Macro Weekly – Momentum zwakt verder af, maar recessie is te vermijden

door: Han de Jong

  • Ondernemersvertrouwen VS vertoont grootste daling in tien jaar …
  • … ook wereldwijd daalt het, op enkele opvallende uitzonderingen na
  • Markten geven sterk signaal af aan beleidsmakers
  • Inflatie daalt flink door lagere olieprijs
190107-Macro-Weekly-NED-1.pdf (81 KB)
Download

Begin vorig jaar was het ondernemersvertrouwen vrijwel overal uitzonderlijk hoog, maar in de loop van het jaar nam het vertrouwen af, behalve in de VS. De hervorming van het belastingstelsel en de belastingverlagingen gaven de Amerikaanse economie een impuls. Dit vertaalde zich in een groeiversnelling en een onverminderd hoog ondernemers-vertrouwen. Hieraan lijkt nu een einde te komen. De ISM-index voor het Amerikaanse ondernemersvertrouwen maakte in december een duikeling van 59,3 naar 54,1. Dit niveau wijst nog steeds op een behoorlijke groei, maar de daling was wel de grootste in één maand tijd sinds 2008 (hoewel de index nu van een veel hoger niveau kwam dan in 2008). Eerder gepubliceerde regionale indices gaven al een waarschuwing. De meeste regionale indices waren in december flink gedaald, maar in een aantal gevallen suggereerde het begeleidende commentaar dat de dalingen, als gevolg van methodologische verschillen, zich niet zouden vertalen naar de ISM. Die aanname bleek dus niet juist. Overigens duiden veel indicatoren nog steeds erop dat de Amerikaanse economie krachtig groeit.

Wat veroorzaakte de sterke daling van de ISM-index?

Het is onduidelijk of de sterke daling van de ISM-index een daadwerkelijke verslechtering van het bedrijfsklimaat weerspiegelt of wordt veroorzaakt door het afgenomen vertrouwen als gevolg van het aanhoudende handelsconflict met China en de gedeeltelijke sluiting van overheidsloketten. Als het laatste het geval is, kan het vertrouwen verbeteren wanneer de beleidsmakers een oplossing voor deze kwesties vinden. Een goede Amerikaanse vriend vertelde mij afgelopen zomer dat president Trump maar twee cijfers volgt: zijn populariteit en de S&P500. Zijn populariteit is vrij stabiel gebleven (zeer groot bij Republikeinen, gering bij onafhankelijke stemmers en heel gering bij Democraten). De aandelenmarkt is echter hard onderuitgegaan. De president riep in de loop van 2018 dat de stijging van de aandelenkoersen aan hem te danken was. Het is de vraag of hij gaat erkennen dat de koersdalingen van de afgelopen maanden, misschien in ieder geval voor een deel, te wijten zijn aan de handelsoorlog en de meer recente sluiting van overheidsloketten. In het verleden duurden deze shutdowns nooit lang omdat geen van beide politieke partijen daar de schuld van wilde krijgen. In plaats van te proberen de achterliggende problemen op te lossen, lijkt Trump veel energie te steken in het afschuiven van de schuld op de Democraten. Op het moment van schrijven zijn de meningsverschillen nog steeds niet uit de wereld. Van een afstand lijkt dit een dwaze ruzie tussen koppige en onvolwassen mensen. Trump wil USD 5 miljard voor zijn grensmuur met Mexico. De Democraten weigeren dit geld beschikbaar te stellen. De muur heeft grote symbolische waarde, want USD 5 miljard is op de totale begroting veeleer een peulenschil.

De zwakte van de aandelenmarkten kan de regering-Trump ook onder druk zetten om een akkoord met China te sluiten. De gesprekken tussen beide partijen lijken nu meer urgentie te krijgen. De Chinezen zullen zich er sterk van bewust zijn dat de aandelenmarkt Trump onder druk zet om het conflict te beëindigen. Economische indicatoren en ook anekdotisch gegevens wijzen steeds meer erop dat het handelsconflict schadelijk voor de Amerikaanse economie is. Hierdoor neemt de binnenlandse druk toe om het conflict op te lossen.

Verwerkende industrie in China verzwakt verder; beleidsmakers reageren

Het ondernemersvertrouwen in de Chinese verwerkende industrie, zoals weergegeven door de verschillende inkoopmanagersindices (PMI’s), nam in december ook af. Zowel de landelijke als de Caixin-indices daalden tot onder 50, wat wijst op een krimpende productie. Ik weet niet hoe nauwkeurig deze indicatoren zijn, maar de Chinese economie vertraagt duidelijk en waarschijnlijk sterker dan de autoriteiten aanvaardbaar vinden.

De autoriteiten hebben het dan ook nog steeds over nieuwe maatregelen om de bedrijvigheid aan te zwengelen. De reservevereiste voor banken is vorige week met nog eens 1 procentpunt verlaagd in een poging de bancaire kredietverlening te stimuleren. Het is afwachten wanneer dit effect begint te sorteren, maar zoals ik al vaker heb gezegd, leert de ervaring dat de Chinese beleidsmakers met nieuwe maatregelen blijven komen tot ze hun doel hebben bereikt. Interessant is dat de PMI’s voor de dienstensector in december verbeterden. Omdat China de fabriek voor de wereld is, zijn deze PMI’s echter minder relevant voor de beoordeling van de mondiale conjunctuurcyclus.

In de regel heb ik het niet over individuele ondernemingen, maar ik moet nu wel een uitzondering maken voor Apple. Niet vanwege de recente omzetwaarschuwing, maar wel vanwege wat het zegt over de economie. Apple wijt de tegenvallende omzet aan de verkopen in China. Dat kan verschillende dingen betekenen. Een teleurstellende afzet van Apple-producten in China kan wijzen op een vertraging van de Chinese economie. Maar het kan ook betekenen dat Apple marktaandeel verliest, hetzij omdat de prijzen niet concurrerend zijn of omdat Chinese consumenten er als gevolg van de handelsoorlog minder voor voelen om Amerikaanse producten te kopen.

Uitzonderingen op de regel

Hoewel het mondiale ondernemersvertrouwen in december verder is afgezwakt, is het vertrouwen in verschillende landen juist verbeterd. In Japan, bijvoorbeeld, is de PMI iets gestegen: van 52,4 naar 52,6. Dit kan betekenen dat de economie de negatieve gevolgen van de natuurrampen van een aantal maanden geleden te boven begint te komen. Ook in de verwerkende industrie in het Verenigd Koninkrijk (VK) en Nederland verbeterde het ondernemersvertrouwen. Dit kan verband houden met de brexit, doordat importeurs anticiperen op het vertrek van het VK uit de EU. Het ondernemersvertrouwen verbeterde echter ook in, bijvoorbeeld, Hongkong, Indonesië en Korea.

Recessie kan worden vermeden; signalen vanuit economie en markten zijn duidelijk

Zijn de belangrijkste economieën op weg naar een recessie? Ik ben nog steeds geneigd om nee te antwoorden. De afzwakkende groei en het afnemende vertrouwen lijken het gevolg te zijn van een samenstel van factoren, waarvan de meeste kunnen worden weggenomen of omgekeerd. De vertraging in China kan door de beleidsmakers worden omgekeerd. De onzekerheid over het handelsconflict en de shutdown in de VS kan door politici worden weggenomen. En voor zover de vertraging van de economie het gevolg is van eerdere verkrapping van het Amerikaanse monetaire beleid, kan de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) simpelweg de renteverhogingen tijdelijk of zelfs definitief stopzetten.

De belangrijkste signalen die de markten en economische indicatoren afgeven aan beleidsmakers, zijn: houd op met die onzinnige handelsoorlog, maak een eind aan de shutdown van de Amerikaanse overheid en houd – in ieder geval tijdelijk – op met de verkrapping van het Amerikaanse monetaire beleid. Is dat echt teveel gevraagd?

Inflatie zakt in

Er is één ontwikkeling die op dit moment niet veel aandacht krijgt, maar toch relevant is. De daling van de olieprijzen in de afgelopen maanden oefent enorme neerwaartse druk uit op de totale inflatie. Dit is duidelijk een wereldwijd verschijnsel. De totale inflatie is bijvoorbeeld in Duitsland gedaald van 2,2% j-o-j in november naar 1,7% in december. Dit is belangrijk, ook als dit niet direct tot uiting komt in de kerninflatie. De sterke daling van de totale inflatie is positief voor de reële koopkracht van huishoudens en biedt centrale banken ook ruimte om meer tijd uit te trekken voor de ‘normalisering’ van hun beleid. Dit is uiteraard vooral relevant voor de VS, waar de Fed probeert te bepalen hoe lang zij de rente moet blijven verhogen.