Groei China vertraagt verder in 2016 en 2017

door: Arjen van Dijkhuizen

NL-2015-China.pdf (370 KB)
Download

2015: zorgen over China hebben wereldwijd onrust veroorzaakt
Vrees voor harde landing afgenomen, maar risico’s zijn niet verdwenen
We denken dat de Chinese invoer in 2016 verbetering laat zien
De groei vertraagt geleidelijk, naar 6,5% in 2016 en 6% in 2017
Toch zal de transitie van China soms met horten en stoten verlopen

2015: China zorgt voor onrust, maar groeivertraging blijft geleidelijk verlopen

Hoewel China dit jaar wereldwijde onrust heeft veroorzaakt, is ons basisscenario van een geleidelijke groeivertraging uitgekomen. De groei is afgezwakt van 7,7% in 2013 naar 7,3% in 2014 en circa 7% in 2015, dichtbij de doelstelling en onze raming. Na een zwak eerste kwartaal (1,3% k-o-k) trok de groei aan tot 1,8% k-o-k in het tweede en derde kwartaal. De groei op jaar-basis vertraagde in het derde kwartaal marginaal, tot 6,9%. In de eerste twee kwartalen bedroeg deze precies 7%. Hierdoor laaide de discussie over de betrouwbaarheid van de groeicijfers op. Alternatieve indicatoren wijzen op een groei van 4-5%, maar de meeste hiervan kijken sterk naar de industrie en dat is nu precies de zwakke plek in de economie. We kunnen de officiële BBP-cijfers niet negeren, maar volgen ook veel andere indicatoren en gebruiken de maandelijkse BBP-ramingen van Bloomberg als alternatieve groeimaatstaf. Voor de eerste tien maanden van 2015 kwam deze indicator gemiddeld uit op 6,6%. Dat ligt iets (maar niet veel) onder de officiële cijfers.

151125-MAP_China-1

Divergentie tussen industrie en dienstensector is toegenomen

De verschuiving van het groeimodel van industrie en investeringen naar diensten en consumptie is deels een natuurlijk proces (de toenemende welvaart stimuleert de consumptie) dat jaren in beslag neemt. Sinds 2012 is de dienstensector de grootste (ongeveer 50% van de economie). De activiteit in de dienstensector blijft beter op peil dan in de industrie, al verwachten we dat de groeibijdrage van de financiële dienstverlening in 2016 afzwakt. De groei van de industrie plus bouw koelde in het derde kwartaal af tot 6,0% j-o-j, terwijl de groei van de dienstensector versnelde tot 8,4% j-o-j. De aanwas van de industriële productie is geleidelijk verminderd tot 5,6% j-o-j in oktober, het laagste percentage sinds de financiële crisis. De investeringsgroei daalde begin 2015 scherp, als gevolg van de overcapaciteit in de industrie en de vastgoedsector, en is daarna verder afgezwakt. De detailhandelsomzet laat juist een herstel zien in de afgelopen maanden, na een zwak begin van het jaar. De scherpe koersdaling op de aandelenmarkt in juni en juli had een beperkt effect op het consumentenvertrouwen en de bestedingen. Slechts een klein deel van de huishoudens belegt en de aandelenmarkten zijn sindsdien gestabiliseerd. Ook de inkoopmanagersindices tonen de divergentie tussen de industrie en de dienstensector.

De vrees voor een harde landing is afgenomen…,

De combinatie van zwakke macrocijfers, de scherpe beurscorrectie in juni en juli – na een onhoudbare koersrally – en de onverwachte wijziging van het valutabeleid in augustus vergrootte de vrees voor een harde landing van China. Dit leidde tot onrust op de financiële markten, inclusief de grondstoffenmarkten. Enkele maanden later zijn de zorgen over China weer wat weggeëbd. De autoriteiten hebben maatregelen genomen om de aandelenmarkten te stabiliseren. Hoewel deze maatregelen de vraag opriepen hoe serieus de overheid financiële hervormingen neemt, hebben ze wel gezorgd voor een stabilisatie en zelfs een herstel van de aandelenmarkten. Ook de vrees dat de yuan-devaluatie zou leiden tot een valutaoorlog is afgenomen. Door te interveniëren op de valutamarkt hebben de autoriteiten een scherpe daling van de yuan voorkomen. Dat de vrees voor een harde landing minder is geworden, komt ook tot uiting in de daling van de CDS-premies, van circa 140 basispunten eind september tot circa 100 nu.

151125-MAP_China-2

…maar daarmee zijn de risico’s nog niet verdwenen

Dit wil natuurlijk niet zeggen dat de risico’s verdwenen zijn. China heeft te maken met een aantal macro-financiële risico’s. Als deze niet goed worden beheerd, kan de economie ontsporen:
– De transitie naar een nieuw groeimodel gaat gepaard met risico’s. De erfenis van de oude groeistrategie is duidelijk: de overcapaciteit in de industrie en in de vastgoedsector vertaalt zich in deflatiedruk en afname van de winstgevendheid; het remt bovendien de groei.
Als de overheid de overcapaciteit niet weet terug te dringen, heeft dat op termijn gevolgen.
– De groei van de kredietverlening is afgenomen, mede door de aanpak van schaduwbanken, maar blijft hoger dan de nominale BBP-groei. De totale schuld is sinds de mondiale crisis snel gestegen, vooral bij bedrijven en financiële instellingen. Deze wordt nu geraamd op 250% van het BBP. Dit niveau is vergelijkbaar met dat van veel welvarende landen en hoog vergeleken met opkomende landen. De autoriteiten trachten de schuldenlast te verminderen door renteverlagingen, een swapprogramma voor schulden van lokale overheden en het inperken van schaduwbanken, maar de echte schuldreductie moet nog beginnen.
– De overheid heeft, naast de wijziging van het valutabeleid, stappen gezet om het kapitaal-verkeer te liberaliseren in de aanloop naar een IMF-besluit over de toevoeging van de yuan aan de SDR-mand. Wij verwachten dat het IMF eind november het licht op groen zet. De openstelling van het financiële stelsel houdt echter ook risico’s in voor de financiële stabiliteit, zoals een omslag in de kapitaalstromen. Door haar sterke externe positie is China niet erg vatbaar voor een heuse betalingsbalanscrisis, maar dat kan op termijn veranderen.
– Risico´s in de financiële sector vloeien voor uit banden met lokale overheden en schaduw- banken en uit de toename van probleemkredieten. De overheid wordt selectiever met steun.
– De opkomst van China als grootmacht brengt geopolitieke risico´s met zich. Het op de proef stellen van de relaties met buurlanden en strategische rivalen zoals de VS blijft doorgaan.

De overheid blijft stimuleren om de groeivertraging geleidelijk te houden

De hamvraag luidt: kunnen de autoriteiten de risico’s beheersen en een zachte landing bewerkstelligen? Wij denken van wel, maar het wordt evenwichtskunst. De regering kan allerlei instrumenten en buffers inzetten. Ze heeft al gekozen voor monetaire stimulering (o.a. verlaging beleidsrentes en reservevereisten), budgettaire stimulering (o.a. infrastructurele uitgaven en belastingverlagingen) en versoepeling van macro-prudentiële eisen (ratio kredieten / deposito’s, aanbetaling bij aankoop van woning). Daar de kloof tussen de beleidsrente (4,35%) en de inflatie (circa 1,5% j-o-j) groot blijft, zien we nog ruimte voor twee renteverlagingen in 2016. Ook denken we dat de overheid de reservevereisten met zo’n 150 basispunten zal verlagen. De centrale bank zal ook doorgaan met haar liquiditeitsfaciliteiten, gerichte kredietverlening aan staatsbanken of gerichte verlagingen van de reservevereisten voor financiële instellingen met een specifiek mandaat (bijvoorbeeld mkb-krediet). We gaan er verder van uit dat de budgettaire stimulering en de versoepeling van de prudentiële regelgeving worden voortgezet.

151125-MAP_China-3

Invoerplaatje van China verbetert naar verwachting in 2016

Hoewel de Chinese economie een zachte landing lijkt te maken, voelen de wereldeconomie en de grondstoffenmarkten de invoerdaling in 2015. In de eerste tien maanden van het jaar is de invoer-waarde circa 15% gedaald. Vooral begin 2015 liep de invoer sterk terug, als gevolg van de vertraging van de investeringsactiviteit die de jaar-op-jaar cijfers nog steeds drukt. Lagere import-prijzen (inclusief grondstofprijzen) vormen de belangrijkste verklaring voor deze daling. Volgens onze (ruwe) ramingen is het invoervolume tot nu toe dit jaar zo’n 5% gedaald. Het is niet helemaal duidelijk waarom de invoer zo sterk achterblijft bij de ontwikkeling van de totale economie. De verklaring moet voor een deel worden gezocht in de transitie van industrie naar consumptie. Dit heeft de vraag naar grondstoffen en diverse andere goederen beïnvloed. Ook de substitutie van de invoer door binnenslands geproduceerde goederen en voorraadreductie spelen mogelijk een rol. Omdat de groeivertraging geleidelijk blijft verlopen en de negatieve basiseffecten langzaam wegvallen, verwachten we dat de Chinese invoercijfers in 2016 verbeteren ten opzichte van 2015.

Economische groei zwakt af naar 6,5% in 2016 en 6% in 2017

Al met al verwachten we dat de Chinese groei vertraagt van 7% in 2015 naar 6,5% in 2016. Streven naar een economische groei van opnieuw 7% in 2016 zou te ambitieus en te kostbaar zijn. Bovendien wijst de relatieve kracht van de arbeidsmarkt erop dat China volgend jaar ook met een groei van 6,5% heel goed uit de voeten kan. We verwachten dat de groei in 2017 verder afzwakt naar 6%. In ons basisscenario gaan we ervan uit de overheid de macro-financiële risico’s kan beheren en een zachte landing kan bewerkstelligen. Maar zoals in 2015 duidelijk is gebleken, zal de transitie naar een nieuw groeimodel soms met horten en stoten verlopen.

Dit artikel maakt deel uit van de ‘Visie op Wereldeconomie” van 25 november 2015