Visie op India – Omwisseling bankbiljetten en Trump

door: Arjen van Dijkhuizen

  • In de eerste drie kwartalen van dit jaar bleef India sneller groeien dan China
  • Groeiraming voor belastingjaar 2016-17 verlaagd na bankbiljettenoperatie
  • We verwachten dat de groei daarna weer terugkeert naar 7,5%
  • Belangrijkste risico’s: omwisseling bankbiljetten en Trump tantrum …,
  • … al is de externe positie verbeterd vergeleken met taper tantrum in 2013
161215-Visie-op-India.pdf (456 KB)
Download

In de eerste drie kwartalen van het jaar bleef India sneller groeien dan China …

Sinds vorig jaar groeit de economie van India sneller dan China en dat is ook dit jaar het geval. In de eerste drie kwartalen van dit jaar groeide China met 6,7%. India groeide in deze periode gemiddeld met 7,4% (en met 7,2% in de eerste twee kwartalen van het belastingjaar 2016-17). We verwachten dat India in de komende twee jaren met een economische groei van circa 7,5% de snelstgroeiende reus blijft, ook al zal deze op de korte termijn onder druk staan vanwege de omvangrijke bankbiljettenoperatie die in november werd gestart. Voor China verwachten we dat de groei geleidelijk blijft afkoelen, van 6,7% in 2016 naar 6,5% in 2017 en 6,0% in 2018. Hoewel India China dus heeft overtroffen in termen van economische groei, is China met grote afstand de belangrijkste opkomende economie gemeten aan de omvang van het BBP (China is de tweede economie ter wereld, India de zevende), de bijdrage aan de mondiale groei en de rol in de wereldhandel. Bovendien is China economisch gezien veel verder ontwikkeld. Zo is het BBP per hoofd dit jaar in China ongeveer vijf keer zo hoog als in India.

161215-vi-1  161215-vi-2

… alhoewel omwisseling bankbiljetten op de korte termijn de groei onder druk zet

Begin november kondigde premier Modi aan de bankbiljetten met de hoogste denominatie (van 500 en 1000 roepie) uit de roulatie te nemen en te vervangen door nieuwe biljetten van 500 en 2000 roepie. Het idee achter dit plan is het grijze circuit aan te pakken en de corruptie te bestrijden. Volgens gegevens van de centrale bank is inmiddels al 60% van de oude bankbiljetten op bankrekeningen gestort. De verstrekking van nieuwe biljetten wordt echter gehinderd door technische en infrastructurele knelpunten. Het is moeilijk om exact te voorspellen hoe groot de invloed van deze omwisseling op de economische groei zal zijn. 98% van de transacties in India worden cash afgewikkeld en naar schatting moet ongeveer 85% van het kasgeld in omloop worden omgewisseld. Waarschijnlijk zal deze operatie de informele sector en de armste lagen van de maatschappij het sterkst treffen. Een krimp van de informele sector hoeft niet één-op-één door te werken in de officiële BBP-cijfers. Op de langere termijn kan het aanpakken van de informele economie ook een positief effect hebben op de BBP-cijfers.

We verwachten dat de groei in de loop van 2017 en 2018 weer toeneemt naar 7,5%

We denken dat de bankbiljettenoperaties op de korte termijn zeker een neerwaarts effect zullen hebben op de consumptie en de economische groei. De sterke daling van de inkoopmanagersindex in november (tot 52,3) is daar een voorteken van. Overigens blijft deze index ten opzichte van andere opkomende Aziatische landen op een vrij hoog niveau. Al met al verwachten we dat de economische groei in het lopende en in het volgende kwartaal afkoelt naar circa 6,5% j-o-j. Daarom verwachten we nu dat de economische groei in het belastingjaar 2016-17 (dat loopt van april 2016 t/m maart 2017) uitkomt op 7%, in plaats van op 7,5%. We gaan ervan uit dat de groei in de jaren daarna weer op 7,5% uitkomt, als de effecten van de bankbiljettenoperaties wegebben en de groei gesteund wordt door verruimend beleid en een aantrekkende wereldeconomie.

161215-vi-3  161215-vi-4

Nog wel ruimte voor renteverlagingen …

Beleidsmakers hebben nog ruimte om de tegenwind door de bankbiljettenoperaties te compenseren. De inflatie bereikte in november het dieptepunt van de afgelopen twee jaar (3,6% j-o-j). De kerninflatie, die in de afgelopen jaren sterk is gedrukt door een deflatie van detailhandelsprijzen, is de laatste maanden opgelopen en weer positief (november: 1,6% j-o-j). De reële beleidsrente is momenteel vrij hoog (ruim 250 bp), ondanks een verlaging van de beleidsrente met 200 bp sinds 2014, tot 6,25%. We denken dat de Indiase centrale bank (RBI), die onder de nieuwe president Patel iets meer verruimings-gezind is geworden dan tijdens de vorige president Rajan, de ruimte voor verdere renteverlagingen indien mogelijk zal gebruiken. We verwachten echter dat de RBI voorzichtig zal blijven opereren tegen de achtergrond van de stijging van kapitaalmarkt-rentes in de VS, verwachte verhogingen van de beleidsrente door de Fed en mogelijk meer protectionisme wereldwijd. We voorzien momenteel voor 2017 twee additionele renteverlagingen, tot 5,75%.

… terwijl India kan profiteren van een aantrekkende mondiale conjunctuur

In India kwam de uitvoer van goederen en diensten in 2015 overeen met circa 20% van het BBP, vergelijkbaar met de ratio voor China en Indonesië maar een stuk lager dan die voor Zuid-Korea (47%) of sterk exportgeoriënteerde economieën zoals Singapore en Hong Kong. Dat betekent echter niet dat India immuun is voor ontwikkelingen in de mondiale groei en de wereldhandel en voor het risico van toenemend protectionisme. In de afgelopen maanden is de mondiale conjunctuur aangetrokken. We zien dan ook een herstel van de groei van de Indiase in- en uitvoer. De uitvoercomponent van de Indiase inkoopmanagersindex is één van de hoogste in Azië, al viel ook deze met meer dan twee punten terug in november. We verwachten voor 2017 een gematigd herstel van de wereldeconomie, doorwerkend in de wereldhandel. Daarvan kan ook de Indiase uitvoer profiteren. Op de langere termijn zijn er risico’s voor de wereldhandel samenhangend met een mogelijk protectionistischer beleid in de VS. We denken overigens niet dat India een belangrijk slachtoffer zal zijn van een eventuele aanscherping van het handelsbeleid in de VS. Wel kan India geraakt worden door een restrictiever immigratie- en visumbeleid.

Blijft Modi ook in de tweede helft van zijn eerste ambtstermijn hervormen?

Nu premier Modi de eerste helft van zijn eerste ambtstermijn er op heeft zitten, kunnen we zeggen dat hij redelijk succesvol hervormingen heeft doorgevoerd. Na een jarenlange impasse onder vorige, minder stabiele regeringen, heeft zijn regering het hervormings-programma nieuw leven ingeblazen. Modi is begonnen met het laaghangende fruit: de politiek minder gevoelige hervormingen die gemakkelijker te implementeren zijn, zoals maatregelen gericht op de versterking van het bedrijfsklimaat. Dankzij deze maatregelen is de positie van India op bijvoorbeeld de Global Competitiveness ranglijst duidelijk verbeterd, van 71 (van de 144) in 2014-2015 tot 39 (van de 138) in 2016-17.

161215-vi-5  161215-vi-6

Terwijl sommige van de meer controversiële hervormingen (o.a. op het vlak van land en arbeid) op de lange baan zijn geschoven, heeft Modi in de tweede helft van zijn eerste termijn ook een begin gemaakt met enkele daarvan. Voorbeelden daarvan zijn de aanpassing van de faillissementswetgeving en de introductie van de uniforme goederen- en dienstenbelasting. Als het om hervormingen gaat is de uitvoering overigens meestal belangrijker dan het plan. Al met al is het voor premier Modi cruciaal om door te gaan met hervormen, zodat de fysieke en institutionele infrastructuur wordt verbeterd en India’s groeipotentieel beter benut kan worden.

Vergeleken met taper tantrum in 2013 India minder kwetsbaar voor Trump tantrum

De verkiezingswinst van Trump leidt tot risico’s voor opkomende landen. Zoals gezegd kan een eventueel restrictiever handelsbeleid van de VS de opkomende landen treffen. Een ander risico vloeit voort uit het sterker inprijzen van renteverhogingen door de Fed, de stijging van de kapitaalmarktrente en de dollarappreciatie sinds de overwinning van Trump. Dit Trump tantrum gaat samen met een terugtrekking van beleggingskapitaal uit de opkomende landen. We verwachten dat deze ontwikkelingen ook in 2017 een rol blijven spelen. Toch gaan we in ons basisscenario niet uit van een extreme verkrapping van marktomstandigheden voor opkomende landen, hoewel we voor 2017 verwachten dat de Fed de rente drie keer met 25 basispunten verhoogt. Verder denken we dat India vergeleken met het taper tantrum in 2013 nu minder kwetsbaar is voor een Trump tantrum. Het lopende-rekeningtekort is sinds eind 2012 fors afgenomen en blijft op een laag niveau ondanks een toename van de olie-invoer. Bovendien blijven de deviezen-reserves toenemen, zelfs in de afgelopen maand toen de uitstroom van beleggings-kapitaal uit de opkomende landen het hoogste niveau bereikte sinds de kredietcrisis.

161215-vi-7  161215-vi-8

Tot slot

Hoewel we verwachten dat India de komende jaren de snelstgroeiende opkomende reus blijft, zet de bankbiljettenoperatie de groei op korte termijn onder druk. Volgens ons vormen sterkere en/of langduriger effecten van deze operatie en de mogelijke daarmee samenhangende sociale onrust het belangrijkste binnenlandse risico. Externe risico’s hangen samen met de mogelijke verkrapping van marktomstandigheden en het uitblijven van herstel van de wereldhandel. Wel denken we dat India relatief weinig te vrezen heeft van de risico’s voortvloeiend uit een presidentschap van Trump; de externe positie is minder kwetsbaar dan tijdens het taper tantrum in 2013.

161215-vi-9