Visie op Azië – Veerkrachtig, ondanks groeivertraging

door: Arjen van Dijkhuizen

  • De economische groei in Azië (exclusief Japan) is in het eerste kwartaal vertraagd, gedreven door China.
  • Toch verwachten we dat Azië met gemiddeld 6,3% in 2015 duidelijk sterker blijft groeien dan andere regio’s.
  • Daarbij gaan we ervan uit dat de Chinese overheid zal blijven stimuleren om de groei dichtbij het doel van 7% te houden.
  • Ook het herstel in de welvarende landen en de eerdere daling van de olieprijzen ondersteunen de regionale groei.
  • Risico’s hierbij hangen samen met een eventuele harde landing China, teleurstellende groei welvarende landen, sterke USD, kapitaaluitstroom door marktonrust, hoge binnenlandse schuld, stilvallen hervormingen en geopolitieke issues.

 


Regionale groei is afgezwakt in eerste kwartaal

Hoewel Azië sterker blijft groeien dan andere opkomende regio’s en welvarende landen, is de regionale groei in het eerste kwartaal licht vertraagd tot naar schatting 6,3% j-o-j, ten opzichte van 6,5% een kwartaal eerder. Hierbij speelden zowel een verdere verzwakking van de binnenlandse vraag in diverse landen en een mondiale groeivertraging een rol. De Aziatische uitvoervolumes daalden scherp in maart. Dat komt deels door een afname van de externe vraag en door speciale factoren (China). Voor sommige landen speelt ook de verslechterde concurrentiepositie een rol (zie hierna).

Vertraging grotendeels ‘made in China’

De regionale groeivertraging in het eerste kwartaal kwam grotendeels door China, waar de groei afnam tot 7,0% j-o-j, gedreven door de zwakke binnenlandse vraag en de vertraging in de industriesector. Ook in enkele landen voor wie China de belangrijkste exportbestemming is (Hong Kong, Zuid-Korea, Indonesië) viel de groei terug.

Vergeleken met het voorafgaande kwartaal bleef de groei op jaarbasis in het eerste kwartaal (vrijwel) stabiel in Taiwan, Maleisië en Vietnam. De groei versnelde alleen in Thailand, gesteund door de stabielere politieke situatie, en Singapore. De Indiase groeicijfers voor het eerste kwartaal zijn nog niet bekend, maar de bedrijvigheid lijkt de laatste tijd af te koelen. Zoals uiteengezet in onze Visie op Azië van maart, valt door de herziene BBP-methodiek de jaarlijkse groei in India ongeveer 1,5 à 2 procentpunten hoger uit.

PMI’s verwerkende industrie vertonen dalende lijn

De PMI’s voor de verwerkende industrie schetsen ook een verzwakkend beeld. Onze regionale BBP-gewogen indices zijn de afgelopen maanden verder gedaald. Wanneer we voor China de PMI-index van HSBC/Markit nemen, daalde de regionale index in april met 49,4 voor het eerst sinds een jaar onder het neutrale niveau van 50. De PMI voor de verwerkende industrie ligt nu in de meeste landen onder de 50. Indonesië, Hongkong en Korea sluiten hierbij de rij. Alleen voor India, Vietnam en China (‘officiële’ PMI-index) ligt de PMI voor de verwerkende industrie nog boven de 50.

Sommige ramingen verlaagd; groei blijft veerkrachtig

Wij hebben recentelijk onze groeiramingen voor Zuid-Korea en Singapore voor 2015 verlaagd van 3,5% naar 3%. Toch denken wij dat de regionale groei, ondanks de vertraging in China, dit jaar goed op peil blijft, al daalt deze iets (naar 6,3%). De Chinese overheid zal volgens ons extra stimuleringsmaat-regelen nemen om te voorkomen dat de groei (te ver) onder het doel van 7% zakt. Hierdoor zal de groei in China in het tweede halfjaar verbeteren. In de meeste andere landen is er, indien nodig, ook ruimte voor monetaire en/of budgettaire stimulering. Wij verwachten dat de exportgerichte landen (waaronder Korea, Hong Kong en Singapore) profiteren van het herstel van de welvarende landen (VS, eurozone, Japan) later dit jaar. De lagere olieprijzen blijven, ondanks de recente correctie, ook een gunstige factor omdat de meeste Aziatische landen netto-olie-importeurs zijn.

Inflatie in de regio is de laatste maanden afgezwakt…

Sinds begin 2014 is de regionale inflatie sterk gedaald, vooral door lagere grondstoffenprijzen. Nu deze niet langer dalen (de energieprijzen stijgen zelfs weer), is de regionale inflatie de afgelopen maanden gestabiliseerd rond 2,5% j-o-j. De kerninflatie in de regio is nog wel verder gedaald, tot 1,3% j-o-j in april, door tweederonde-effecten van de lagere grondstoffenprijzen en de zwakke binnenlandse vraag.

Het regiogemiddelde verhult grote verschillen per land. De inflatie lijkt het dieptepunt te hebben gepasseerd in China (ligt op een nog altijd lage 1,5%) en Maleisië, maar is gedaald in India, Zuid-Korea en Hongkong en is nog steeds negatief in Singapore, Taiwan en Thailand. Ook klimaatfactoren kunnen de regionale inflatie beïnvloeden. Maar zelfs als dit jaar sprake is van een krachtige El Niño, zijn de effecten daarvan voorals-nog lastig in te schatten. Bovendien verschillen deze per land en moeten ze in een breder perspectief worden bekeken. Al met al verwachten we dat de regionale inflatie de komende maanden gaat oplopen als gevolg van de aantrekkende groei en het wegebbend effect van de gedaalde grondstoffenprijzen.

…en dat schept ruimte voor ruimer monetair beleid

Omdat de inflatie in veel landen onder de doelwaarde blijft, hebben Aziatische centrale banken de monetaire teugels verder laten vieren. In China zijn de belangrijkste beleidsrentes in zowel februari als mei met 25 bp verlaagd en werden ook andere stimuleringsmaatregelen genomen, waaronder een verdere verlaging van de reservevereisten (RRR) voor banken en verruiming van de financieringscondities voor onroerend goed en lokale overheden. Ook in India, Korea, Indonesië en Thailand is de beleidsrente (verder) verlaagd.
In diverse landen zien wij ruimte voor verdere versoepeling. Voor China verwachten wij één (of twee) renteverlaging(en), lagere RRR’s en gerichte (budgettaire) stimulering. Wij zien ook ruimte voor verdere renteverlagingen in India en Indonesië, al zal dit worden beperkt door het tempo waarin de Fed haar beleid verkrapt, en door het effect van El Niño op de inflatie. Als de inflatie gematigd blijft, grijpt de Zuid-Koreaanse centrale bank mogelijk ook opnieuw naar het rentewapen.

Behoud van extreme concurrentiekracht

Recente verruimende maatregelen en/of valuta-interventies moeten ook worden gezien in het licht van de bescherming van de concurrentiekracht. Landen met een (relatief) vaste wisselkoers zijn in dit opzicht het kwetsbaarst. Zo heeft de veerkracht van de yuan de concurrentiepositie van China aangetast (grafiek). Wij denken dat de Chinese overheid een scherpe daling van de yuan niet gedoogt, maar een iets lagere koers kan wenselijk zijn. We verwachten dat de CNH verzwakt naar 6,30 per USD eind 2015 en 6,40 eind 2016. Toch zal de CNH naar verwachting relatief robuust blijven tegenover de meeste andere Aziatische valuta´s, die vermoedelijk sterker in waarde zullen dalen ten opzichte van de USD.

Belangrijkste risico´s

Wij verwachten dat de US dollar in de aanloop naar de eerste rentestap door de Fed (die wij verwachten in september) verder in waarde stijgt. Hoewel wisselkoersdepreciatie gunstig kan doorwerken op de concurrentiepositie, kan het de terug-betaling van in USD luidende verplichtingen duurder maken. Wij denken dat het daarmee samenhangende risico voor Azië beperkt is, omdat de externe fundamentals in het algemeen vrij sterk zijn. Andere risico’s vloeien voort uit 1) een eventuele harde landing in China, 2) tegenvallende groei in de wel-varende landen, 3) hernieuwde kapitaaluitstroom door markt-onrust na bijvoorbeeld eerste rentestap van Fed; 4) hoge binnenlandse schulden (China, Hongkong, Maleisië, Singapore, Zuid-Korea, Thailand); 5) vertraging van structurele hervormingen; en 6) opleving van geopolitieke risico’s.