China Focus – Groei vertraagt, maar stort niet ineen

door: Arjen van Dijkhuizen

  • Macrocijfers voor oktober bevestigen hervatting geleidelijke groeivertraging …
  • … nu vastgoedmarkt afkoelt en impuls kredietgroei en begroting afzwakt
  • We denken dat daling van alternatieve groeimaatstaven ook gematigd zal zijn
  • Recordomzet op Singles Day staat symbool voor opkomst nieuwe economie
  • Invoergroei blijft hoog, maar voor 2018 wordt afkoeling verwacht
  • Hoge inflatie en gerichte verkrapping drijven kapitaalmarktrente op
171120-China-Focus.pdf (178 KB)
Download

Macrodata oktober bevestigen hervatting geleidelijke groeivertraging …

De macrocijfers voor oktober sluiten aan bij onze visie dat de Chinese groei heeft gepiekt in de eerste helft van dit jaar en vanaf het derde kwartaal weer geleidelijk vertraagt. De inkoopmanagersindices waren in oktober zwakker dan een maand geleden. Ook de kredietverlening zwakte af. Datzelfde gold voor de groei van de in- en uitvoer, zij het in beperkte mate. Andere macrodata wezen ook op een verzwakking van de groei. De groei van de detailhandelsverkopen daalde tot 10,0% j-o-j (september: 10,3%). De groei van de industriële productie viel terug tot 6,2% j-o-j (september: 6,6%). De investeringsgroei in augustus-oktober nam af tot 7,3% j-o-j (september: 7,5%). Al met al viel ook de maandelijkse groeiraming van Bloomberg terug naar 7,0% j-o-j (september: 7,2%), hoewel deze boven het officiële groeicijfer voor het derde kwartaal (6,8% j-o-j) bleef uitkomen. Overigens zijn de oktobercijfers deels beïnvloed door speciale maatregelen, waaronder het sluiten van bepaalde productie-installaties om luchtvervuiling tegen te gaan. Sommige cijfers zouden in november dus wel eens een verbetering kunnen laten zien.

  

… nu vastgoedmarkt afkoelt en impuls vanuit kredietverlening en begroting afzwakt

De vastgoedmarkt heeft zich begin dit jaar boven verwachting staande gehouden. Niet geheel verrassend zijn er de laatste tijd echter meer tekenen van afkoeling zichtbaar. Steeds meer lokale autoriteiten besluiten immers om de regelgeving op het vlak van de huizenmarkt aan te scherpen. Ook de regels op het vlak van woningfinanciering zijn strenger geworden. De groei van het verkochte vloeroppervlak koelde af naar 5,6% j-o-j in oktober, het laagste niveau sinds juni 2015. De groei van de totale vastgoedverkopen in de afgelopen twee maanden was negatief. Investeringen in vastgoed/bouw vertraagden naar 5,4% j-o-j in september. Dat was het laagste niveau in een jaar. Daarnaast is volgens de indicator van Bloomberg de impuls vanuit de kredietverlening afgenomen als gevolg van het gerichte verkrappingsbeleid vanuit Beijing. Ten slotte neemt nu het eind van het jaar eindigt ook de stimulans vanuit de begroting af, omdat er sprake is geweest van het ‘naar voren halen’ van publieke bestedingen.

  

Geleidelijke vertraging officiële BBP-groei zet komende kwartalen door …

Sinds 2012 volgt China’s officiële BBP-groei grosso modo een pad van geleidelijke groei-vertraging, hoewel er wat conjuncturele fluctuaties rond deze ‘trend’ zichtbaar zijn. Zo versnelde de officiële BBP-groei in het vierde kwartaal van 2016 (tot 6,8% j-o-j) en nog verder in de eerste twee kwartalen van 2017 (tot 6,9% j-o-j). In het derde kwartaal van dit jaar vond juist weer enige afkoeling plaats (terug naar 6,8% j-o-j). Hoewel de Chinese economie al met al op een steviger fundament staat, verwachten we dat deze hervatting van de geleidelijke groeivertraging de komende kwartalen doorzet. Onze verwachting is dat de officiële BBP-groei in het vierde kwartaal van dit jaar afkoelt tot 6,6% j-o-j en in de daaropvolgende kwartalen geleidelijk blijft vertragen. Op jaarbasis verwachten we dat de economische groei dit jaar uitkomt op 6,8% (de eerste verbetering op jaarbasis sinds 2010), gevolgd door een geleidelijke vertraging tot 6,5% in 2018.

… en afname van alternatieve groeimaatstaven zal ook gematigd blijven

De variantie van China’s officiële BBP-groei is opvallend laag. We volgen dan ook een groot aantal indicatoren om een beter gevoel te krijgen voor de stand van de Chinese conjunctuur. Kijken we bijvoorbeeld naar de alternatieve groeiraming van Bloomberg, dan kunnen we een aantal conclusies trekken. Ten eerste blijkt deze indicator inderdaad een stuk beweeglijker dan de officiële BBP-groei. Indien we kwartaalgemiddelden nemen (om te corrigeren voor volatiliteit op maandbasis), bewoog de groeiraming van Bloomberg zich tussen 6,4% en 7,3% in de periode 2015-2017. Indien we de maandelijkse cijfers nemen, zien we zelfs een bandbreedte van 6,2-7,7%. Dat verhoudt zich tot een smalle bandbreedte van 6,7-7,0% voor de officiële groeicijfers in dezelfde periode. Ten tweede, volgens deze Bloombergraming versnelde de groei in de loop van 2016, piekte op 7,3% j-o-j in het tweede kwartaal van 2017 en koelde daarna weer af tot 7,0% j-o-j in het derde kwartaal. Ten derde blijkt dat deze alternatieve groeiraming sinds het tweede kwartaal van 2016 hoger uitkomt dan de officiële BBP-groei. Dus ook al is de beweeglijkheid van de officiële BBP-groei opvallend laag, dat betekent nog niet per se dat deze de werkelijke groei van de Chinese economie overschat. Vooruitkijkend denken we dat ook de groeiraming van Bloomberg in de komende kwartalen met mate zal dalen, maar niet ineen zal storten.

  

Recordomzet op ‘Singles Day’ symbool voor sterke groei nieuwe economie

China’s geleidelijke groeivertraging gaat hand in hand met een structurele transformatie. Vanuit de vraagzijde betekent dat een verschuiving van een groeimodel leunend op de uitvoer en publieke investeringen naar een model leunend op de (particuliere) consumptie. Vanuit de aanbodzijde houdt deze transformatie een verschuiving in van (zware) industrie naar high-tech en strategische, nieuwe industrieën en diensten. Om China in staat te stellen te transformeren en tegelijkertijd de groei op peil te houden moet ruimte worden gecreëerd voor nieuwe, snelgroeiende sectoren en waar nodig worden gesneden in sectoren met overcapaciteit.

Zo’n transformatie kost natuurlijk tijd, maar is wel aan de gang. Het consumenten-vertrouwen is sterk verbeterd tot een 24-jaars hoogtepunt en de consumptie blijft de belangrijkste aanjager van de groei. Vooral online bestedingen groeien bijzonder sterk (met zo’n 35% op jaarbasis). Dat werd ook weer eens geïllustreerd door de recordomzet die op Singles Day (11 november) werd bereikt. Eén en ander staat symbool voor de opkomst van de nieuwe economie. De groei van de high-tech en strategische nieuwe industrieën is duidelijk hoger dan gemiddeld. De opkomst van de nieuwe economie is ook zichtbaar in de sterke groei van de marktkapitalisatie van de Chinese technologiereuzen Alibaba, Baidu en Tencent. Deze groeit sneller dan die van vergelijkbare Amerikaanse bedrijven (Facebook, Amazon, Netflix en Google).

Invoergroei nog steeds op hoog niveau, maar afkoeling verwacht in 2018

De invoergroei op jaarbasis bleef in oktober hoog en bedroeg gemiddeld dit jaar
vooralsnog 17%, vergeleken met een krimp van 5,5% in 2016 en meer dan 14% in 2015. Dat herstel heeft niet alleen te maken met het aantrekken van de binnenlandse vraag. Ook speelt het herstel van de invoerprijzen een rol, na forse prijsdalingen in de afgelopen jaren. Verder houdt het invoerherstel verband met de opleving van de uitvoer. China’s mondiale status in de verwerkende industrie houdt immers in dat een belangrijk deel van de invoer sterk verbonden is met de uitvoer. De uitvoergroei daalde in oktober naar 6,9% j-o-j. Over de periode januari-oktober 2017 bedraagt de gemiddelde groei echter 7,5% j-o-j. Dat verhoudt zich tot -7,7% in 2016 en -2,9% in 2015. Vooruitkijkend verwachten we dat de invoergroei in waardetermen volgend jaar fors afkoelt, tot zo’n 5%. In volumetermen zal deze afkoeling een stuk gematigder zijn.

Ondertussen denken we dat het risico van een majeure, schadelijke handelsoorlog verder is afgenomen na het recente bezoek van de Amerikaanse president Trump aan China. Deze besprekingen hebben onder andere geresulteerd in een recordbedrag aan nieuwe handelsdeals (circa USD 250 mld). Deze zullen worden gepresenteerd als stappen gericht op het verminderen van het politiek gevoelige bilaterale handelstekort. China heeft met grote afstand het grootste handelsoverschot met de VS, ongeveer USD 350 mld in 2016. Zie voor meer achtergrond het rapport Short Insights, Chinese trade in focus as Trump visits Beijing dat eerder deze maand verscheen.

  

Oplopen inflatie en gerichte verkrapping voeden stijging kapitaalmarktrente

De consumentenprijsinflatie (CPI) steeg in oktober tot 1,9% j-o-j, het hoogste niveau in negen maanden. Toch blijft dit niveau ver beneden de centralebanknorm van 3%, mede vanwege deflatie van voedselprijzen in de afgelopen maanden. Daarentegen is de producentenprijsinflatie juist weer toegenomen, tot bijna 7%, omdat de stijging van metaal- en energieprijzen is overgeslagen naar andere grondstoffen. Dat kan gepaard gaan met opwaartse inflatierisico’s op de langere termijn. Toch moeten deze risico’s ook weer niet worden overschat, gelet op de lage correlatie tussen de CPI en de PPI de laatste tijd. Wanneer de deflatie van voedselprijzen wegebt, ligt het echter voor de hand dat de CPI oploopt. Al met al hebben we onze CPI-raming voor 2018 verhoogd van 2,0% naar 2,5%.

Ondertussen voeden hogere inflatieverwachtingen (passend bij het mondiale beeld) en de verwachting dat de gerichte verkrapping na het partijcongres van oktober wordt voortgezet een verdere stijging van de kapitaalmarktrente. De 10-jaarsrente is met 90 bp gestegen sinds begin 2017 en met 30 bp sinds september. Ook ontwikkelingen op de mondiale obligatiemarkten, in de aanloop naar de verwachte verhoging van de beleidsrente door de Fed in december, spelen hierbij natuurlijk een rol. De rentestijging kan natuurlijk een obstakel blijken voor de kredietverlening. We verwachten echter dat de centrale bank de liquiditeit in het bankwezen blijft ondersteunen en dat de vertraging van de kredietgroei gematigd blijft verlopen. Op het vlak van de wisselkoers verwachten we dat de yuan in 2018 geleidelijk deprecieert ten opzichte van de Amerikaanse dollar, tot 6,75 per eind van het jaar.