UK Watch – De gevolgen van Brexit

door: Nick Kounis

Het Verenigd Koninkrijk (VK) stapt uit de EU: 52% van Britten stemt voor een Brexit. Pond sterling stort in en EUR/USD gaat ook omlaag maar de yen wint terrein. Het is een Zwarte Vrijdag voor de aandelenmarkten. Het VK stevent af op een economische teruggang en een verdere sterke daling van het pond. Er is mondiaal besmettingsgevaar door onzekerheid en krappere financiële condities… waarbij Europa gevoelig is voor een escalatie van het politieke risico. Autoriteiten gaan liquiditeit verstrekken en monetair beleid verruimen … terwijl gecoördineerde valuta-interventie ook een optie is.

UK-Watch-de-gevolgen-van-Brexit_24-Juni-2016-final.pdf (81 KB)
Download

Brits ‘nee’ tegen EU

Het Verenigd Koninkrijk (VK) gaat de Europese Unie (EU) verlaten. In het referendum van gisteren heeft 52% van de Britten vóór een vertrek uit de EU gestemd en wilde slechts 48% in de EU blijven. Het opkomstpercentage lag op 72%. Deze uitslag heeft ingrijpende gevolgen voor het VK en Europa en ook daarbuiten. Het referendum is weliswaar niet bindend, maar de regering heeft altijd gezegd zich te zullen houden aan de uitkomst. De Britse regering kan het uittredingsproces op gang brengen door een beroep te doen op artikel 50 van het Verdrag van Lissabon. Zodra dit artikel in werking treedt, begint een proces van twee jaar onderhandelen over de voorwaarden van het vertrek van het VK uit de EU. Na twee jaar is Brexit dan een feit. Het is echter nog niet duidelijk of de Britse regering al direct verzoekt om inwerkingtreding van artikel 50. Premier Cameron heeft bekend gemaakt dat hij dit najaar wil aftreden en het is goed mogelijk dat wordt gewacht tot de nieuwe premier is benoemd. In deze publicatie gaan wij nader in op de mogelijke gevolgen van een Brexit voor de economische ontwikkeling, de politieke situatie en de financiële markten. Wij beoordelen ook de beleidsreactie.

Heftige marktreacties

De uitslag van het referendum heeft geleid tot heftige reacties op de financiële markten. Het pond sterling verloor zo’n 12% tegenover de Amerikaanse dollar en bereikte de laagste stand sinds 1985. Ook de euro moest inleveren als gevolg van de zorgen over de toekomst van Europa, terwijl de koers van de Japanse yen en de goudprijs werden opgedreven door de vraag van beleggers naar veilige alternatieven. Voor de aandelenmarkten werd het een Zwarte Vrijdag, met een verlies van ongeveer 8% voor de FTSE-100 en circa 5% voor de S&P 500. Het rendement op Amerikaanse 10-jaars staatsobligaties (Treasuries) daalde met 30bp tot onder 1,5%. Ook de rendementen op Duits staatsobligaties (Bunds) daalden (ongeveer 20bp). Deze rendementen doken onder de -0.10%, terwijl de risico-opslagen (spreads) voor staatsobligaties van perifere eurolanden opliepen.

Mondiaal besmettingsgevaar

Als deze trends aanhouden, kunnen de krappere financiële condities en de verhoogde onzekerheid de groei van de wereldeconomie ondermijnen. Dit risico is allesbehalve denkbeeldig, gezien het zwakke uitgangspunt voor de wereldeconomie, de financiële kwetsbaarheid van de opkomende markten en het ontbreken van eenvoudige opties voor verdere steunmaatregelen van centrale banken.

Of de verkoopgolf op de financiële markten langer aanhoudt, zal gedeeltelijk afhangen van in hoeverre deze wordt gerechtvaardigd door fundamentele factoren. De directe gevolgen van een Brexit zullen ernstig zijn maar wel primair neerslaan op het VK zelf. En het VK is niet groot genoeg om de mondiale groei en markten te ontwrichten.

Maar misschien is dit beeld wel te optimistisch. Aan de vrije val van het pond bijvoorbeeld komt waarschijnlijk niet meteen een einde en forse koersschommelingen van belangrijke valuta’s kunnen de markten destabiliseren. Verder lijkt een marktcorrectie meer te rechtvaardigen vanuit het perspectief van de indirecte gevolgen voor de rest van Europa. Als Brexit de anti-EU-bewegingen in andere landen aanwakkert, waardoor het risico toeneemt dat de EU / euro uiteenvalt, dan krijgt de dreiging die van Brexit uitgaat, een mondialer karakter.

Pond sterling krijgt de komende tijd nog meer forse klappen

Het Britse pond blijft kwetsbaar. Het VK heeft een groot tekort op de lopende rekening van circa 5% van het BBP. Dit houdt in dat het VK jaarlijks kapitaal van deze omvang moet aantrekken om dit tekort te financieren. Brexit zal echter een remmende werking uitoefenen op de instroom van kapitaal en de directe buitenlandse investeringen. Hierdoor is de wisselkoers van het Britse pond bijzonder kwetsbaar voor het besluit om de EU te verlaten. Het pond is al aanzienlijk in waarde gedaald maar wij verwachten dat het de komende tijd nog meer forse klappen moet incasseren.

Britse economie lijkt af te stevenen op een neergaande fase

Wij denken dat het Britse ‘nee’ tegen de EU de opmaat vormt naar een periode van economische teruggang in het VK. Hoewel de relatie van het VK met de EU de eerste twee jaar na de officiële opzegging van het EU-lidmaatschap nog niet verandert, kan de onzekerheid ertoe leiden dat bedrijven zich voorzichtiger gaan opstellen en minder investeren en minder personeel aannemen. Dit geldt vermoedelijk vooral voor zowel Britse bedrijven als niet-Britse bedrijven die nadelige gevolgen kunnen ondervinden als de toegang van het VK tot de interne markt van de EU verandert. Het is nog te vroeg om nu al nieuwe prognoses te publiceren maar in onze Brexit-scenario’s gaan we ervan uit dat de BBP-groei volgend jaar 1 à 3 procentpunt onder onze bestaande prognose van 2,5% uitkomt. Hoeveel lager precies hangt af van het verloop van de onderhandelingen tussen het VK en de EU en van eventuele bredere uitstralingseffecten naar de rest van de wereldeconomie. Naarmate de onzekerheid naar de achtergrond verdwijnt en de economie zich aanpast aan de nieuwe realiteit, zal de economische groei in het VK weer aantrekken, mede gesteund door het goedkopere Britse pond en monetaire verruiming. Voor het zover is, zijn we echter minimaal een jaar verder. Bovendien hangt het ook af van de eventuele politieke inktvlekwerking naar de rest van Europa. Al met al zal de Britse economie op de lange termijn waarschijnlijk in een lager tempo groeien als de toegang van het VK tot de EU-markten wordt beperkt.

Belangrijke politieke gevolgen in het VK

Het besluit om uit de EU te stappen heeft vermoedelijk ook verstrekkende politieke gevolgen in het VK. Premier David Cameron heeft zijn aftreden al aangekondigd en er wordt zelfs gespeculeerd over nieuwe algemene verkiezingen. Omdat de Schotten in grote meerderheid hebben gestemd om in de EU te blijven, is het goed mogelijk dat er een nieuw Schots referendum komt over de toekomst van het land binnen het Verenigd Koninkrijk.

Europa gevoelig voor politiek risico

Het Europese vasteland staat bloot aan politiek besmettingsgevaar. Het politieke risico is toegenomen, niet alleen in een paar specifieke landen maar in de meeste landen. Het euroscepticisme neemt toe en lijkt deel uit te maken van een bredere trend tegen de gevestigde orde. De combinatie van een zwakke economie, een hoge werkloosheid, bezuinigingen en zorgen over immigratie heeft in Europa tot politieke fragmentatie geleid. Radicale partijen aan alle kanten van het politieke spectrum winnen aan populariteit. Hierdoor wordt het moeilijker om daadkrachtige regeringen te vormen en wordt de kans groter dat een radicale partij een stevige vinger in het regeringsbeleid krijgt.

Volgens recente peilingen is een aanzienlijk deel van de bevolking in een aantal andere landen ook voorstander van een nationaal EU-referendum. Zo blijkt uit een recente peiling van Ipsos-Mori dat meer dan de helft van de Franse en Italiaanse respondenten dat zou willen. Hierbij moet wel worden aangetekend dat in alle landen nog steeds een meerderheid voor het lidmaatschap van zowel de EU als de euro is. Dat neemt niet weg dat de markten kunnen reageren op het risico dat de EU / euro uiteenvalt als de stemming in die richting lijkt te gaan. Dat kan beleggers opnieuw kopschuw maken over perifere landen met grote begrotingstekorten en/of hoge staatsschulden. Bovendien spreekt de EU niet met één stem over wat er moet gebeuren na een Brexit. Frankrijk heeft gesuggereerd dat het een startschot voor verdere Europese integratie zou zijn, Duitsland heeft daar twijfels over.

Liquiditeitsverstrekking gevolgd door monetaire verruiming en valuta-interventie

Een belangrijke vraag is hoe beleidsmakers omgaan met de directe nasleep van het Britse besluit om uit de EU te stappen. Om de ongerustheid over de economische gevolgen te temperen en de bovengenoemde negatieve effecten op de economie en de financiële markten af te wenden, zou het enorm helpen als zowel het VK als de EU snel met een krachtige verklaring komt dat men er alles aan doet om de bestaande handelsrelaties intact te houden. Maar dit lijkt niet waarschijnlijk.

Hoewel het economisch belang van zowel het VK als de EU gediend is met een akkoord over vrijhandel, lijkt de politiek zich in een andere richting te bewegen. Om andere landen te ontmoedigen het Britse voorbeeld te volgen, gaat de EU zich mogelijk hard opstellen in de onderhandelingen met het VK. Tegelijkertijd is het VK waarschijnlijk niet bereid een vrij verkeer van personen en andere regels te accepteren die de EU eist in ruil voor volledige toegang tot de interne markt. Deze aspecten vormen immers belangrijke redenen achter het ‘nee’ tegen de EU. De kans lijkt groter dat de onderhandelingen lang en moeilijk worden, in een mogelijk verhitte en bittere sfeer.

Het lijkt erop dat de beleidsmakers veeleer iets moeten doen aan de mogelijke gevolgen dan aan de onderliggende oorzaken. Wij voorzien drie vormen van beleid. Ten eerste een ruimere liquiditeitsverstrekking, onder andere door middel van swapovereenkomsten tussen centrale banken. Ten tweede zullen centrale banken over het algemeen waarschijnlijk een meer accommoderend monetair beleid gaan volgen. De Britse centrale bank (BoE) zou haar programma voor kwantitatieve verruiming kunnen uitbreiden, terwijl de Amerikaanse centrale bank (Federale Reserve) kan afzien van haar plannen voor verhoging van de rente en zelfs extra stimulering kan overwegen. De ECB zou haar verruimingsprogramma ook verder kunnen uitbreiden. Een derde optie is een gecoördineerde, wereldwijde interventie op de valutamarkten om het Britse pond te ondersteunen.