China – Meer stimulus na zwakke cijfers

door: Arjen van Dijkhuizen

140918-China-Focus.pdf (484 KB)
Download

Onlangs gepubliceerde cijfers versterken het beeld dat de Chinese economie afkoelt. Dit hangt samen met de voortdurende correctie op de onroerendgoedmarkt en het beteugelen van schaduwbankieren. Bovendien raken de effecten van eerdere stimuleringsmaatregelen uitgewerkt. De kredietverlening is in augustus juist weer gestegen ten opzichte van de lage niveaus van juli, terwijl de aantrekkende uitvoer de economie een steun in de rug geeft. Inmiddels komen de autoriteiten volgens lokale bronnen met een nieuwe stimuleringsmaatregel, namelijk een liquiditeitsinjectie van circa USD 80 mld voor de vijf grootste banken. Volgens ons past deze maatregel in het beleid om de economie ‘gericht’ te ondersteunen. We denken dat de autoriteiten vooralsnog voorzichtig blijven met agressievere vormen van monetaire (of budgettaire) verruiming, omdat deze de strategische doelen van een hervorming van het economische model en schuldreductie zouden kunnen schaden.

Kredietverlening herstelt van dip in juli …,

Na een scherpe daling in juli tot de laagste niveaus sinds de mondiale kredietcrisis, is de kredietverlening in augustus duidelijk hersteld. Vorige maand waren de cijfers sterk vertekend door seizoens- en ad hocinvloeden. Toch blijft het niveau van de totale kredietverlening duidelijk onder het niveau van begin dit jaar. Dat is mede een gevolg van de verscherpte regelgeving voor schaduwbankieren. Deze daling hangt ook samen met de correctie op de onroerend-goedmarkt. Het volume van nieuwe bankleningen verdubbelde bijna in augustus, maar blijft nog wel onder het gemiddelde van het eerste halfjaar. We denken dat de vertraging van de kredietgroei niet al te zorgwekkend is, omdat dit een weerspiegeling is van de pogingen om het Chinese groeimodel aan te passen. De autoriteiten mikken daarbij op een reductie van schuldniveaus en op het verminderen van de rol van schaduwbankieren.

China  NL Sept 14 Grafiek 1

… maar binnenlandse bestedingen vertragen …

Recente economische cijfers wijzen erop dat de binnenlandse bestedingen aan kracht inboeten, nu de correctie op de onroerendgoedmarkt aanhoudt en schaduwbankieren aan banden wordt gelegd. De groei van de industriële productie viel in augustus terug naar 6,9% j-o-j (juli: 9,0% j-o-j), het laagste niveau sinds december 2008. Ook de groei van investeringen in vaste activa en van de detailhandelsverkopen nam verder af, naar respectievelijk 16,5% j-o-j en 11,9% j-o-j in augustus (juli: 17,0% j-o-j en 12,2% j-o-j). Deze ontwikkelingen tonen aan dat de effecten van eerdere stimuleringsmaat-regelen uitgewerkt raken.

China  NL Sept 14 Grafiek 2

… en de invoer krimpt

De vertraging van de binnenlandse vraag wordt ook weerspiegeld in de invoer; op jaarbasis kromp deze in juli en augustus. Vooral de invoer van grondstoffen en bepaalde metalen werd flink geraakt. Dit tekent de afkoeling van de investeringen, met name in de onroerendgoedsector. De groei van de uitvoer viel terug naar 9,4% j-o-j in augustus, maar blijft relatief sterk. Met name de uitvoer naar de VS en naar de ASEAN-landen blijft het goed doen. Het aantrekken van de uitvoer is natuurlijk een welkome steun in de rug. Het gevolg van dit alles was dat het handelsoverschot in augustus een nieuw record brak. Dit kan wel tot meer druk leiden op de autoriteiten om de koers van de yuan te revalueren.

Inkoopmanagersindices laten gemengder beeld zien

De inkoopmanagersindices (PMI’s) lieten begin deze maand een wat gemengder beeld zien. De officiële PMI voor de verwerkende industrie daalde tot 51,5 in augustus (juli: 51,7), maar blijft boven het ‘neutrale’ ijkpunt van 50. Ook de HBSC-versie van deze index nam af, van 51,7 in juli naar 50,2 in augustus. De officiële PMI voor de overige sectoren en de PMI voor de dienstensector van HSBC verbeterden echter. Laatstgenoemde index liet een forse stijging noteren, van 50 in juli naar 54,1 in augustus. Hierdoor steeg de samengestelde productie-index in augustus naar een zeventienmaands hoogtepunt van 52,8.

Ook de inflatie neemt verder af

De inflatie volgt sinds oktober 2013 een dalende trend en kwam in augustus uit op 2% j-o-j, fors lager dan de doelstelling van 3,5% voor dit jaar. Deze afname wordt behalve door een verzwakking van de binnenlandse vraag gedreven door een afnemende stijging van de voedselprijzen. De kerninflatie is veel stabieler (1,6-1,7% j-o-j sinds februari). De producenten-prijzen dalen al sinds maart 2012 (augustus: -1,2% j-o-j). Dit komt niet alleen omdat sommige industrieën te maken hebben met overcapaciteit, maar ook omdat leveranciers lagere grondstoffenprijzen doorberekenen. We verwachten niet dat de inflatiedaling nog veel verder doorzet, mede omdat kostprijsverhogende factoren zoals hogere varkensprijzen en electriciteitstarieven hun sporen na zullen laten.

China  NL Sept 14 Grafiek 3

Autoriteiten blijven doorgaan met gerichte stimulus

Deze week maakten lokale bronnen bekend dat de Chinese centrale bank (PBoC) komt met een liquiditeitsinjectie van circa USD 80 mld voor de vijf grootste banken. Dat gaat via de Standing Lending Facility, een faciliteit die normaal wordt gebruikt voor liquiditeitsdoeleinden. De injectie komt ongeveer overeen met een algehele reductie van de bancaire reserve-vereisten met 50 basispunten, maar dit instrument is restrictiever qua toegang en qua looptijd. Volgens ons past deze maatregel dan ook in het beleid om de economie met ‘gerichte stimuli’ te ondersteunen. We denken dat de autoriteiten vooralsnog voorzichtig blijven met agressievere vormen van monetaire (of budgettaire) verruiming, omdat deze de strategische doelen van een hervorming van het economische model en schuldreductie zouden kunnen schaden. Recente uitspraken van beleidsmakers lijken deze visie te ondersteunen. Onlangs gaf premier Li aan dat de overheid zich niet zal laten afleiden door fluctuaties op de korte termijn, maar vast zal houden aan haar hervormingskoers. Eerder had de centrale bank al aangekondigd geen agressieve monetaire versoepeling te overwegen. Wel nam de PBoC maatregelen om de leentarieven omlaag te brengen en zijn de voorwaarden versoepeld voor leningen aan de landbouwsector en aan het midden- en kleinbedrijf. Recentelijk bepleitte de State Council om het goedkeuringstraject voor enkele infrastructuurprojecten te versnellen. Al met al is het risico toegenomen dat de officiële groeidoelstelling voor dit jaar (en onze voorspelling) van 7,5% niet wordt gehaald. We zien echter dat de autoriteiten bereid blijven om gerichte stimuleringsmaatregelen te nemen om de kans op een onordelijke schuldreductie te beperken. Daarom hebben we onze groeiramingen voor 2014 en 2015 vooralsnog gehandhaafd op 7,5% en 7%.

Belangrijke aanpassingen begrotingswet

Begin september werd een belangrijke en langverwachte wijziging van de begrotingswet uit 1994 aangenomen. Volgens dit amendement, dat per 1 januari 2015 van kracht wordt, moeten alle overheidsontvangsten en –uitgaven worden opgenomen in de begroting. Hierdoor zou het aangaan van (niet in het budget zichtbare) leningen door lokale overheden moeten afnemen. Ook zou het gemakkelijker moeten worden om de opbouw van overscheidsschuld te monitoren en te beoordelen. Momenteel is ongeveer een derde van alle overheidsuitgaven niet zichtbaar in de begroting. Dat gaat vooral om investeringen in de infrastructuur via speciale financieringsvehikels, die door lokale overheden worden gegarandeerd. Het gevolg is dat de officiële begrotingscijfers de gezondheid van de overheidsfinanciën overschatten. De nieuwe begrotingsregels maken het provinciale overheden en gemeenten mogelijk om onder bepaalde voorwaarden obligaties uit te geven ter financiering van investeringen. We denken dat de aanpassing van de begrotingswet een stap in de juiste richting is. Wat dit betekent voor het algehele budgettaire beleid valt echter nog te bezien.

China  NL Sept 14 tabel