ECB Focus – ECB zet monetaire stimulering nog voort

door: Nick Kounis , Aline Schuiling , Kim Liu

Afgaande op de besluiten van de ECB en de communicatie daaromtrent komt er voorlopig nog geen einde aan de periode van monetaire stimulering. De kwantitatieve verruiming (Quantitative Easing – QE) loopt vermoedelijk heel 2018 door en een eerste renteverhoging laat wellicht tot ergens in 2019 op zich wachten. De aankondigingen door de ECB zijn in overeenstemming met ons basisscenario. Het belangrijkste doel dat de ECB met de aankondiging van dit pakket maatregelen wilde bereiken, was volgens ons te voorkomen dat de financiële condities zouden verkrappen. Tot nu toe is men hier met vlag en wimpel in geslaagd. De markten reageerden positief: obligaties en aandelen zaten in de lift en de euro moest terrein prijsgeven.

171027-ECB-Focus.pdf (45 KB)
Download

De belangrijkste besluiten:

  • De ECB heeft haar programma voor kwantitatieve verruiming met negen maanden verlengd, maar het bedrag van de maandelijkse obligatieaankopen is wel gehalveerd. Tot eind september blijft de ECB EUR 30 miljard per maand opkopen (tegen EUR 60 miljard tot eind december 2017).
  • De indicatie voor QE en rentes is niet gewijzigd. Met betrekking tot QE gaf de ECB aan bereid te zijn om “het programma voor de aankoop van activa (Asset Purchase Programme – APP) wat betreft omvang en/of duur uit te breiden”. Verder verwacht de ECB dat haar “basisrentetarieven voor langere tijd, en ruim voorbij de periode van de netto activa-aankopen, op het huidige niveau zullen blijven”.
  • Afgeloste hoofdsommen van waardepapieren die in het kader van het APP zijn aangekocht, zullen voor langere tijd na afloop de netto activa-aankopen worden herbelegd, in ieder geval zolang dit noodzakelijk is.
  • De basisherfinancieringstransacties en de driemaands langerlopende herfinancieringstransacties zullen ten minste tot eind 2019 nog worden uitgevoerd als vasterentenders met volledige toewijzing.

De belangrijkste conclusies:

  • ECB-president Draghi heeft duidelijk gemaakt dat de ECB, mocht zij besluiten om het programma voor kwantitatieve verruiming in september 2018 stop te zetten, dit niet abrupt zal doen. Er volgt dan een afbouwperiode. Dit impliceert dat de kwantitatieve verruiming nog ten minste tot eind 2018, en mogelijk ook nog in het eerste kwartaal van 2019, wordt voortgezet.
  • Gezien de indicatie van de toekomstige renteontwikkeling en de vermoedelijke periode van verdere kwantitatieve verruiming, zullen de basisrentetarieven niet voor de tweede helft van 2019 worden verhoogd. De markt prijst op dit moment een renteverhoging met 10 bp in voor april 2019. De kans hierop lijkt dus niet groot.
  • De ECB liet zich niet expliciet uit over de afbouw van het APP, maar Draghi zei wel dat de ECB een “omvangrijk bedrag” aan bedrijfsobligaties blijft aankopen. Dit geeft voeding aan de opvatting dat de vermindering van het APP vooral gericht zal zijn op obligaties van de publieke sector. Dit wordt ook bevestigd in het persbericht met aanvullende informatie. Hierin staat dat “de aankoopvolumes in het kader van de drie aankoopprogramma’s voor de private sector (ABSPP, CBPP3 en CSPP) aanzienlijk zullen blijven”. Dit zou de spreads voor dit schuldpapier moeten steunen.
  • Hoewel het totale aankoopbedrag wordt verminderd en de aankoop van obligaties van de publieke sector wordt teruggeschroefd, blijft de ECB in 2018 en 2019 waarschijnlijk een belangrijke koper van beleenbare obligaties. Omdat vrijvallende bedragen voor een langere periode worden herbelegd en de aankopen nog worden voortgezet, ligt een verdere verlenging van de balans van de ECB in het verschiet en zal de omvang van de balans nog langere tijd fors blijven. Wij ramen de herbeleggingen op gemiddeld EUR 15 tot 20 miljard per maand. Dit houdt in dat de ECB tot eind september 2018 in totaal circa EUR 50 miljard bruto per maand blijft aankopen, ten opzichte van EUR 65 miljard op het moment. Verder heeft de ECB vandaag bevestigd dat bedragen die vrijvallen onder het QE-programma, in dezelfde jurisdictie worden herbelegd. Op grond hiervan verwachten we dat de herbeleggingen in Duitsland aanzienlijk van omvang zullen zijn, gezien het grote aandeel van Duitsland in de kapitaalsleutel van de ECB en het forse bedrag van toekomstige herbeleggingen van beleenbare Duitse activa. Het genormaliseerde Duitse netto-aanbod (op basis van het aanbod van nieuwe obligaties, aflossingen en aankopen in het kader van het QE-programma) zal dan ook sterk negatief zijn. Dit zal de opwaartse druk op Duitse obligatierentes in 2018 verminderen.