij de uitvoergroei, die omsloeg van -20,7% j-o-j in februari naar +14,2% in maart. Dat droeg enigszins bij aan een afname van de in de markt levende zorgen over een mondiale groeivertraging. We moeten hierbij wel bedenken dat ook nog in maart de handelscijfers wat vertekend kunnen zijn door het Chinees nieuwjaar.

  

Deflatoire trend eindigt in maart

In de afgelopen maanden is de CPI-inflatie afgenomen en de PPI-inflatie sterk gedaald. Dat beeld veranderde in maart. De CPI-inflatie nam toe tot 2,3% j-o-j (februari: 1,5%). Dat werd in sterke mate bepaald door de stijging van voedselprijzen, tot 4,1% j-o-j (februari: 0,7%), en olieprijzen. De stijging van de voedselprijzen was ten dele payback van februari, maar hangt ook samen met de ernstige uitbraken van varkenspest waardoor de varkens-prijs sterk opliep. Opvallend was verder dat de PPI-inflatie voor het eerst sinds juni 2018 een opleving vertoonde. Deze steeg tot 0,4% j-o-j (jan-feb: 0,1%). Daarmee nemen de zorgen over de invloed van de PPI-inflatie op de winstgevendheid in de industrie, alsmede op de bijdragen aan mondiale deflatie, weer wat af. De PPI-deflatie en de groeivertraging in de industrie in 2015-16 was overigens veel forser.

Stopt de Chinese kok nu met het toevoegen van zout en peper aan de soep?

Als metafoor voor het Chinese beleid van stapsgewijze verruiming kan je een professionele kok gebruiken, die telkens zijn soep blijft proeven om te kijken of hij nog meer zout en peper moet toevoegen om deze op smaak te brengen. Beijing moet niet alleen zorgen voor macro-economische, maar ook voor financiële stabiliteit. Dus worden

langetermijndoelstellingen zoals het stabiliseren van schuldverhoudingen niet uit het oog verloren. Vandaar een stapsgewijze aanpak. Beijing is sinds medio 2018 geleidelijk zout en peper aan de soep gaan toevoegen. Nu het momentum duidelijk verbetert, hoor je overal de vraag: stopt Beijing nu met verruimen en wordt wellicht nu zelfs overgegaan op verkrappen? Op grond van de noodzakelijke balanceeract van de Chinese beleidsmakers denken we dat er geen majeure, plotselinge wijzigingen van het beleid zullen optreden. Wel zal Beijing als er meer tekenen van stabilisatie komen langzamerhand financial deleveraging weer meer gewicht gaan geven. De centrale bank zal waarschijnlijk ook wel een wat minder dovish toon gaan aanslaan. Ondertussen verwachten we voor de rest van 2019 nu nog maar 100 bp aan verdere RRR-verlagingen, in plaats van 150 bp.