Macro Weekly – Goudlokje is terug, maar bewolking blijft aan de horizon

door: Han de Jong

  • Dit jaar overtreft de groei tot dusver overal de verwachtingen
  • Geen tekenen van vertraging op korte termijn
  • Bescheiden inflatie
  • Maar grote onzekerheden zijn gemakkelijk aanwijsbaar
170911-Macro-Weekly.pdf (127 KB)
Download

De wereldeconomie groeit sterker dan aan het begin van dit jaar werd verwacht. Er doen zich bijna overal positieve verrassingen voor. Bij de grote economieën geldt dit voor de eurozone, Japan en China. De VS vormt de grote uitzondering. Hier ontwikkelt de economische groei zich volgens onze verwachting. Onze prognose van eerder dit jaar was echter mede gebaseerd op de aangekondigde begrotingsstimulansen van president Trump. Dat effect is uitgebleven. De Amerikaanse economie ontwikkelt zich zonder stimulansen dus net zo goed als wij hadden verwacht mét beleidsinitiatieven. Dit is dus zeker niet slecht!

Is het wachten op een vertraging?

Wij gaan er al enige tijd vanuit dat de groei in de belangrijkste economieën wat gaat afzwakken. Hier hadden wij een aantal redenen voor. Ten eerste groeit de economie in veel landen al enige tijd in een meer dan trendmatig tempo; het zou alleen maar logisch zijn als de groei iets afzwakt het trendmatige niveau. Wij hadden verwacht dat dit tot uiting zou komen in de ontwikkeling van de indicatoren voor het ondernemersvertrouwen, die over het algemeen een goede indicatie geven van de ontwikkeling van de conjunctuur op korte termijn. Omdat veel van deze indicatoren eerder dit jaar het hoogste punt in jaren bereikten, dachten we dat deze iets zouden afzwakken. Verder gingen wij uit van een lichte vertraging van de belangrijke Chinese economie, als gevolg van maatregelen van de Chinese beleidsmakers om de kredietgroei af te remmen. Tot dusver blijven deze tekenen van een vertraging van de wereldwijde groei echter uit.

Nog steeds op volle toeren

Afgaande op recente indicatoren ligt een vertraging van de verschillende economieën op korte termijn niet voor de hand. De Amerikaanse ISM voor de verwerkende industrie is in augustus omhoogschoten tot het hoogste niveau sinds 2011. De door de Europese Commissie gepubliceerde ‘Economic Sentiment Index’ voor de eurozone bereikte in augustus de hoogste stand in ruim tien jaar. Ook Chinese PMI’s stegen in augustus, tegen alle verwachtingen in. Er zijn meer tekenen dat de wereldeconomie, en met name de verwerkende industrie, beter standhoudt dan verwacht. De prijzen van basismetalen hebben zich de afgelopen maanden zeer sterk ontwikkeld en ook de cijfers uit de logistieke sector laten een goede ontwikkeling zien. Gegeven al deze signalen is er alle reden om de groeiprognoses voor de korte termijn te verhogen. Dit werkt vervolgens ook door in 2018.

Bescheiden inflatie

De inflatie in de VS vertoont een bescheidener verloop dan verwacht. Dit is eigenlijk het grootste deel van dit jaar al het geval. Het zou echter nog steeds toeval kunnen zijn. Mogelijk leidt de krappe arbeidsmarkt binnenkort tot forsere loonstijgingen, met een aantrekkende inflatie als gevolg. De stijging van de olieprijs sinds half juni kan eveneens de totale inflatie op korte termijn iets opdrijven. Ook de zwakkere dollar kan een licht inflatoir effect hebben in de VS.  Ik ben echter al lang van mening dat de lage Amerikaanse inflatie te wijten is aan meer structurele factoren en het zou mij verbazen als de inflatie sterk en hardnekkig gaat stijgen.

De inflatie in de eurozone is dit jaar iets opgelopen, maar is nog steeds lager dan de doelstelling van de ECB. De sterkere euro zal de inflatie in bedwang houden. Wij denken dat de inflatie in de komende maanden waarschijnlijk iets vertraagt.

Normalisering van het monetaire beleid

Het monetaire beleid is in een aantal, maar niet alle, landen aan het veranderen. De Japanse en Britse centrale bank zullen bijvoorbeeld het beleid vermoedelijk nog enige tijd ongewijzigd laten. De Amerikaanse Federal Reserve (Fed) heeft de kwantitatieve verruiming in 2014 stopgezet en heeft de rente sinds december 2015 vier keer verhoogd. Volgens de prognoses die de Fed in juni publiceerde, was de mediane verwachting van de leden van het FOMC, haar beleidscomité, dat de rente tot eind 2018 vier keer zou worden verhoogd. De aanhoudend lage inflatie maakt dit twijfelachtig. De financiële markten hebben er trouwens nooit in geloofd. Wij denken dat de Fed tijdens de vergadering van 20 september het aantal verwachte renteverhogingen tot eind 2018 gaat terugbrengen naar misschien één of twee. De Fed heeft ook aangegeven dat aflossingen op obligaties voor een geringer deel worden herbelegd teneinde de balans te verkorten. Wij verwachten dat dit plan wordt uitgevoerd, zij het met flexibiliteit als zich ongewenste ontwikkelingen voordoen.

De ECB zal tijdens de vergadering van oktober plannen voor het terugdraaien van haar aankoopprogramma aankondigen. Wij verwachten dat de ECB zal benadrukken dat de vermindering langzaam, voorzichtig en flexibel zal verlopen. Tijdens zijn laatste persconferentie probeerde ECB-president Draghi vergeefs de euro naar beneden te praten. Marktpartijen begrijpen dat de ECB geen beleidsopties heeft om de koers van de euro te drukken. Dat zou een versoepeling van het monetaire beleid vereisen, maar dat gaat duidelijk niet gebeuren.

Bewolking aan de horizon

Hoewel de kortetermijnvooruitzichten voor de wereldeconomie, met een sterke groei en lage inflatie, kunnen worden omschreven als ‘ goudlokje’, moeten we niet vergeten dat er nog verschillende forse onzekerheden zijn. De hierboven genoemde normalisering van het monetaire beleid in de VS en de eurozone is zo’n onzekerheid.

Het economische beleid in China is een andere factor: de gevolgen die de pogingen om de schuldratio’s te verlagen op korte termijn hebben voor de economische prestaties, blijven onzeker.

Ook Noord-Korea kan hoofdpijn opleveren. Uit de recente kernproeven kan worden opgemaakt dat Noord-Korea op dit gebied tot veel meer in staat is dan velen dachten. De acties van de Noord-Koreaanse leiders blijven onvoorspelbaar. President Trump heeft aangegeven dat hij strafmaatregelen wil nemen tegen landen die handel drijven met Noord-Korea. Omdat 90% van de Koreaanse handel plaatsvindt met China, lijkt Trump China te dreigen met handelsrestricties. Een escalatie kan uitmonden in een handelsoorlog die uiterst schadelijk zou zijn voor de wereldeconomie.

De discussie over het schuldenplafond in de VS is eveneens een onderwerp dat de financiële markten van hun stuk kan brengen. Aanvankelijk leek het erop dat het schuldenplafond deze maand zou worden bereikt. President Trump had gezegd dat hij geen wet zou tekenen waarmee het plafond zou worden verhoogd, tenzij hij geld zou krijgen voor de bouw van de muur tussen de VS en Mexico. Een impasse zou hebben geleid tot de sluiting van overheidsloketten. Door de noodsituatie die is ontstaan in Texas na orkaan Harvey, zou stillegging van de overheid echter onaanvaardbaar zijn. Het Congres en de president zijn daarom overeengekomen dat het schuldenplafond licht wordt verhoogd. De werkelijke discussie is hiermee uitgesteld tot december.

Ik zie dat Europa, afgezien van normalisering van het monetaire beleid, nog niet voorkomt op de lijst van onzekerheden. De rommelige discussie over de Brexit en de naderende algemene verkiezingen in Italië zijn echter ook potentiële bronnen van onrust op de financiële markten.