Indonesië Focus – Risico’s volop, crisis niet waarschijnlijk

door: Arjen van Dijkhuizen

  • Ook Indonesië onderhevig aan de turbulentie die opkomende markten treft …
  • … als gevolg van algemene maar ook landspecifieke factoren
  • Lopenderekeningtekort en buitenlande schuld stijgen, deviezenreserves dalen
  • .. en een groot deel van de staatsschuld staat uit bij buitenlandse beleggers
  • Bank Indonesia heeft de beleidsrentes verhoogd om de roepia te steunen
  • Al eerder hadden we onze groeiraming voor 2018 verlaagd, van 5,5% naar 5%
  • Risico’s volop, maar Indonesië is minder kwetsbaar dan Argentinië en Turkije
180830-Indonesië-Focus.pdf (188 KB)
Download

Ook Indonesië is onderhevig aan turbulentie, maar minder dan Turkije

Het klimaat voor opkomende markten is dit jaar guurder dan vorig jaar. Renteverhogingen door de Fed, escalatie van handelsspanningen tussen de VS en belangrijke handels- partners – vooral China – en een verzwakking van de Chinese yuan hebben een algehele risico-aversie en een kapitaalstroom uit opkomende landen in gang gezet. Daarbij zijn landen als Argentinië en Turkije het meest kwetsbaar gebleken, maar meer opkomende landen hebben last van deze turbulentie. Zo ook Indonesië. De roepia is dit jaar met bijna 8% verzwakt ten opzichte van de Amerikaanse dollar, ondanks de pogingen van de centrale bank om de munt te steunen met renteverhogingen en interventies. Na een sterke daling in de afgelopen jaren, is de CDS-premie in de loop van het jaar weer gaan stijgen (vooralsnog staat deze echter nog altijd op een relatief laag niveau).

  

Het feit dat ook Indonesië geraakt wordt, heeft deels ook te maken met enkele land-specifieke externe kwetsbaarheden en politieke onzekerheden. Wel nemen de autoriteiten pro-actief maatregelen om de externe onevenwichtigheden te beperken (zie hierna). Bovendien vormen de deviezenreserves – ondanks een recente afname – nog altijd een omvangrijke buffer. Indonesië behoort in onze ogen dan ook niet tot dezelfde categorie als Argentinië of Turkije.

Invoer blijft sterker groeien dan uitvoer en het lopenderekeningtekort neemt toe

Gesteund door solide binnenlandse bestedingen blijft de invoer sterk groeien. In de eerste zeven maanden van dit jaar groeide de invoer gemiddeld met 25% j-o-j. Dat was zelfs nog sterker dan het al hoge gemiddelde van 2017 (16%). Dit weerspiegelt ten dele de stijging van de olieprijs, want per saldo importeert Indonesië olie. Ook de uitvoer groeit stevig, maar met circa 11% j-o-j in de periode januari-juli duidelijk minder dan de invoer. Al met al is het overschot op de handelsbalans afgenomen. Daarmee is het tekort op de lopende rekening toegenomen tot een vierjaars hoogtepunt van USD 8 miljard in het tweede kwartaal, overeenkomend met 2,7% van het bbp. Op jaarbasis neemt het tekort op de lopende rekening dit jaar naar verwachting toe tot 2,5% van het bbp (2017: 1,7%). Hoewel dat niveau beheersbaar blijft, komt het daarmee dichter in de buurt van het ‘kritische niveau’ van 3%. In 2013, tijdens de taper tantrum periode, werd Indonesië nog tot de fragile five gerekend vanwege de externe tekorten. Verder is ook de instroom van directe investeringen, een relatief stabiele vorm van externe financiering, afgenomen ten opzichte van vorig jaar. We verwachten dat het lopenderekeningtekort de komende jaren beneden de 3% van het bbp blijft. De autoriteiten nemen pro-actief maatregelen om de externe tekorten in de hand te houden, zoals renteverhogingen en invoerbeperkingen. In dat opzicht is de externe kwetsbaarheid van Indonesië een stuk minder dan die van landen als Argentinië of Turkije.

  

Externe schuld stijgt, buitenlands houderschap staatsschuld hoog, reserves dalen

Andere risico’s vloeien voort uit het feit dat de externe schuld in de afgelopen jaren vrij sterk is toegenomen. Deze lijkt in bbp-termen (ongeveer 35%) beheersbaar. Maar in verhouding tot de uitvoer is deze juist relatief fors (ratio 1,6), hoewel niet zo hoog als in Argentinië, Brazilië en Turkije. Ook de rente- en aflossingsverplichtingen (schuldendienst) over de buitenlandse schuld zijn vrij hoog (25% van de uitvoer). Een ander risico houdt verband met het feit dat een relatief groot deel van de uitstaande staatsobligaties in handen is van buitenlandse beleggers. Dit alles maakt Indonesië kwetsbaar voor omslagen in het marktsentiment. Wel heeft Indonesië nog omvangrijke deviezenreserves, die dienen als buffer voor externe schokken. Toch zijn de deviezenreserves in het afgelopen half jaar met 10% afgenomen, ten opzichte van het recordniveau dat in januari werd bereikt. Dat weerspiegelt de kapitaaluitstroom en interventies van de centrale bank ter ondersteuning van de roepia.

  

Bank Indonesia heeft beleidsrentes paar maal verhoogd om roepia te steunen

Bank Indonesia (BI) heeft een tweezijdig mandaat. De centrale bank dient 1) inflatie onder controle te houden en 2) de wisselkoers stabiel te houden. Ze houdt daarbij ook met andere factoren rekening, zoals de groei van het bbp en de werkgelegenheid, het saldo op de lopende rekening, de positie van het bankwezen etcetera. De inflatie is teruggevallen naar een voor Indonesische begrippen gematigd niveau. In de periode januari-juli bedroeg de CPI-inflatie gemiddeld 3,3% j-o-j. De kerninflatie heeft in het afgelopen half jaar geschommeld tussen 2,5-3% j-o-j. Ondanks dit gematigde inflatiebeeld heeft BI zich de afgelopen tijd ontpopt als één van de meer hawkish centrale banken in opkomende landen. Dat heeft met haar wisselkoersdoelstelling te maken. Ter ondersteuning van de roepia heeft BI in de afgelopen maanden de belangrijkste beleidsrente met 125 bp verhoogd (50 bp in mei en juni en 25 bp in augustus), naar 5,5%. Hierdoor is het verschil tussen de beleidsrente en het meest actuele inflatieniveau sterk toegenomen (tot circa 2%). Het monetaire beleid is duidelijk verkrapt. De koers van het monetaire beleid zal in sterke mate worden bepaald door de externe omgeving, in het bijzonder de druk op de roepia. Indien deze druk aanhoudt of zelfs nog toeneemt, zal BI de beleidsrente waarschijnlijk verder verhogen om de kapitaaluitstroom in de hand te houden en de munt te steunen.

Stevige verkiezingskalender in 2019

In april 2019 worden voor het eerst in de geschiedenis van Indonesië tegelijkertijd presidents- en parlementaire verkiezingen gehouden. De algehele verwachting is dat president Joko Widodo (Jokowi) erin zal slagen een tweede ambtstermijn binnen te slepen. Hij wist de afgelopen jaren de economie te stabiliseren en hij scoort goed in diverse populariteitsmetingen. Toch heeft Jokowi wat minder succes behaald met het doorvoeren van institutionele hervormingen. Juist tegen dat soort complexe hervormingen bestaat in het parlement veel weerstand vanwege gevestigde belangen. Verwacht wordt dat Jokowi in een eventueel tweede termijn weer zal inzetten op het versterken van het ondernemingsklimaat, het aantrekken van buitenlandse investeringen en diversificatie van de verwerkende industrie. Toch wijzen de lokale verkiezingen in Jakarta van vorig jaar en de recent gehouden regionale verkiezingen erop dat religieuze thema’s in de verkiezingen 2019 belangrijker zullen worden in ’s werelds grootste moslim-democratie. Dat blijkt ook uit de draai in het buitenlandbeleid. Jokowi richt zich op het verdiepen van commerciële en strategische verbanden met belangrijke landen in Azië. In de aanloop naar de verkiezingen van volgend jaar blijkt Jakarta echter meer nadruk te leggen op religieuze onderwerpen.

Gesteund door overheidsuitgaven versnelde de groei in het 2e kwartaal licht

Sinds 2014 schommelt de bbp-groei in een krappe bandbreedte rond 5%, met de grootste groeibijdrage afkomstig van de particuliere consumptie en investeringen. In het tweede kwartaal van 2019 versnelde de groei licht naar 5,3% j-o-j, het hoogste niveau sinds eind 2013. Dat kwam dankzij het aantrekken van de overheidsuitgaven en een verdere versnelling van de particuliere consumptie. De overheidsuitgaven stegen in de aanloop naar de regionale verkiezingen van juni, onder meer door een verhoging van de vakantie-bonus voor ambtenaren en pensioentrekkers van de staat. Deze maatregel droeg ook bij aan de verhoging van het besteedbare inkomen. Dat ondersteunde, samen met een verbetering van het consumentenvertrouwen, de particuliere consumptie. Daarentegen werd de bbp-groei wat gedrukt door een vertraging van de investeringsgroei (waaronder die in de bouwsector) en een negatieve bijdrage van de netto-uitvoer.

  

We verwachten dat de groei dit jaar rond de 5% blijft en in 2019 versnelt naar 5,5%

Omdat Indonesië ook door de marktonrust is geraakt, hadden we eerder dit jaar onze groeiraming voor 2018 al verlaagd naar 5% (van 5,5%). Met het krappere monetaire beleid denken we dat een groei van 5,5% dit jaar net niet gehaald wordt. Recente data lijken deze visie te onderschrijven. De inkoopmanagersindex voor de verwerkende industrie is gedaald tot net boven het neutrale niveau van 50. Voor 2019 gaan we ervan uit dat de groei van de overheidsuitgaven in de aanloop naar de verkiezingen van april verder zal versnellen. Ook veronderstellen we dat de huidige tegenwind vanuit de externe omgeving wat zal wegebben. Al met al verwachten we voor 2019 een lichte groeiversnelling tot 5,5%.

Slot: Kwetsbaarheden genoeg, maar we verwachten geen Turkije-achtige crisis

Het is duidelijk dat Indonesië verschillende externe kwetsbaarheden kent en ook enkele politieke onzekerheden. Dat verklaart mede waarom ook dit land is geraakt door de verslechtering van het marktsentiment vis-à-vis opkomende markten, naast de generieke factoren die een rol spelen. Toch zijn we van mening dat Indonesië niet tot dezelfde categorie behoort als bijvoorbeeld Argentinië of Turkije. De externe kwetsbaarheden van dit land zijn minder extreem, deels dankzij pro-actief overheidsingrijpen. Bovendien bieden de deviezenreserves nog altijd een forse dekking van de invoer en de kortlopende externe schuld. Dat beeld blijkt ook uit de externe ratings. Alle drie leidende kredietbeoordelaars kennen Indonesië investment grade toe. In mei 2017 was S&P de laatste van de drie die daartoe besloot. In het afgelopen jaar hebben zowel Moody’s en Fitch het land verder opgewaardeerd (naar twee stappen boven het niveau van speculative grade). Deze opwaarderingen vloeien voort uit een verbetering van het macro-economische beleid, een verdieping van structurele hervormingen en een versterking van de externe en budgettaire positie. Al met al blijft Indonesië kwetsbaar voor een escalatie van handelsfricties, verdere renteverhogingen door de Fed, tegenvallers vanuit uit China of negatieve binnenlands-politieke schokken. Maar we denken dat het fundament van het land stevig genoeg is om en Turkije-achtige crisis te voorkomen.