China Focus – Groeivertraging na aanscherping beleid

door: Arjen van Dijkhuizen

  • Markten weer nerveus over China in afgelopen weken
  • Dat houdt verband met signalen dat economie na sterk eerste kwartaal afkoelt
  • … en met een verdere, gerichte aanscherping van het beleid
  • We denken dat beleid evenwichtig blijft en de verkrappend niet agressief wordt
  • We gaan nog altijd uit van een geleidelijke groeivertraging, geen harde landing
  • Invoergroei zal dit jaar sneller afkoelen dan reële BBP-groei
170515-China-Focus.pdf (386 KB)
Download

Markten zijn weer nerveus geworden over China …

In de afgelopen weken is er weer marktturbulentie ontstaan over China. Na een sterke stijging eind 2016 en begin 2017 lieten de Chinese metaalprijzen een forse neerwaartse correctie zien. Daarnaast verloor de Chinese aandelenmarkt sinds medio april bijna 7%, terwijl de meeste aandelenmarkten elders juist flinke winsten lieten zien. We denken dat deze marktonrust samenhangt met de verdere verkrappingsmaatregelen van de Chinese autoriteiten en de vrees dat deze tot een groeivertraging leiden. Overigens zijn de recente bewegingen op de aandelen- en grondstoffenmarkten niet vergelijkbaar met die van 2015 en begin 2016. Toen droeg een onverwachte, slecht gecommuniceerde verandering van het wisselkoersbeleid en een forse yuandepreciatie ten opzichte van de dollar ook bij aan de marktonrust. Nu is de yuan al enige tijd vrij stabiel ten opzichte van de dollar. Bovendien mag de Chinese economie dan wel tekenen van vertraging vertonen, maar de prestaties in het afgelopen kwartaal waren juist sterker dan verwacht.

  

… nu ook president Xi Jinping openlijk nadruk legt op risicobeheersing …

Beijing heeft het beleid verder aangescherpt om zeepbellen te voorkomen en financieel-
economische risico’s te verminderen. Dat beleid richt zich momenteel vooral op het aanpakken van risicovolle marktposities en schaduwbankieren en het afkoelen van de kredietverlening. Dit beleid wordt al sinds het najaar van 2016 gevoerd. Maar na de sterker dan verwachte economische prestaties in het eerste kwartaal (waarin de groei piekte op 6,9% j-o-j) en tekenen dat schaduwbankieren nog maar weinig krimp liet zien, hebben de autoriteiten hun communicatie aangescherpt en nog meer maatregelen afgekondigd. En dat beleid wordt tot op het hoogste niveau uitgedragen. Eind april riep zelfs president Xi Jinping op tot “preventie en controle van financiële risico’s.” Xi noemde daarbij een aantal elementen die nodig zijn voor het behoud van financiële stabiliteit: verdieping financiële hervormingen, versterking toezicht, naspeuren “verborgen risico’s”, beheersen schuldratio’s, vergroten capaciteit leiders financiële wereld en verbeteren governance binnen de Chinese communistische partij.

… en toezichthouders een reeks van gerichte verkrappingsmaatregelen presenteren

De stevige taal van de president gaat samen met diverse maatregelen van de toezicht-houders. De centrale bank (PBoC) heeft bijvoorbeeld al eerder de rentestanden op haar openmarkt- en leenfaciliteiten verhoogd, waardoor geldmarktrentes zijn opgelopen. De bancaire toezichthouder (CBRC) heeft de regels aangescherpt voor de kredietverlening aan de vastgoedsector en de risicoweging voor asset-backed securities aangescherpt. Ook zijn in de afgelopen weken de hypotheekrentes verhoogd. Begin mei kondigde het Ministerie van Financiën met nog enkele overheidsinstanties een verscherping van de regels voor de financiering van lagere overheden aan. Een grootschalig datasysteem zal worden ingevoerd, waarmee de uitgaven van lagere overheden en de financiering van zogenoemde Local Government Financing Vehicles beter in de gaten gehouden kunnen worden. Ook hebben de toezichthouders voor het verzekerings- en het effectenbedrijf de regels aangescherpt. Inmiddels worden dit soort maatregelen wel gevoeld. Meer banken melden problemen in de sfeer van de financiering. De verkoop van vastgoed is in april afgezwakt. Ook is een afname zichtbaar van de uitgifte van zogenoemde wealth management products en andere producten die met schaduwbankieren te maken hebben. Dat blijkt ook uit de daling van de totale kredietverlening in april, hoewel deze minder was dan verwacht en nieuwe bankleningen juist een sterkere toename lieten zien.

We denken dat het beleid uitgebalanceerd blijft en niet agressief wordt …

We verwachten dat de autoriteiten doorgaan met deze gerichte aanscherping. We denken dat er niet te agressief aan de monetaire teugels wordt getrokken, omdat dat de moeizaam bereikte stabilisatie zou kunnen bedreigen. Het beleid is vooral gericht op het aanpakken van de meest risicovolle onderdelen van het financiële stelsel en niet op het om zeep helpen van kredietverlening die de reële economie stimuleert. Deze uitgebalanceerde aanpak blijkt ook uit het feit dat de PBoC doorgaat met het verschaffen van additionele liquiditeit aan banken als de omstandigheden daartoe aanleiding geven. Zo voerde de PBoC afgelopen vrijdag voor circa USD 67 mld aan transacties uit via haar middellange leenfaciliteit. Ook zijn er tekenen dat de PBOC de geldmarktrente en de leenrentes nauwgezet volgt en recentelijk het beleid wat heeft afgezwakt. Verder blijft de inflatie op een laag niveau (1,2% j-o-j in april). We verwachten dan ook dat de PBoC het belangrijkste rentetarief (1-yr lending rate) vooralsnog stabiel houdt op 4,35%, daarmee ook het risico van hogere leenrentes voor zwaar verschuldigde staatsbedrijven beperkend. Verder blijven de autoriteiten bereid om indien nodig impulsen door middel van de begroting te geven. Zo zegde president Xi deze week nog eens USD 124 mld toe ter ondersteuning van het One Belt, One Road-programma .

  

… en dat de groei geleidelijk blijft vertragen en niet instort

In onze vorige China Focus concludeerden we dat de groei waarschijnlijk een piek heeft bereikt in het eerste kwartaal en in de loop van het jaar naar verwachting weer geleidelijk gaat vertragen. En inderdaad, de koopkrachtmanagersindices daalden in april en de autoverkopen en –productie werden geraakt door een belastingverhoging voor kleinere auto’s. De groei van de industriële productie viel terug naar 6,5% j-o-j. Dit bevestigde dat de groei in maart (7,6%) een eenmalige uitschieter naar boven was. Ook de groei van de investeringen en de detailhandelsverkopen viel terug, tot respectievelijk 8,9% j-o-j en 10,7% j-o-j in april (maart: 9,2% en 10,9%). Toch blijft de groei van deze drie variabelen vooralsnog boven het gemiddelde van 2016 liggen. Na in maart het hoogste niveau in meer dan drie jaar te hebben bereikt (7,6% j-o-j), nam Bloomberg’s alternatieve BBP-raming in april weer af tot 7,15% j-o-j. Daarmee blijft deze overigens liggen boven het officiële groeicijfer (6,9% j-o-j in het eerste kwartaal). Al met al verwachten we dat de groei geleidelijk blijft vertragen en niet instort. Dat weerspiegelt Beijing’s evenwichtige beleids-aanpak en haar streven naar het behoud van macro-economische en financiële stabiliteit, zeker in het politiek belangrijke jaar 2017. We verwachten dat de groei op jaarbasis vertraagt van 6,7% in 2016 naar (ongeveer) 6,5% in 2017 en (ongeveer) 6,0% in 2018.

  

Groei invoer en uitvoer neemt af in april na zeer sterk eerste kwartaal

Ook de buitenlandse-handelscijfers zijn in lijn met onze visie dat de groei waarschijnlijk heeft gepiekt in het eerste kwartaal. De invoer van goederen in dollars bedroeg 11,9% j-o-j in april, ten opzichte van gemiddeld 24% in het eerste kwartaal. Deze vertraging is in overeenstemming met onze verwachtingen en houdt deels verband met sterke basiseffecten en een logische correctie na het sterke eerste kwartaal. De invoervolumes van belangrijke grondstoffen zoals ijzererts, olie en kopererts namen op maandbasis af, maar de gemiddelde groei over de laatste twaalf maanden blijft positief. We denken dat de invoergroei in de loop van dit jaar verder afneemt, vanwege basiseffecten en de verwachte groeivertragingen van de binnenlandse vraag (we denken dat de invoergroei sneller afneemt dan de reële BBP-groei in 2017). Ook de uitvoergroei in dollars (8% j-o-j in april) nam sterker af dan verwacht, hoewel deze duidelijk positief blijft na een lange periode van contractie in 2015/16. Deze ontwikkeling sluit aan bij de daling van de PMI export-subindices met circa drie punten in de afgelopen maanden. We denken dat het risico van een schadelijke handelsoorlog tussen China en de VS is afgenomen. De VS heeft China geen wisselkoersmanipulator genoemd en heeft China nodig om Noord-Korea in toom te houden. Vorige week gaven de VS en China een gezamenlijke verklaring uit, waarin de eerste resultaten werden genoemd van het 100-dagen plan voor de onderlinge handel dat de presidenten Trump en Xi Jinping in april waren overeengekomen.

  

Deviezenreserves laten meer tekenen van stabilisatie zien

Dankzij de aanscherping van kapitaalrestricties, de stabilisatie van de yuankoers ten opzichte van de dollar, de verhoging van de geldmarktrentes en een algehele verbetering van het sentiment ten aanzien van opkomende economieën is de kapitaaluitstroom afgenomen en zijn de deviezenreserves weer toegenomen. De deviezenreserves zijn ten opzichte van de piek in juni 2014 met circa 25% afgenomen tot net onder USD 3 biljoen in januari. Sindsdien zijn zij echter drie maanden op rij toegenomen. De maandelijkse toename steeg tot USD 20,5 miljard in april. Volgens ramingen van Bloomberg was er in maart weer sprake van een netto-kapitaaluitvoer (na een netto-instroom in februari, voor het eerst in twee jaar). Maar deze was met USD 18 miljard ver beneden de niveaus die gedurende 2015 en 2016 gebruikelijk waren. We kunnen niet uitsluiten dat de netto-kapitaaluitstroom in de toekomst weer kan toenemen (bijvoorbeeld door renteverhogingen door de Fed of bij zorgen over de Chinese groei)). Toch denken we nog steeds dat Beijing de situatie onder controle kan blijven houden en een forse yuandepreciatie kan voorkomen. Maatregelen ter stimulering van de kapitaalinvoer (bijvoorbeeld het openen van derivatenmarkten waardoor buitenlandse beleggers valutarisico’s kunnen afdekken) en de geleidelijke introductie van China in wereldwijde obligatie- en aandelenindices dragen ook bij aan het in de hand houden van de netto-kapitaaluitvoer. Ook hier verwachten we dat de autoriteiten een evenwichtige benadering volgen. Ze zullen de voordelen van kapitaalliberalisatie en van het behoud van financiële stabiliteit zorgvuldig blijven wegen.