Opkomende markten: Tegenwind neemt af

door: Arjen van Dijkhuizen

Opkomende-markten - 3 July 2014 - Tegenwind neemt af.pdf (57 KB)
Download

De tegenwind voor de opkomende markten neemt af, dankzij het verbeterde marktsentiment en de terugkeer van kapitaalstromen. De angst voor een harde landing in China is afgenomen en de besmetting vanuit Oekraïne bleek van vrij korte duur. Ook profiteren de opkomende markten van een versnelling in de ontwikkelde landen. Het groeibeeld blijft echter divers; sommige opkomende landen vertragen als gevolg van beleidsverkrapping, politieke onzekerheid en/of structurele gebreken. Per saldo zal de groei in de opkomende landen dit jaar, even-als in 2012/13, 4,5% bedragen en in 2015 iets aantrekken. Risico’s schuilen in een omslag van het marktsentiment (bijvoorbeeld door een sneller dan verwachte reductie van monetaire stimulus), een wanordelijke schuldreductie of een opleving van (geo)politieke risico’s.

Na de stress van begin 2014 …

Begin dit jaar (en in 2013) werden opkomende markten getroffen door een toegenomen risicoaversie en kapitaal-uitstroom. Aanleiding waren onder meer (geo)politieke turbulentie (Oekraïne, Turkije, Zuid-Afrika en Thailand), vrees voor financiële instabiliteit in China en zorgen over groei-modellen in het algemeen. Het terugdraaien van het onconventionele monetaire beleid in de VS en de oplopende kapitaalmarktrentes in de ontwikkelde economieën speelden ook een rol. Dit alles leidde tot verschuivingen in beleggings-portefeuilles ten koste van de opkomende markten, in het bijzonder van landen met een kwetsbare externe positie. Volgens de Wereldbank namen de kapitaalstromen naar de opkomende markten in februari tijdelijk af met 65%. Dit was nadelig voor beleggingen en valuta’s uit opkomende markten.

 

… is het marktsentiment duidelijk verbeterd

Het klimaat op de financiële markten is in de loop van dit jaar sterk verbeterd. Dit kwam deels door een verdere daling van de kapitaalmarktrente in de ontwikkelde landen, die een hernieuwde zoektocht naar rendement voedde. Daarmee herstelden de kapitaalstromen naar opkomende markten zich sterk. Volgens de Wereldbank zijn de netto-kapitaalstromen naar opkomende markten als percentage van het BBP dit jaar ongeveer gelijk aan 2013 en iets hoger dan in 2012, al zijn er wel regionale verschillen. Hierdoor stijgen de aandelenkoersen in opkomende markten en dalen de risicopremies. De omslag in het marktsentiment komt ook tot uiting in het monetaire beleid. In 2013 en begin 2014 moesten grotere opkomende markten als noodmaatregel hun rente verhogen om de druk op hun munt te verlichten (al speelde ook onder meer inflatie een rol). In India, Indonesië en Zuid-Afrika werd de beleidsrente met 50-100 basispunten (bp) verhoogd. De Turkse centrale bank verhoogde de beleidsrente in januari zelfs met 450-550 bp en de Braziliaanse centrale bank verhoogde de SELIC-rente gefaseerd met in totaal 375 bp tussen april 2013 en april 2014. Recent is alleen in Rusland en Oekraïne de rente verhoogd als noodmaatregel, maar dit kwam vooral voort uit het conflict rond de Krim. Turkije verlaagde de benchmarkrente weer in mei en juni, zelfs met in totaal 125 bp, mede dankzij het sterk verbeterde marktsentiment.

 

Geopolitiek: aandacht verschuift van Oekraïne naar Irak

In het voorjaar werden de financiële markten opgeschrikt door de politieke onrust in Oekraïne en de annexatie van de Krim door Rusland. Het markteffect bleek echter van vrij korte duur omdat een ernstige ontwrichting van het aanbod van energie niet werd verwacht. De gevolgen voor Rusland en Oekraïne waren groter, maar ook daar daalden de risicopremies de afgelopen weken sterk. Ondanks het aanhoudend geweld in het oosten van Oekraïne is het besmettingsgevaar afgenomen. Mede door de dreiging van zwaardere sancties vanuit het Westen heeft Rusland inmiddels troepen teruggetrokken uit het grensgebied met Oekraïne. Ook de verkiezing van Petro Poroshenko tot president van Oekraïne op 25 mei biedt in dit opzicht perspectief: hij wil de banden met het Westen verstevigen en tegelijk de relatie met Moskou normaliseren. Rusland lijkt zich te kunnen vinden in zijn vredesplan, al toont de recente escalatie van het gasconflict tussen beide landen aan dat er nog een lange weg te gaan is. Het zwaartepunt van de geopolitieke onrust is nu verschoven naar het Midden-Oosten waar soennitische extremisten van ISIS oprukken in Noord-Irak. Omdat Irak de op vijf na grootste olieproducent ter wereld is, heeft de vrees voor verstoring van de olietoevoer de prijzen iets opgedreven. Wij voorzien geen grote olieprijsschok; de grootste olievelden liggen in het zuiden van Irak en de wereldwijde aanbodsituatie is gunstig.

Gerichte maatregelen in China hebben stabiliserend effect

Toen eerder dit jaar een trustfonds bijna omviel en voor het eerst een bedrijf op het Chinese vasteland failliet ging, ontstond twijfel over het vermogen van de Chinese leiders om de economie geleidelijk te herbalanceren. Wij denken dat China een harde landing kan voorkomen en handhaven onze groeiprognoses voor 2014 en 2015 op respectievelijk 7,5% en 7%. Diverse maatregelen zijn aangekondigd, zoals het naar voren halen van uitgaven en gerichte steun voor de vastgoed-sector. Om het schaduwbankwezen in te perken, zoeken de autoriteiten transparantere financieringskanalen en is steun aangekondigd voor het platteland, het MKB en de consumptie. Volgens recente cijfers sorteren deze maatregelen effect.

Versnelling ontwikkelde economieën steunt export

De tegenwind gaat ook liggen dankzij het economisch herstel in de ontwikkelde economieën. De groei in de VS zal, na een zwak eerste kwartaal door vooral het slechte weer, in de loop van dit jaar versnellen en in 2015 verder aan kracht winnen. De eurozone herstelt zich langzaam van een langdurige recessie: de groei komt dit jaar uit op 1,3% (2013: -0,4%) en in 2015 op 1,8%. Wij denken daarom dat de groei zal aantrekken in Mexico (sterke banden met VS), exportgerichte landen in Azië (VS) en Centraal-Europa (eurozone).

De vooruitzichten zijn niet voor alle landen even zonnig. Voor de meeste landen in Zuid-Amerika voorzien wij dit jaar een vertraging, vooral vanwege binnenlandse factoren. Brazilië gaat, naast structurele zwakheden, gebukt onder monetaire verkrapping en verkiezingsonzekerheid. Wij hebben onze raming verlaagd naar 2%. Argentinië stevent opnieuw af op wanbetaling; wij verwachten een krimp van 1% dit jaar. In opkomend Europa zijn de structurele problemen van Rusland verergerd door het conflict in Oekraïne. Wij denken dat de groei in 2014 afneemt tot 1%, terwijl de neerwaartse risico’s hoog blijven. De Turkse groei blijkt opmerkelijk robuust, maar door de sterke monetaire verkrapping verwachten we in 2014 een vertraging tot 3%. Zwakkere groei was ook de reden voor de recente afwaardering van landen als Brazilië, Rusland en Zuid-Afrika. We verwachten dat de groei van de opkomende markten dit jaar, evenals in 2012/13, per saldo uitkomt op 4,5% en in 2015 iets aantrekt. Opkomend Azië blijft de snelst groeiende regio (6,1%), op respectabele afstand gevolgd door Latijns-Amerika (1,9%) en opkomend Europa (1,6%).

Belangrijkste risico’s voor onze prognoses

De risico’s zijn recent afgenomen maar nog duidelijk aanwezig. Als de Fed de monetaire stimulering abrupter beëindigt dan nu is ingeprijsd en de kapitaalmarktrentes in de ontwikkelde landen sterk oplopen, zou opnieuw een kapitaaluitstroom kunnen optreden. Dit zou vooral opkomende landen met een sterke externe financieringsbehoefte treffen, zoals Brazilië, Indonesië en Turkije. Wij denken dat de potentiële impact voor opkomende markten iets is afgenomen; door de ‘tapering dry-run’ in 2013 hebben zij tijd gekregen om zich aan te passen. Een ander belangrijk risico, dat deels samenhangt met het vorige, betreft de sterke stijging van het schuldniveau in diverse opkomende markten. Hoge schuldratio’s verhogen meestal de schade in geval van een wanordelijke schuldreductie. Dit laatste kan ontstaan bij een hernieuwde kapitaaluitstroom, maar ook door binnenlandse factoren. Onderstaande grafiek geeft inzicht in schuldvorming uit bankkrediet. China en andere Aziatische landen zoals Maleisië en Vietnam, hebben een relatief groot uitstaand kredietvolume. In 2010-2013 was de kredietgroei vooral aanzienlijk in Turkije, maar ook in Indonesië, Brazilië, India en Rusland (hoewel het kredietvolume in laatstgenoemde landen nog steeds relatief gering is).

 

Andere risico’s houden verband met de mogelijke opleving van (geo)politieke spanningen. Als onrust in Irak en het Midden-Oosten in ruimere zin leidt tot een langdurig hogere olieprijs (wat niet ons basisscenario is), dan kan dat vooral nadelige gevolgen hebben voor grote energie-importerende landen zoals India, Zuid-Korea en Turkije en landen met hoge brandstofsubsidies, bijvoorbeeld in Zuid-Azië en Noord-Afrika. Een ander (geo)politiek risico is een weer oplaaien van het conflict in Oekraïne. Maatschappelijke onrust blijft altijd een risico voor opkomende landen, vooral als de groei tegenvalt. Tot slot blijven opkomende economieën, als ze de structurele hervormingen niet doorzetten en de onevenwichtigheden niet aanpakken, kwetsbaar voor veranderingen in het marktsentiment en zullen ze wellicht de rekening moeten betalen wanneer de volgende crisis zich aandient.