Weekly Rente – ECB-president Draghi zinspeelt op nieuwe maatregelen

door: Nick Kounis , Maritza Cabezas

Gezien het commentaar van ECB-president Draghi tijdens de conferentie in Jackson Hole is de kans op verdere monetaire stimulering toegenomen. Een ABS-programma lijkt nu zeer waarschijnlijk. Grootschalige kwantitatieve verruiming komt vermoedelijk pas in beeld wanneer andere beleidsmaatregelen onvoldoende effect sorteren of de economische of inflatie-risico’s toenemen. Het contrast met zijn Amerikaanse evenknie was groot. Fed-voorzitter Yellen, die zich doorgaans gematigd opstelt, is namelijk iets opgeschoven in de richting van een evenwichtiger beleidskoers. Hieruit kan worden afgeleid dat de Fed de rente mogelijk eerder verhoogt dan zij op dit moment nog aangeeft, al zal een eerste rentestap nog wel even op zich laten wachten.

Draghi zet deur open voor verdere monetaire stimulering

De toespraken van ECB-president Mario Draghi en Fed-voorzitter Janet Yellen waren de hoogtepunten van de conferentie van vorige week vrijdag in Jackson Hole. Draghi leek duidelijk meer geneigd tot verdere monetaire verruiming. Zijn belangrijkste boodschap was dat de zwakke arbeidsmarkt en meer in het algemeen de economische ontwikkeling van de eurozone sterk gebaat zouden zijn bij initiatieven om niet alleen de vraagzijde maar ook de aanbodzijde te stimuleren via structurele hervormingen. Met name zijn opmerkingen over de vraagzijde waren interessant, want hij riep voor de eerste keer nationale regeringen op om de budgettaire teugels te laten vieren. Hij stelde dat “het nuttig zou zijn als het begrotingsbeleid binnen de totale beleidsaanpak een grotere rol gaat spelen”. Dit kan uiteraard niet onbeperkt en moet aan “specifieke initiële voorwaarden en wettelijke normen” worden gekoppeld. Misschien nog wel belangrijker was zijn opmerking over het monetair beleid. Hij liet doorschemeren dat de kans op verdere monetaire stimulering is toegenomen: “Wij staan klaar om ons beleid verder bij te stellen”. Dit is overigens geen nieuwe frase maar doorgaans wordt het gevolgd door “indien nodig”. Deze keer maakte hij dit voorbehoud niet. Een belangrijk nieuw element betreft de zorg over de inflatie-verwachtingen en dus de geloofwaardigheid van de ECB. Draghi zei dat “in augustus de financiële markten hebben aangegeven dat de inflatieverwachtingen op alle termijnen aanzienlijk zijn afgenomen”.

ABS-programma zit eraan te komen

Draghi sprak zijn vertrouwen uit dat de TLTRO’s (Targeted Long Term Refinancing Operations) vanaf volgende maand de vraag de gewenste stimulans geven. Verder zei hij dat de voorbereidingen voor de aankoop van door activa gedekte effecten (asset-backed securities – ABS) voorspoedig verlopen. Hij sprak over het ABS-programma alsof het een voldongen feit was. Tijdens de persconferentie na de ECB-vergadering in augustus werd het nog bestempeld als een van de opties voor verdere verruiming van het monetair beleid. Het ziet er dus naar uit dat het ABS-programma de eerste stap wordt in het traject van verdere monetaire verruiming. De kans dat de ECB nog een stap verder gaat en besluit tot grootschalige kwantitatieve verruiming (quantitative easing – QE) is ook toegenomen. Eerder hebben wij aangegeven dat EUR 400 mld een redelijke omvang van een eerste QE-programma zou zijn. QE komt echter vermoedelijk pas in beeld wanneer andere beleidsmaatregelen onvoldoende effect sorteren of de economische of inflatierisico’s toenemen.

 

Yellen laat evenwichtiger geluid horen

Fed-voorzitter Janet Yellen die zich doorgaans verruimingsgezind opstelt, is iets opgeschoven in de richting van een evenwichtiger beleidskoers. Hieruit kan worden afgeleid dat de Fed de rente mogelijk eerder verhoogt dan zij op dit moment nog aangeeft. Een eerste rentestap zal echter nog wel even op zich laten wachten. Om te beginnen gaf Yellen een evenwichtig literatuuroverzicht over cyclische en structurele factoren die de arbeidsmarkt beïnvloeden. Zij benadrukte hierbij twee zwakke punten: de participatiegraad en de toename van parttimers die eigenlijk een volledige baan willen. Vervolgens ging zij in op de loonontwikkeling als maatstaf van de overcapaciteit in de economie. Zij waarschuwde dat lonen door hun rigiditeit een misleidend beeld kunnen schetsen. Ook op dit punt was haar benadering evenwichtig. Zij wees erop dat het moeilijk is om een onderscheid te maken tussen cyclische en structurele effecten van looninflatie. Yellen lijkt er sterker dan bij haar optreden in de Senaat in juli van overtuigd te zijn dat de economie en de arbeidsmarkt zijn verbeterd. Dat optreden vond plaats na de bekendmaking van de zwakke BBP-cijfers over het eerste kwartaal; deze zwakke cijfers droegen vermoedelijk bij aan de toen verwoorde onzekerheid over de economische vooruitzichten. De gewijzigde toonzetting van Yellen is belangrijk want het FOMC, het beleidscomité van de Fed, blijft benadrukken dat de cijfers bepalend zijn voor het beleid.

Yellen bevestigde opnieuw dat de rente, als de arbeidsmarkt sneller blijft verbeteren dan het FOMC verwacht, waarschijnlijk eerder wordt verhoogd. Als de economische situatie echter verslechtert, dan zal de rente pas later worden verhoogd. Zij voegde er nu wel aan toe dat in het geval van een eerdere verhoging de rentestappen elkaar daarna mogelijk sneller opvolgen. Ons basisscenario is dat de Fed de rente in juni volgend jaar voor het eerst verhoogt en op iedere volgende FOMC-vergadering in 2015 steeds een nieuwe rentestap zet.

Notulen FOMC hebben duidelijk minder gematigde toon

Vorige week werden de notulen van de FOMC-vergadering in juli gepubliceerd. Hieruit kwam eveneens een verschuiving in het denken van veel leden naar voren. De argumenten voor een eerder dan nu nog verwachte renteverhoging hebben naar hun mening aan kracht gewonnen. Volgens de notulen “zijn de leden het in het algemeen met elkaar eens dat zowel de recente verbetering van de arbeidsmarktomstandigheden als de cumulatieve vooruitgang in het afgelopen jaar groter is dan voorzien en dat de arbeidsmarkt aanzienlijk dichter in de buurt is gekomen van een situatie die op de langere termijn als normaal wordt beschouwd”. Verder gaven veel leden aan “dat bij een sneller dan verwachte convergentie richting de doelen van het Comité het wel eens gepast zou kunnen zijn om eerder dan nu voorzien afstand te gaan nemen van het accommoderend monetair beleid”.