China Focus – China’s in- en uitvoer onder de loep

door: Arjen van Dijkhuizen , Georgette Boele

  • Macrodata over augustus wijzen op hervatting geleidelijke groeivertraging
  • President Xi zal naar verwachting positie versterken tijdens partijtop oktober
  • Chinese invoer vertoont sterke opleving na zwakte in 2015-16
  • Ook de uitvoer trekt aan, al neemt het groeitempo de laatste maanden af
  • Ondanks onzekerheid Noord-Korea geen handelsoorlog met VS verwacht
  • We passen USD/CNY-ramingen per eind 2017 en 2018 aan naar 6,60 en 6,75
170914-China-Focus.pdf (234 KB)
Download

Groei heeft gepiekt in eerste helft 2017, hervatting geleidelijke vertraging verwacht

In augustus verhoogden we onze groeiramingen voor 2017-18 naar 6,8% en 6,5% (van 6,5% en 6,0%). De Chinese economie won aan kracht eind 2016 en begin 2017, met een uitloop naar het tweede kwartaal. Dat was te danken aan zowel een solide binnenlandse vraag (waarbij de onroerendgoedmarkt minder sterk afkoelde dan verwacht) als aan een dynamischer exportbeeld. Hoewel de economie op een stevig fundament stoelt, achten we het waarschijnlijk dat aan het einde van dit jaar een geleidelijke groeivertraging zal hervatten. Er is nu minder noodzaak voor de overheid om bijvoorbeeld de uitgaven voor de infrastructuur te verhogen. Bovendien begint de vastgoedmarkt wat meer tekenen van afkoeling te vertonen. Ook denken we dat de stijging van geldmarkt- en hypotheekrentes en de aanscherping van macroprudentiële regels tot wat tegenwind gaan leiden.

  

Meeste ‘harde data’ over augustus wijzen op geleidelijke groeivertraging

De macrodata over augustus liepen nogal uiteen. De inkoopmanagersindices (PMI’s) die begin september werden gepubliceerd lieten in het algemeen verbetering zien. Ook de invoergroei bleef sterk in augustus, terwijl de groei van de autoproductie en –verkopen versnelde. De macrodata die vandaag uitkwamen sloten daarentegen aan bij onze verwachting dat de groeivertraging (ten opzichte van het eerste half jaar) weer opnieuw zal inzetten. De groei van de industriële productie daalde naar een zevenmaands diepte-punt van 6,0% j-o-j (juli: 6,4%). De groei van de detailhandelsverkopen viel terug naar een zesmaands dieptepunt van 10,1% j-o-j (juli: 10,4%). De investeringsgroei in de periode januari-augustus daalde naar 7,8% j-o-j, het laagste niveau sinds 1999. Al met al viel de maandelijkse groeiraming van Bloomberg verder terug in augustus, tot 6,9% j-o-j (ten opzichte van 7,0% in juli en 7,7% in juni).

Partijcongres start op 18 oktober

Onlangs werd bekend gemaakt dat het negentiende nationale congres van de communistische partij begint op 18 oktober. Dit congres vindt eens in de vijf jaar plaats. Het belangrijkste onderwerp dat aan bod komt is de samenstelling van de partijtop, waaronder die van het belangrijkste beleidscomité (Politburo Standing Committee, PSC). In beginsel zullen vijf van de zeven zittende PSC-leden opstappen vanwege hun leeftijd. Dat geldt niet voor president Xi en premier Li. We denken dat de partijtop president Xi in staat zal stellen om zijn leiderspositie te verstevigen. Hij krijgt de mogelijkheid om bloedverwanten te benoemen in het PSC en in andere toplagen van de bureaucratie. Over de economische koers verwachten we meer te horen tijdens de Economic Working Conference in december 2017 en het Nationale Volkscongres in maart 2018.

Reflatie nog altijd gaande

In reactie op de lage inflatiecijfers in de eerste helft van dit jaar verlaagden we vorige maand onze ramingen voor de gemiddelde inflatie in 2017-18, tot respectievelijk 1,5% en 2% (van 2% en 2,5%). We hielden vast aan onze verwachting dat de inflatie zou oplopen tot zo’n 2% aan het eind van dit jaar. Recente ontwikkelingen ondersteunen deze visie. Na in de afgelopen maanden rond de 1,5% te hebben bewogen, steeg de consumentenprijs-inflatie in augustus tot 1,8% j-o-j (consensus: 1,6%). De stijging werd deels veroorzaakt door de prijsstijging van enkele voedselproducten. Ondertussen steeg de producenten-prijsinflatie (PPI) in augustus fors, tot 6,3% j-o-j, na in de afgelopen maanden stabiel op 5,5% te zijn gebleven. Dat lijkt voor een belangrijk deel te worden verklaard door een hernieuwde stijging van grondstofprijzen (met name metalen). Dit is een goed teken voor de winstmarges in de industriële sector en kan industriebedrijven helpen bij het draaglijk houden van hun schuldenlast.

Beijing gaat door met voorzichtige, gerichte verkrapping

Ondanks de toegenomen prijsdruk denken we nog steeds dat de PBoC vooralsnog het belangrijkste beleidstarief ongewijzigd zal laten op 4,35%. Dat verwachten we, mede omdat de inflatie duidelijk beneden de bovenkant van de doelzone (3%) blijft. Bovendien is het beleid van ‘gerichte verkrapping’ niet gericht op het inperken van de kredietverlening aan de reële economie. Het concentreert zich op het beteugelen van risicovolle, met schuld gefinancierde posities op financiële markten, op het voorkomen van zeepbellen (onder andere in de vastgoedmarkten) en op de consolidatie van de financiën van lagere overheden. Mede daarom heeft de centrale bank vooralsnog het benchmark tarief ongewijzigd gelaten. Een verhoging zou de leencondities van bedrijven doen verslechteren). Ondertussen heeft zij de rentes op de geldmarkten en de hypotheek-markten omhoog gemanoeuvreerd. We verwachten dat de autoriteiten doorgaan met dit beleid van gerichte verkrapping. Daarbij zal de hervorming van en de schuldreductie bij staatsbedrijven op termijn weer meer aandacht krijgen.

Na een periode van zwakte in 2015 en begin 2016 …

Gedurende 2015 en begin 2016 – toen toenemende zorgen over een harde landing samenvielen met een aandelenkrach en een onverwachte yuandevaluatie – ging de Chinese invoer fors onderuit. In waardetermen kromp de invoer in 2015 gemiddeld met 14% j-o-j en in 2016 met 5,5% j-o-j. Deze daling was deels een gevolg van de verzwakking van de binnenlandse vraag in deze periode. Toch was deze opmerkelijk voor een economie die met 6,9% groeide in 2015 en met 6,7% in 2016. We moeten hier bij vermelden dat bewegingen van de invoerwaarden worden versterkt door schommelingen in de invoerprijzen. Onze ruwe schattingen van de invoervolumes wijzen hier ook op. Bovendien houdt een deel van de invoerdaling verband met de afzwakking van de uitvoer. China heeft immers nog altijd een belangrijke status in de wereldwijde verwerkende industrie en importeert halffabricaten om eindproducten te kunnen vervaardigen.

  

… laat de Chinese invoer sinds eind 2016 een scherp herstel zien

Het beeld van invoerzwakte is verleden tijd. De Chinese invoer nam in waardetermen eind 2016 sterk toe en bleef gedurende dit jaar over het algemeen op een relatief hoog niveau. Na in 2015-16 negatief te zijn geweest, was de invoergroei in de periode januari-augustus 2017 gemiddeld 18% j-o-j. Ook in augustus kwam de invoergroei met 13,3% j-o-j hoger uit dan verwacht (juli: 11%). Dit herstel weerspiegelt in de eerste plaats het aantrekken van de binnenlandse vraag sinds het laatste kwartaal van 2016. Daarmee stimuleert het ook overige economieën in Azië en de wereldeconomie. Ook hierbij plaatsen we de opmerking dat het herstel van de invoer deels komt door een algehele stijging van de invoerprijzen alsmede door het aantrekken van de Chinese uitvoer. Ondertussen is ook de groei van de Chinese grondstoffeninvoer (in volumetermen) in de afgelopen jaren op een hoog niveau gebleven. Deze is in de loop van dit jaar echter aan het afzwakken. Vooruitkijkend verwachten we dat de totale invoergroei in de komende maanden verder zal afnemen, zeker in vergelijking tot het zeer hoge groeitempo dat in het eerste kwartaal van dit jaar (24% j-o-j) werd bereikt.

Ook de uitvoer is duidelijk hersteld, al neemt het groeitempo de laatste maanden af

Ook de Chinese uitvoer kwam in de afgelopen jaren onder druk (als gevolg van een zwakke buitenlandse vraag). In waardetermen gemeten kromp de uitvoer in 2015 gemiddeld met 1% j-o-j en in 2016 met 7.5% j-o-j. Ondanks eerdere zorgen over de mogelijke gevolgen van protectionisme, groeit de Chinese uitvoer dit jaar weer. Dat herstel kan niet alleen worden toegeschreven aan oplopende uitvoerprijzen en de vertraagd doorwerkende effecten van een meer concurrerende wisselkoers. De opleving van de buitenlandse vraag speelt zeker ook een rol. In termen van exportbestemming heeft het herstel een brede basis. De uitvoer naar de VS is in de eerste acht maanden van dit jaar met gemiddeld 10% j-o-j toegenomen (EU +7%, Japan +5%, opkomend Azië +7%, Brazilië +33%, Rusland +18%). Toch lijkt het herstel van de uitvoer iets minder spectaculair dan dat van de invoer. In augustus daalde de uitvoergroei naar een zesmaands dieptepunt van 5,5% j-o-j (juli: 7,2%). Dat duidt op de mogelijkheid dat de waardestijging van de yuan (met 6% ten opzichte van de Amerikaanse dollar dit jaar) het herstel van de uitvoer kan afzwakken.

  

Spanningen in Noord-Korea nieuwe test voor relaties China-VS

In de afgelopen maanden zijn de spanningen op het Koreaanse schiereiland flink opgelaaid. Eerder deze week werd de VN Veiligheidsraad het eens over een verdere aanscherping van de sancties, daarmee de achtste resolutie aannemend sinds Noord-Korea in 2006 met nucleaire testen begon. De nieuwe sancties zijn de strengste tot nog toe. Ze zijn gericht op de olie-invoer, textiel-uitvoer en op overdrachten van in het buitenland werkende Noord-Koreanen. Ook mikken ze op het aanpakken van illegale handel, het beëindigen van joint ventures en op het straffen van specifieke Noord-Koreaanse overheidsinstellingen. De VS hadden nog wel verder willen gaan. Zij hadden bijvoorbeeld een volledige olieboycot willen afkondigen, alsmede een bevriezing van tegoeden van en een reisverbod voor Kim Jong-un en andere hooggeplaatste officials. Maar door verzet van China en Rusland werd een minder vergaand compromis bereikt. Recente uitlatingen van Amerikaanse politici, waaronder president Trump, voeden speculatie dat de VS mogelijk unilateraal met verdergaande sancties komt. Deze zouden specifiek gericht zijn op bedrijven en banken die zakendoen met Noord-Korea. Omdat China verreweg de belangrijkste handelspartner is van Noord-Korea, vormen restrictieve maatregelen door de VS het grootste risico voor de uitvoer van China. We denken echter nog steeds dat een schadelijke handelsoorlog tussen deze twee grootmachten onwaarschijnlijk is, omdat de wederzijdse belangen simpelweg te groot zijn.

We hebben onze USD-CNY ramingen aangepast

Er is veel veranderd sinds de marktturbulenties in 2015 en begin 2016, toen markten nerveus werden door onverwachte wijzigingen in het Chinese wisselkoersregime. Destijds leidde vrees voor een yuandepreciatie tot kapitaaluitstroom en een daling van de Chinese deviezenreserves. Begin 2017 bereikte de yuan het laagste niveau ten opzichte van de dollar sinds mei 2008. Het tij is echter volledig gekeerd. Sinds 3 januari 2017 heeft de yuan ongeveer 6% aan waarde teruggewonnen ten opzichte van de dollar. Bovendien is de kapitaaluitstroom geluwd en namen de deviezenreserves in augustus voor de zevende maand op rij toe. De recente yuanappreciatie weerspiegelt in grote mate de algehele verzwakking van de dollar. Toch speelt ook de wijziging van het Chinese wisselkoers-beleid een rol. De PBoC is opgehouden om dollarzwakte te volgen en heeft in de afgelopen maanden zelfs toegestaan dat de yuan in waarde toenam ten opzichte van de valutamand die de centrale bank als wisselkoersanker hanteert.

Dit alles heeft ertoe bijgedragen dat de financiële markten wisselkoersspeculatie niet meer als een ‘loterij zonder nieten’ zien. Toch maakt de recente vertraging van de uitvoergroei duidelijk dat er grenzen zijn aan de yuanappreciatie. Het lijkt erop dat de tolerantiegrens van de PBoC recent is gepasseerd. De centrale bank heeft haar spilkoers in de afgelopen dagen herhaaldelijk lager gefixeerd dan verwacht. Ook het recent afschaffen van een reservevereiste voor FX forward trading duidt erop dat de PBoC de recente waardestijging van de yuan te ver vond gaan. Vooruitkijkend verwachten we dat de yuan weer heel geleidelijk zal depreciëren ten opzichte van de dollar. Al met al hebben we onze USDCNY-ramingen per eind 2017 en eind 2018 aangepast naar 6,60 en 6,75 (van 6,80 en 6,90).