Zuid-Korea Focus: Handelsconflict VS-China belangrijkste risico

door: Arjen van Dijkhuizen

  • Dankzij sterke fundamentals heeft Zuid-Korea weinig last van marktonrust
  • Economie kwetsbaar voor conflict VS-China; overleg wordt hervat
  • Groei stabiel in tweede kwartaal, maar binnenlandse vraag is afgekoeld
  • Daarom heeft de overheid besloten de publieke bestedingen te verhogen
  • … en heeft de centrale bank de beleidsrente niet verder verhoogd
  • We verwachten dat de groei afkoelt van 3% in 2018 naar 2,5% in 2019
  • Risico’s: conflict VS-China, Noord-Korea, hoge schuld, groeivertraging China
180913-Z.-Korea-Focus.pdf (297 KB)
Download

Druk op de won relatief beperkt, maar aandelenmarkt geraakt door handelsconflict

Het IMF beschouwt Zuid-Korea als een ‘welvarende economie’. Mede dankzij jarenlang goed beleid is het land een van de meest ontwikkelde in Azië. De economie is gediversi-fieerd en export georiënteerd. Wel probeert de overheid het groeimodel te verleggen naar de binnenlandse bestedingen, en hoogwaardige diensten en kennisintensieve industrieën te ontwikkelen. De kredietbeoordelingen behoren tot de beste in Azië (alleen Singapore en Hongkong scoren beter). Dit alles verklaart waarom Zuid-Korea niet zwaar geraakt is door de risico-aversie die de afgelopen tijd zichtbaar was op de financiële markten. Deze werd gedreven door renteverhogingen in de VS, dollarsterkte en de escalatie van het handelsconflict tussen de VS en China. Deze factoren hebben tot stress geleid in landen als Turkije (waar ook spanningen met de VS een rol spelen) en Argentinië, maar waren in meer opkomende landen voelbaar. De won is echter behoorlijk stabiel gebleken, terwijl de CDS-premie op een laag niveau blijft. Wel is de aandelenindex gedaald door het opgelopen handelsconflict; dat weerspiegelt de exportgevoeligheid van het land.

 

Zuid-Korea is kwetsbaar voor een handelsoorlog tussen de VS en China

Hoe kwetsbaar is Zuid-Korea voor een escalatie van handelsfricties? We verwachten geen mondiale handelsoorlog. Toch zou het zo maar kunnen dat de VS binnenkort meer Section 301-tarieven introduceert op invoer vanuit China, al heeft de VS China net uitgenodigd voor een hervatting van overleg. Eerder gaf president Trump aan tarieven over nog eens USD 200 mld te zullen heffen en desnoods bereid te zijn de gehele uitvoer van China naar de VS te belasten. China heeft al eerder duidelijk gemaakt nieuwe tarieven te vergelden. Hoewel de uitkomst van dit proces nog onzeker is, is het duidelijk dat dit soort handelsconflicten voor Zuid-Korea risicovol zijn. Het land is immers sterk verweven met mondiale aanbodketens en de belangrijkste uitvoerbestemmingen zijn China (25% van de uitvoer in 2017) en de VS (12%). Het goede nieuws voor Zuid-Korea is dat het vrijhandelsverdrag met de VS onlangs is herzien, maar niet ontbonden. In het begin van zijn ambtstermijn had de president Trump nog forse kritiek geuit op dit verdrag. De gesprekken tussen beide landen werden afgerond in maart. De VS kreeg betere voorwaarden voor het uitvoeren van auto’s naar Zuid-Korea. En de uitvoer van Koreaans staal naar de VS werd gelimiteerd. Daarop kreeg Zuid-Korea een ontheffing van het Amerikaanse invoertarief van 25% op staal. Overigens moet hierbij wel worden bedacht dat Zuid-Korea een structureel handelsoverschot heeft met de VS en op de watchlist van het Amerikaanse ministerie van Financiën staat voor wat betreft het wisselkoersbeleid.

Economische groei stabiel, maar binnenlandse bestedingen koelen af

Na een sterke opleving in het derde kwartaal van 2017 is de Zuid-Koreaanse groei de afgelopen drie kwartalen opmerkelijk stabiel gebleven (2,8% j-o-j). Op kwartaalbasis koelde de groei in het tweede kwartaal van 2018 af tot 0,6% k-o-k, ten opzichte van 1,0% een kwartaal eerder. Uit de samenstelling van de groei in het tweede kwartaal blijkt dat de bijdrage van de netto-uitvoer verbeterde terwijl die van de binnenlandse bestedings-componenten juist afnam. De uitvoer van goederen en diensten groeide in het tweede kwartaal met 5,2% j-o-j (eerste kwartaal: 1,6%), terwijl de invoergroei daalde tot 2,4% j-o-j (4,2%). De consumptiegroei vertraagde tot 3,3% j-o-j (4,0%). De investeringsgroei was zelfs negatief (-1,1% j-o-j), een scherp contrast met het eerste kwartaal (+3,7%). Dit zwakkere investeringsbeeld wordt bevestigd door de afname van het ondernemers-vertrouwen. Dat houdt allereerst verband met de escalatie van handelsfricties tusen de VS en China, maar ook met kostenstijgingen in verband met de verhoging van het minimumloon. Wat verder opvalt is de aanzienlijke stijging van de werkloosheid in augustus, naar 4,2% (juli: 3,8%). Dat is het hoogste niveau sinds januari 2010.

Overheid versoepelt begrotingsbeleid

 

In reactie op de tekenen dat de groei van de binnenlandse bestedingen is vertraagd, heeft de overheid besloten om te stimuleren via de begroting. De centrumlinkse regering vaart een wat andere koers dan de vorige, centrumrechtse regering. De huidige regering mikt op de creatie van banen, het aanjagen van de consumptie en het verbeteren van de sociale zekerheid om de groei aan te jagen. Al in mei keurde het parlement een additionele begroting ad KRW 3,8 biljoen goed. Die middelen worden onder meer ingezet om de belofte van president Moon om het minimumloon per 2020 met meer dan 50% te verhogen gestand te kunnen doen. Voor 2019 wordt nu een flinke stijging van de overheidsuitgaven voorzien, de grootste toename sinds de mondiale financiële crisis. De overheid heeft voldoende begrotingsruimte: het land heeft traditioneel een begrotings-overschot en de publieke schuld komt overeen met 40-45% van het bbp. Voor 2018 en 2019 wordt een beperkte afname van het begrotingsoverschot verwacht.

Evenals de vorige regering zet ook deze regering in op innovatie, met een focus op big data, blockchain-technologie, kunstmatige intelligentie, alternatieve energie en financiële technologie. Het laatste overheidsplan voorziet in een investering van KRW 5 biljoen op deze terreinen in 2019. Dat komt bovenop de al eerder overeengekomen plannen om in 2018-2020 meer dan KRW 30 biljoen in innovatie te investeren via staatsbedrijven.

Laatste macrodata wijzen op enig herstel

Het merendeel van de onlangs gepubliceerde macrodata wijst op een verbetering van de activiteit. In juni daalde de inkoopmanagersindex voor de verwerkende industrie naar 48,3, het laagste niveau in twintig maanden. In juli veerde deze index echter terug naar 49,9 (net onder het neutrale niveau van 50). De maatstaf voor het ondernemersvertrouwen vertoont een soortgelijk patroon. Ook de groei van de industriële productie en de detailhandelsverkopen versnelden in juli, na een zwak cijfer in juni. Hetzelfde beeld is zichtbaar in de cijfers van de handel met het buitenland. De in- en uitvoergroei zwakte af in juni, maar trok weer aan in juli. Dat beeld is ook zichtbaar in andere landen in opkomend Azië. Dat duidt op een mogelijk herstel van de wereldhandel in juli, na een relatieve zwakte in juni. Ten dele kan dat herstel samenhangen met het naar voren halen van transacties teneinde de invoertarieven van de VS en China, die in juli (en augustus) zijn ingevoerd, te omzeilen. Voorlopige cijfers over augustus geven echter aan dat de Koreaanse uitvoergroei zelfs nog wat versnelde, hoewel de invoergroei wat afzwakte.

 

Beleidsrente ongewijzigd nu inflatie laag blijft en binnenlandse vraag afkoelt

Hoewel de CPI-inflatie in de loop van het jaar iets is toegenomen, blijft deze op een niveau van circa 1,5% j-o-j laag en duidelijk beneden het inflatiedoel van de Bank of Korea (2%). De kerninflatie (exclusief voedsel en energie) daalde tot 0,9% j-o-j in april, het laagste niveau sinds de Azië-crisis eind jaren negentig. We hebben onze CPI-raming voor 2018 neerwaarts aangepast, van 1,8% naar 1,5%. Vanwege het laag blijven van de inflatie, het afkoelen van de binnenlandse bestedingen en het oplopen van de werkloosheid gaan we ervan uit dat de Bank of Korea de beleidsrente in de rest van het jaar niet verder verhoogt. Ook vanuit het externe front is er geen reden om de rente te verhogen; de druk op de won is immers beperkt gebleven. We verwachten dat de inflatie volgend jaar gaat oplopen richting het inflatiedoel van 2%. We gaan voor volgend jaar dan ook uit van twee renteverhogingen met 25 bp (in het tweede en het vierde kwartaal), tot 2,0%.

We verwachten dat de economische groei volgend jaar afzwakt tot 2,5%

We verwachten dat de groei van de wereldhandel verder afzwakt, mede – maar niet alleen – vanwege de opgelopen handelsfricties tussen de twee grootste economieën. Daarom denken we dat de bijdrage van de netto-uitvoer aan de Koreaanse groei zal afnemen. Ook denken we dat de groeivertraging in China geleidelijk blijft verlopen, mede omdat Beijing tracht de negatieve effecten van het handelsconflict met de VS pro-actief te compenseren door stimulerende maatregelen te nemen. We denken dat de groei van de Koreaanse binnenlandse vraag stabiliseert, nu de overheid haar uitgaven opvoert en de centrale bank voorlopig geen renteverhogingen doorvoert. Al met al verwachten we voor volgend jaar een lichte groeivertraging, naar 2,5% (van 3% in 2018).

Tot slot: Zuid-Korea is robuust, maar niet immuun voor risico’s

Zoals hierboven al vermeld werd, is Zuid-Korea een van de meest kredietwaardige landen in Azië. Het heeft een relatief hoog bbp per capita, een gediversifieerde economie, over het algemeen adequaat macro-economisch beleid, sterke instituties, grote externe overschotten en forse deviezenreserves (die zeven maanden invoer dekken en drie maal de kortlopende externe schuld). Dit alles wordt ook weerspiegeld in gunstige kredietbeoor-delingen (Moody’s Aa2, S&P AA, Fitch AA-). Zuid-Korea kan dus een stootje hebben, maar dat wil niet zeggen dat het volstrekt immuun is voor risico’s. We noemen de belangrijkste.

·          Escalatie handelsconflicten: we verwachten geen grootschalige, mondiale handelsoorlog, maar de kans is reëel dat de VS in de aanloop naar de tussentijdse verkiezingen in november over een groter deel van de Chinese invoer tarieven zal heffen. China zal in dat geval vergeldingsmaatregelen nemen. Het is moeilijk te voorspellen wat er precies gaat gebeuren en hoe dat soort stappen de wereldhandel zullen raken. Wel is het zeker dat Zuid-Korea sterk afhankelijk is van mondiale aanbodketens (met China en de VS als belangrijkste uitvoerbestemmingen) en dus te verliezen heeft bij dit soort conflicten. Overigens bieden recente berichten dat de VS en China opnieuw gaan overleggen enige hoop dat verdere escalatie vooralsnog voorkomen kan worden.

·          Noord-Korea: de relaties tussen het noorden en zuiden zijn verbeterd dankzij de meer verzoenende toon van president Moon. In april werd de eerste inter-Koreaanse top gehouden sinds 2007. Daarop volgde in juni de historische top tussen Trump en Kim Jong-un in Singapore. Sinds kort is de VS kritischer geworden over het gebrek aan voortgang dat Noord-Korea laat zien op het vlak van denuclearisatie. Overigens is zo’n proces sowieso tijdrovend en complex. Wel zijn de spanningen op het Koreaanse schiereiland ten opzichte van vorig jaar duidelijk afgenomen. Dat neemt niet weg dat Zuid-Korea risico’s blijft ondervinden van de situatie in Noord-Korea.

·          Hoge schulden: Zuid-Korea kent hoge schuldniveaus, vooral onder huishoudens. Dat maakt het land kwetsbaar voor rente- en valutaschokken. Dat is in de huidige tijd van renteverhogingen door de Fed – samenhangend met andere factoren die mondiaal tot rente- en wisselkoersfluctuaties leiden, zoals het handelsconflict – een actueel risico.

·          Harde landing China: Zoals hiervoor al vermeld gaan we ervan uit dat de groeivertraging van China geleidelijk blijft verlopen, omdat Beijing pro-actief maatregelen neemt om de schade van het conflict met de VS te beperken. Toch moge duidelijk zijn dat een sterker dan verwachte groeivertraging in ’s lands belangrijkste uitvoer-bestemming de Zuid-Koreaanse economie zal treffen.