Weekly Valuta’s – ECB heeft speelveld voor euro veranderd

door: Georgette Boele , Roy Teo

Het sentiment rond de euro is duidelijk verslechterd. Door de negatieve depositorente is de euro veel minder aantrekkelijk geworden voor beleggers van buiten de eurozone. De relatie tussen krappere perifere spreads en een duurdere euro is hierdoor verbroken. Er is nu sprake van een positieve relatie. De monetaire koers van de ECB (vooral de omvang van de balans en de negatieve depositorente) is nadelig voor de euro, die dan ook onder druk zal blijven staan. Het Britse pond (GBP) zette vorige week zijn opmars voort. Dit was vooral te danken aan de opmerking van president Carney van de Britse centrale bank dat de rente waarschijnlijk eerder wordt verhoogd dan tot nu toe werd aangenomen. We denken echter dat het opwaarts potentieel van het pond relatief beperkt is. Om deze reden is het pond niet langer een van onze favoriete valuta’s .

 

De euro verliest zijn glans…

Vanaf de inmiddels legendarische toespraak die ECB-president Draghi in juli 2012 hield, tot de vergadering van de ECB op 8 mei kon de euro zich verheugen in een warme belangstelling. Beleggers sluisden op grote schaal kapitaal naar de eurozone, waar het vooral werd belegd in perifere staatsobligaties. De verminderde systeemrisico’s en het verbeterde sentiment rond de eurozone speelden hierbij een belangrijke rol. Dit kwam tot uiting in het kleinere renteverschil tussen perifere landen en Duitsland en de waardestijging van de euro (zie grafiek). De euro werd dus gesteund door beleggers die op zoek waren naar rendement in een overigens positief beleggingsklimaat. Sinds 8 mei kijkt de markt anders tegen de euro aan. De eenheidsmunt is nu een van de zwakste belangrijke valuta’s (alleen de Zweedse kroon en de Canadese dollar deden het nog slechter).

 

Hoe is dit gekomen? Op 8 mei gaf de ECB aan dat zij op de vergadering van 5 juni nieuwe stimuleringsmaatregelen, waaronder een negatieve rente, bekend zou maken. Hierop daalde de EUR/USD van 1,40 naar 1,35 Vervolgens verraste de ECB op 5 juni de financiële markten door met een omvangrijker pakket onconventionele maatregelen te komen. Dit heeft de positie van de euro ernstig ondermijnd. De euro wordt sindsdien bestempeld als een ‘financieringsvaluta’. Wij zijn het met deze typering niet eens. Het karakter van de euro is immers niet gewijzigd. Zo wordt de koers nog altijd bepaald door ontwikkelingen op de rentemarkten en het monetaire beleid. De correlatie met twee- en tienjarige Duitse staats-obligaties (Bunds) is al enige tijd positief. De lagere rente heeft de koers van de euro dus gedrukt.

De relatie tussen de euro en de aandelenvolatiliteit is wel veranderd. Die is nu sterk positief. Dit illustreert niet de status van de euro als veilige munt maar geeft alleen aan dat een negatieve beleidsrente bij een toegenomen risicobereidheid (zoektocht naar rendement) simpelweg nadelig is voor de euro. Het extra rendement maakt perifere staatsobligaties aantrekkelijk voor carry trades. Deze situatie kan nog wel even voortduren en zal de spreads tussen perifere landen en Duitsland doen krimpen. De dominante factor hierbij lijkt de binnenlandse belegger te zijn die op zoek is naar een aantrekkelijk rendement. Door de negatieve beleidsrente is de euro immers onaantrekkelijk geworden voor beleggers van buiten de eurozone. De relatie tussen de euro en perifere spreads ten opzichte van Bunds is nu positief (zie grafiek). De indicatie van de ECB dat de rente lang laag blijft, betekent dat de euro beter kan worden gemeden, tenzij men geld wil lenen. Wij blijven negatief over de euro tegenover de Amerikaanse dollar, de Zweedse kroon en de Poolse zloty.

…maar het Britse pond schittert

Het Britse pond (GBP) zette vorige week zijn opmars voort. Dit was vooral te danken aan de opmerking van president Carney van de Britse centrale bank dat de rente waarschijnlijk eerder wordt verhoogd dan tot nu toe werd aangenomen. Wel zal het tempo van de renteverhogingen mogelijk lager zijn. De markt paste vervolgens zijn verwachtingen ten aanzien van de verkrappingscyclus in het Verenigd Koninkrijk aan. Dit gaf het pond een flinke impuls en de EUR/GBP bereikte zelfs onze eindejaarsprognose van 0,80.

Wij maken ons al langere tijd sterk voor een shortpositie in de euro en een longpositie in het pond (zie FX Monthly van 20 november 2013). Gezien de recente ontwikkelingen hebben wij onze EUR/GBP-prognose voor eind 2014 verlaagd van 0,80 naar 0,79 en hebben wij ook het traject voor de waardestijging van het pond bijgesteld. Ondanks deze aanpassingen in onze prognoses is het pond niet meer een van onze favoriete valuta’s. De renteverwachtingen in de markt zullen waar-schijnlijk verder naar boven worden bijgesteld, maar dit is volgens ons al grotendeels verdisconteerd. Het opwaarts potentieel van de korte rente en het pond is dan ook relatief beperkt. Belangrijker is naar onze mening de positionering van de markt. Speculatieve netto-posities op de markt voor futures naderen het hoogste punt in vijf jaar. Deze posities zullen vermoedelijk de ruimte voor een verdere stijging van het pond beperken en maken het pond in feite kwetsbaar.