VS: Kerninflatie neemt toe terwijl groei aantrekt

door: Peter de Bruin

VS - 3 Juli 2014 - Kerninflatie neemt toe terwijl groei aantrekt.pdf (33 KB)
Download

Door de strenge winter en de negatieve bijdragen van voorraadvorming en netto-handel kromp de Amerikaanse economie in het eerste kwartaal. Een flinke inhaalslag in het tweede kwartaal ligt echter voor de hand. Daarbij komt dat de fundamentele situatie verder is verbeterd: het bezuinigingstempo is scherp gedaald, het herstel van de arbeidsmarkt is versneld en de bestedingen nemen toe nu huishoudens hun financiën steeds beter op orde hebben. Bedrijven gaan waarschijnlijk de komende kwartalen meer investeren, gesteund door hogere winsten en een gezondere economie. En tot slot verbeteren de cijfers voor de huizenmarkt. Tegen deze achtergrond zal de Fed de kwantitatieve verruiming verder terugschroeven. Gegeven de kracht van het herstel denken wij dat de rente vanaf medio 2015 iets meer zal worden verhoogd dan de markten nu inprijzen.

Amerikaanse economie kromp in het eerste kwartaal …

De Amerikaanse economie was door een aantal factoren in het eerste kwartaal veel zwakker dan verwacht. Ten eerste ging de consument door het koude weer minder de deur uit om te winkelen. Hierdoor was de groei van de totale consumptie met 1,0% lager dan de 3,3% in het vierde kwartaal van 2013. Het slechte weer drukte ook de bedrijvigheid in de (woning)bouw en remde de investeringen. Ten tweede volgde na de voorraadvorming in heel 2013 een voorraadcorrectie, die in het eerste kwartaal 2014 1,7 pp van de groei af haalde. Ten derde ging door een negatieve bijdrage van de nettohandel 1,5 %-punt groei verloren. Door al deze factoren kromp het BBP met 2,9% op jaarbasis, na een groei van 2,6% in het laatste kwartaal van 2013.

… maar zal in het tweede kwartaal aanzienlijk opveren

Alle seinen staan echter op groen voor een inhaalslag in het tweede kwartaal. De inkoopmanagersindex voor zowel de verwerkende industrie als de dienstensector steeg in mei opnieuw, waardoor de samengestelde index uitkwam op 56,2. Dit niveau kwam in het verleden overeen met een BBP-groei van circa 4%. Ook de ‘hardere’ cijfers duiden op een scherp groeiherstel in het tweede kwartaal. In de drie maanden tot en met mei stegen de consumptieve uitgaven met 2,4% (geannualiseerd) wat beter is dan de 1% groei die we in het eerste kwartaal zagen. Bovendien investeren bedrijven weer meer gezien de maandelijkse leveranties van kapitaal-goederen en wijzen de cijfers voor in aanbouw genomen woningen op een sterke opleving in de bouw.

Fundamentele situatie duidt op meer consumptie …

Naast deze inhaalslag zou ook de verbeterende fundamentele situatie het herstel moeten ondersteunen. Om te beginnen wordt er minder hard bezuinigd (circa 0,5% van het BBP in 2014 tegen 1,8% in 2013) en dat is gunstig voor de consumptieve bestedingen. Verder herstelt de arbeidsmarkt zich in versneld tempo: tussen maart en mei bedroeg de banengroei gemiddeld 234,000; fors sterker dan in de maanden daarvoor. De dalende werkloosheid begint zich ook steeds meer te vertalen in loongroei. Het is dus niet verwonderlijk dat wij positief zijn over de inkomens-ontwikkeling. Tot slot is door de stijgende huizenprijzen en aandelenkoersen het nettovermogen van huishoudens met nog eens met USD 1,5 biljoen toegenomen in het eerste kwartaal. De totale stijging sinds begin 2013 komt hiermee op USD 8 biljoen (bijna 50% van het BBP). De noodzaak voor huishoudens om te sparen neemt hiermee dan ook verder af.

 

… meer investeringen …

De investeringsperspectieven blijven ook gunstig. Weliswaar zijn de bedrijfswinsten met 9,1% gedaald (niet geannualiseerd) in het eerste kwartaal maar dit komt hoofdzakelijk door bijzondere statistische factoren en veel minder door de economische zwakte. Kijkend naar de trend van de inflatie en de arbeidskosten per eenheid product denken wij dat er ruimte is voor een verdere verbetering van de winstmarges in de komende maanden. Belangrijker is echter dat de economische situatie verbetert: dit zal het vertrouwen van ondernemers versterken en daarmee hun bereidheid om te investeren.

… en meer woningbouw …

Ook op de huizenmarkt nemen wij bemoedigende tekenen waar. Zoals gezegd, worden er meer woningen in aanbouw genomen. Dit aantal moet volgens ons stijgen tot circa 1,3 – 1,4 miljoen per jaar om de bevolkingsgroei op te vangen. Met ongeveer 1 miljoen woningen in mei is er nog volop opwaarts potentieel (30% à 40%) in de komende jaren. De woningvoorraad is bovendien nog altijd krap. Ondanks een toename van het aantal bestaande woningen dat in april en mei te koop stond, ligt de doorlooptijd voor de verkoop van de volledige woningvoorraad met 5,6 maanden ruim onder de historische grens van 8 maanden die het verschil tussen stijgende en dalende huizenprijzen markeert. Vermoedelijk zullen de prijzen dit jaar echter wel iets minder hard stijgen dan de 13% van vorig jaar, maar zij zullen de consumptie ongetwijfeld blijven ondersteunen.

… resulterend in een langere periode van sterkere groei

Al met al lijken wij af te stevenen op een langere periode van boventrendmatige groei. Volgens ons zal het herstel pas eind 2015 wat aan kracht verliezen, wanneer een hogere rente en een duurdere dollar, doordat de Fed haar zeer ruime beleid beëindigt, de vraag wat zal drukken. Vanwege de onverwachte zwakte in het eerste kwartaal hebben wij onze prognose voor de economische groei in heel 2014 verlaagd van 2,7% naar 1,8%. Wij blijven echter optimistisch voor de rest van 2014 en voor 2015: volgens ons zal de groei versnellen tot gemiddeld 3,8% in 2015. Dit is hoger dan de consensusverwachting.

Kerninflatie loopt op

Doordat het economisch herstel doorzet, neemt de inflatiedruk geleidelijk toe. De totale CPI-inflatie is door de gestegen energie- en voedselprijzen versneld van 1,1% in februari naar 2,1% in mei, terwijl de kerninflatie in deze periode toenam van 1,6% naar 1,8%. Dit komt voor een groot deel door de stijgende huren. Verder is aan de dalende trend van goederenprijzen een einde gekomen; deze stijgen zelfs licht, geholpen door de oplopende invoerprijzen. Tot slot neemt ook de diensteninflatie toe in lijn met de geleidelijk krapper wordende arbeidsmarkt.

Fed realiseert dubbelmandaat begin 2015

In juni besloot de Fed haar aankoopprogramma’s met nog eens USD 10 miljard te verminderen naar USD 35 miljard. Als gevolg van het onverwacht zwakke eerste kwartaal stelde het FOMC de BBP-prognose voor 2014 naar beneden bij. Toch is de raming van de werkloosheid ook verlaagd. De aan-houdende daling van de werkloosheid heeft de FOMC-leden dan ook verrast. Tegen deze achter¬grond hebben de FOMC-leden hun verwachtingen voor het belangrijkste beleidstarief, de federal funds-rente, verhoogd van 1% naar 1,125% voor 2015. Tijdens de persconferentie na afloop van de vergadering bleef voorzitter Janet Yellen zich echter gematigd opstellen. Zo verklaarde zij dat de recente stijging van de inflatie voor een groot deel als ruis moest worden gezien en dat de inflatiedruk waarschijnlijk bescheiden blijft. De aanzienlijke overcapaciteit op de arbeidsmarkt speelt hierbij volgens haar een belangrijke rol. Yellen herhaalde dat de daling van de werkloosheid voor een deel komt doordat ontmoedigde werklozen zich hebben laten uitschrijven en dus geen deel meer uitmaken van de beroepsbevolking. Wanneer de economie verder aantrekt, keren zij mogelijk terug op de arbeidsmarkt. Er zijn evenwel tot nu toe geen tekenen dat dit gebeurt en er lijkt dus niet veel overcapaciteit in de arbeidsmarkt aanwezig te zijn. Hoewel de PCE-kerninflatie (de favoriete inflatie maatstaf van de Fed) tot nu toe minder hard is gestegen dan de CPI-kerninflatie, toont ook deze een stijgende lijn. Wij denken dat de PCE-kerninflatie in het eerste kwartaal van 2015 een niveau van 2% zal bereiken. Gezien de recente ontwikkeling zal bovendien de werkloosheid in het eerste kwartaal van 2015 waarschijnlijk op 5,5% uitkomen. Dit is de langetermijn-evenwichtswaarde volgens de Fed. We denken dan ook dat de Fed haar dubbelmandaat waarschijnlijk begin volgend jaar realiseert. Dit zou dan voor FOMC-leden reden moeten zijn om de rente vanaf medio 2015 te gaan verhogen tot 1,5% eind dat jaar.

Rendementen op Treasuries en USD gaan stijgen

Hiermee zetten wij in op een steiler rentetraject dan de financiële markten op dit moment inprijzen. Dit verklaart ook waarom wij denken dat de tienjaarsrente vanaf eind 2014 gaat stijgen. De komende maanden zullen de rentes waarschijnlijk nog op en neer blijven bewegen, maar de financiële markten zullen, bij een doorzettend krachtig economisch herstel en een geleidelijk aanwakkerende inflatie, in toenemende mate meer renteverhogingen gaan inprijzen, met name eind 2014 en in 2015. Dit zal dan de tienjaarsrente en de koers van de dollar tegen het einde van het jaar opdrijven.