Macro Weekly – Opmerkelijk verschil in vertrouwen in industrie tussen VS en eurozone

door: Han de Jong

  • De volatiliteit van de laatste maanden is waarschijnlijk voorbij, de opvallendste trend is het groeiende verschil in vertrouwen in de industriesector tussen de eurozone en de VS
  • Wereldhandel was zwak in april, maar Aziatische cijfers voor mei duiden op aanzienlijke verbetering in wereldhandel
  • Brexit-onderhandelingen zijn redelijk begonnen
  • Een verdere daling van de olieprijzen veroorzaakt vermoedelijk minder schade dan in 2014-2015
Macro-Weekly-26-juni-2017.pdf (185 KB)
Download

Bij de in 2016 ingezette versnelling van de groei van de wereldeconomie liep de verwerkende industrie voorop. De laatste maanden heeft in meerdere landen het ondernemersvertrouwen binnen de verwerkende industriesector sterker gefluctueerd. Ook de handelscijfers zijn volatieler geworden. Welke kant gaat het op? Kan de groei rond het recente niveau worden vastgehouden of gaat de groei sterk vertragen? We weten dat China een belangrijke rol heeft gespeeld bij de versnelling van de groei, maar ook dat de Chinese beleidsmakers allerlei maatregelen hebben genomen om de dreigende financiële instabiliteit tegen te gaan. Deze maatregelen hadden tot doel de kredietverlening in te dammen, maar hadden als bijeffect dat ze de economische groei remden. Wij denken dat de groei in China in het eerste kwartaal van dit jaar het hoogtepunt heeft bereikt. De vraag is nu hoe sterk de groei vertraagt.

Chinees Nieuwjaar en Pasen

De economische cijfers voor de eerste paar maanden gedragen zich soms nogal grillig, omdat twee belangrijke feestdagen die op korte termijn de economische bedrijvigheid beïnvloeden, niet op een vaste datum vallen, namelijk het Chinees Nieuwjaar en Pasen. Hierdoor is het lastiger om het verloop van de conjunctuurcyclus in de eerste maanden van het jaar juist te interpreteren.

Deze verstorende factoren zijn nu achter de rug en het ziet er in economisch opzicht volgens mij helemaal niet zo slecht uit. Vooral in de eurozone draait de economie goed. Het consumentenvertrouwen stijgt er al enige tijd en bereikte in mei de hoogste stand sinds 2007.

Het economisch hoogtij lijkt alle landen vlot te trekken: ondanks de breed gedragen bezorgdheid over het gebrek aan dynamiek van de Italiaanse en Franse economie, gaat het door de aantrekkende wereldeconomie ook daar beter. INSEE, het Franse bureau voor de statistiek, peilt maandelijks het ondernemingsklimaat. In de enquête wordt bedrijven onder andere gevraagd naar hun productieverwachtingen. Die zijn in juni sterk gestegen, naar het hoogste niveau sinds 2000.

Een vreemd verschil

De voorlopige Markit PMI voor de verwerkende industrie in de eurozone is gestegen van 57,0 in mei naar 57,3 in juni. Deze indicator stijgt nu al sinds augustus vorig jaar, en dat is indrukwekkend. Dat maakt het des te verrassender dat de PMI in de VS zich in tegengestelde richting beweegt: die daalt nu al vijf maanden op rij. Deze discrepantie is ongebruikelijk en ik heb er geen aannemelijke verklaring voor. Als ik er dan toch een moet bedenken, dan zou het uiteenlopende monetaire beleid misschien een rol kunnen spelen: de Fed is bezig te verkrappen, terwijl de ECB nog steeds op grote schaal stimuleert. Maar dat lijkt mij toch een vergezochte verklaring. Het verschil in vertrouwen zal waarschijnlijk niet lang duren, en ik vermoed dat de curves de komende maanden weer naar elkaar toe groeien.

Uit het onderzoek van de Britse werkgeversvereniging CBI naar de ontwikkelingen in de industrie bleek dat de orderportefeuille van Britse bedrijven fors is verbeterd. De index voor alle orders is in juni sterk gestegen, naar de hoogste stand sinds het einde van de jaren 1980!

Andere zwakke cijfers

De Amerikaanse PMI’s voor de industrie waren niet de enige zwakke indicatoren. De PMI voor de dienstensector is in de eurozone flink gedaald, van 56,3 in mei naar 54,7 in juni, en in de VS licht van 53,6 naar 53,0. Hoewel dit zeker geen goede cijfers zijn, ben ik toch geneigd meer gewicht te hechten aan de cijfers voor de verwerkende industrie. Toegegeven, de verwerkende industrie is aanzienlijk kleiner dan de dienstensector, maar is wel vroegcyclisch.

Ook sommige cijfers uit Italië waren slecht: de industriële orders waren in maart al met 4,3% m-o-m gedaald en daar kwam in april een daling van 0,7% bovenop. Jaar-op-jaar duikelden ze van +9.2% in maart naar -2,2% in april. Het CPB stelt maandelijks statistieken over de wereldhandel samen en volgens de meest recente cijfers is het volume van de wereldhandel in april met 2,1% gekrompen, al volgde dit op een stijging van 2,2% in maart.

April leverde nogal wat slechte cijfers op en de wereldhandelsdata van het CPB bevestigen dat. Over die combinatie van zwakke cijfers valt wel het een en ander te zeggen. Ten eerste worden de CPB-cijfers vaak nog aanzienlijk bijgesteld. De stijging van 2,2% in maart was oorspronkelijk 1,5%. Dat is geen geringe bijstelling. Ten tweede komen de tegenvallende handelscijfers voor april vrijwel geheel voor rekening van opkomend Azië. En die zwakte waren we in veel eerder gepubliceerde nationale cijfers uit de regio al tegengekomen.

Handelscijfers Azië zien er erg goed uit

De recentere nationale cijfers uit Azië zijn al weer beter, wat erop wijst dat we hier te maken hebben met enige volatiliteit rond een op zich solide groeitrend. Vorige week publiceerden Japan en Thailand hun handelscijfers voor mei. De exportgroei van beide landen is opnieuw versneld, van 7,5% j-o-j in april naar 14,9% j-o-j voor Japan en van 8,5% naar 13,2% voor Thailand. De invoer liet een vergelijkbare trend zien, net als de Chinese cijfers voor mei die een paar dagen eerder bekend waren gemaakt. Een consistent beeld dus. Het Zuid-Koreaans bureau voor de statistiek komt na de eerste twintig dagen van de maand altijd met voorlopige cijfers. In Zuid-Korea was niet in april, maar in mei sprake van flauwe handel, al kan dit een definitiekwestie zijn. Maar hoe dan ook, de handelscijfers voor juni waren veel beter: de groei van de uitvoer steeg van 3,4% j-o-j in mei naar 24,4% in juni en de invoer van 11,7% naar 20,7%. Dit alles duidt op volatiliteit van de handel in de laatste paar maanden, terwijl de onderliggende groei doorzet.

Brexit

De Brexit-onderhandelingen zijn begonnen, en nog niet eens zo slecht. De Britse premier May zei tegen haar collega’s dat EU-burgers in het Verenigd Koninkrijk mogen blijven als ze er al woonden vóór een nog niet nader bepaalde datum (deze datum zal niet voor het moment liggen waarop de Britse regering officieel artikel 50 in werking stelde). De overige Europese leiders noemden dit een goede eerste stap, maar vonden wel dat dit eerste voorstel veel vragen open liet. Sadiq Kahn, de burgemeester van Londen, lijkt de zorgen van de Europese leiders te delen. Van de drie miljoen EU-burgers in het VK wonen er één miljoen in Londen en voor Kahn is de uitkomst dus van groot belang.

De ECB heeft stevige uitspraken gedaan over de locatie van en het toezicht op de clearing van in euro luidende derivaten, een belangrijk onderdeel van de financiële bedrijvigheid in de Londense City. De ECB dringt aan op wijziging van de EU-wetgeving om de clearingactiviteiten in de EU, en bij voorkeur in de eurozone, te houden. Dat is een belangrijk punt, want het is big business en ook belangrijke business. Buiten de politieke aspecten moeten er ook duidelijke economische aspecten worden meegewogen. Er zijn bovendien risico’s waarmee rekening moet worden gehouden. De clearingsector kan in Londen putten uit een reservoir aan talent dat je nergens anders hebt en Londen beschikt bovendien over een wetgevend kader. De clearingsector is een hoeksteen van het Europese financiële stelsel en de hele sector verhuizen brengt risico’s met zich mee. Dat neemt niet weg dat het begrijpelijk is dat de ECB deze kernactiviteit liever dichter bij huis wil hebben, waar het er directer zicht op heeft.

De olieprijzen en 2014-2015

De olieprijzen staan onder druk. In ons basisscenario gaan we niet uit van een verdere daling, maar het is interessant om eens te kijken wat er zou kunnen gebeuren als de prijzen dalen naar het niveau van begin 2016. De prijsdaling die halverwege 2014 inzette, had grote gevolgen voor de wereldeconomie en de financiële markten. Bezorgdheid over een herhaling valt te verwachten, maar het lijkt me niet onredelijk op een paar belangrijke verschillen te wijzen. Ten eerste de prijsdaling: van USD 110 in 2014 naar USD 30 begin 2016. Dat is fors. Als de prijzen opnieuw zover zouden dalen, dan in ieder geval vanaf een veel lager uitgangspunt. De bedrijven die toen in moeilijkheden zijn geraakt, met name de Amerikaanse producenten van schalieolie, hebben tijd gehad om hun financiën op orde te brengen. Ze hebben bovendien hun productiekosten kunnen verlagen. Daarbij wordt er op dit moment veel minder geboord dan begin 2014 en het is dus niet waarschijnlijk dat de kapitaalinvesteringen in de sector net zo hard zouden terugvallen als toen. Hieruit trek ik de voorlopige conclusie dat de macro-economische consequenties en de gevolgen voor de kredietkwaliteit in de sector dit keer veel minder groot zullen zijn.