Weekly Valuta’s – Krachtenveld rond euro verandert

door: Georgette Boele , Roy Teo

De verwachting dat de ECB kiest voor een negatieve rente om haar monetair beleid te verruimen, is nadelig voor de euro en lijkt ook de dynamiek op de valutamarkten gewijzigd te hebben. Aan de opmars van het Britse pond tegenover de euro is tijdelijk een einde gekomen na het verruimingsgezinde commentaar van president Mark Carney van de Bank of England tijdens de presentatie van het inflatierapport. Carry trades spelen op de valutamarkten nog altijd een rol; hiervan profiteren de Nieuw-Zeelandse dollar en de valuta’s van de meeste opkomende landen. De Zwitserse frank en de Japanse yen apprecieerden door de recente verslechtering van het risicosentiment.

 

 

Euro: van carry trades naar fundamentele factoren
De zoektocht naar rendement is een bepalende factor geweest op de financiële markten, met inbegrip van de valutamarkten. Dit resulteerde in een krachtige vraag naar obligaties uit perifere eurolanden ook omdat de volatiliteit laag was. Hierdoor hebben beleggers meer vertrouwen. Gelokt door aantrekkelijke rendementen stapten beleggers in deze obligaties. Dit bood steun aan de euro dit jaar. Maar inmiddels lijkt zich een kentering af te tekenen. Zo is de volatiliteit van de valutamarkten het dieptepunt gepasseerd en stijgt deze weer (zie bovenstaande grafiek). In het algemeen worden beleggers voorzichtiger in tijden van toenemende volatiliteit. Dit zal de jacht op rendement remmen.

 

Verder lijken beleggers zich voorzichtiger tegenover perifere obligaties op te stellen in vergelijking met Duitse staats-obligaties (Bunds). Hoe komt dit? De marktverwachting ten aanzien van de monetaire koers van de ECB is gewijzigd. Enkele weken geleden rekende de markt steeds meer op kwantitatieve verruiming (wat positief zou uitwerken op de vraag naar perifere obligaties), maar nu neigt men sterker naar renteverlagingen. Bovendien is na de tegenvallende BBP-cijfers voor de eurozone – met name voor Italië en Portugal –het sentiment ten aanzien van perifere obligaties wat bekoeld. Tot slot is de markt bezorgd over de politieke instabiliteit in Griekenland omdat de populariteit van de huidige regering zakt in de peilingen. As gevolg van deze ontwikkelingen zijn Duitse staatsobligaties harder in prijs gestegen dan perifere obligaties.

Maar waarom is dit relevant voor de euro? Omdat een markt waarin beleggers zoeken naar rendement anders uitwerkt op de euro dan een markt die zich veeleer laat leiden door de fundamentele economische situatie en het monetair beleid. Aan de ene kant is in het laatste geval de vraag naar perifere obligaties lager. Aan de andere kant heeft het inprijzen van monetaire verruiming in de vorm van negatieve rente de euro onder druk gezet. Beleggers houden bij een negatieve rente liever geen vermogen in euro’s aan. Perifere obligaties blijven dan mogelijk wel in trek maar dit zal vermoedelijk het effect van negatieve rentes niet volledig kunnen compenseren. Bovendien is door de recente zwakkere groeicijfers twijfel ontstaan over de vooruitzichten voor de eurozone. Met als gevolg dat beleggers zich voorzichtiger opstellen tegenover de eurozone. Uit dit alles kunnen we de conclusie trekken dat de koers van de euro geleidelijk aan meer door fundamentele factoren wordt gestimuleerd. Als deze ontwikkeling doorzet, zal de euro gaan verzwakken richting onze prognose van 1,35 tegenover de dollar per eind juni.

Winstneming op Britse pond
Het Britse pond (GBP) is sinds 18 maart tegenover de euro en de Amerikaanse dollar respectievelijk 5% en 11% in waarde gestegen. Dat kwam door sterke macrocijfers en de groeiende marktverwachting dat de Britse centrale bank (BoE) de rente mogelijk eerder dan verwacht gaat verhogen. De opmars van het pond tegenover de euro was nog in volle gang op het moment dat het Britse werkgelegenheidsrapport verscheen. Toen dit rapport positief uitviel, anticipeerden beleggers op het inflatierapport van de BoE en namen zij winst. BoE-president Carney gaf aan dat renteverhogingen waarschijnlijk nog even op zich laten wachten. Dit zorgde ervoor dat het pond winst inleverde. Wij denken nog altijd dat het GBP terrein op de euro kan winnen. Dit is gebaseerd op onze groei- en rente-prognoses voor het Verenigd Koninkrijk, die boven de consensusverwachting liggen. Onze inschatting is dat de BoE vermoedelijk als eerste centrale bank van de G4 de rente zal verhogen.

 

Aantrekkelijk rendement steunt NZD
Door de vertraging van de economie en verbale manipulatie van de Nieuw-Zeelandse centrale bank (RBNZ) heeft de markt de omvang van de verwachte renteverhogingen naar beneden bijgesteld. Beleggers worden echter nog steeds aangetrokken door het relatief hoge rendement en de geringe volatiliteit. Het is dan ook niet verwonderlijk dat de Nieuw-Zeelandse dollar (NZD) sinds begin dit jaar is gestegen. Wij denken dat de NZD het huidige koersniveau voorlopig kan vasthouden, omdat de economie nog altijd groeit en de RBNZ haar monetair beleid verder zal verkrappen. Toch blijven wij sceptisch of dit op de langere termijn houdbaar is. De macroprudentiële instrumen-ten die zijn ingezet om de situatie op de huizenmarkt om te buigen, blijken namelijk effectiever dan de RBNZ had verwacht. Dit geeft de centrale bank meer speelruimte om de rente minder snel te verhogen. Bovendien is de groei van de detailhandelsomzet en de verwerkende industrie vertraagd als gevolg van de monetaire verkrapping (hogere rente en sterke munt). De kans is hierdoor toegenomen dat de RBNZ de rente dit jaar minder hoeft te verhogen dan de door ons geraamde 75 bp indien de kracht van de NZD het herstel van de economie blijkt te remmen.

Optimisme van functionarissen koelt verwachtingen over verdere verruiming in Japan
De Japanse yen (JPY) apprecieerde nadat de economie in het eerste kwartaal sterker bleek te zijn gegroeid dan verwacht. De groei werd aangejaagd door de consumptieve bestedingen en bedrijfsuitgaven. Zowel de Japanse centrale bank (BoJ) als de regering herhaalde dat de arbeidsmarkt bemoedigende tekenen van verkrapping vertoont, wat zich vertaalt in stijgende lonen en hogere inflatieverwachtingen. Dit frustreerde de marktverwachting dat verdere monetaire stimulering in het verschiet zou liggen. De yen bleef sterk, ook toen later in de week het risicosentiment op de financiële markten afnam. Wij denken nog steeds dat de yen later dit jaar terrein gaat verliezen tegenover de Amerikaanse dollar en afzwakt richting 110. Dat is omdat we mening blijven dat de BoJ haar beleid verder zal verruimen, terwijl later dit jaar financiële markten meerdere Fed renteverhogingen in 2015 zouden moeten inprijzen.

Gemengde performance valuta’s opkomende landen
De valuta’s van opkomende landen vertoonden vorige week een gemengd koersbeeld onder invloed van binnenlandse ontwikkelingen. Zowel de Indonesische roepia als de Indiase roepie profiteerden van politiek optimisme. In Indonesië kreeg de belangrijkste presidentskandidaat Widodo meer steun van andere partijen dan verwacht. In India behaalden de BJP en haar bondgenoten een ruime meerderheid bij de verkiezingen. In beide landen zet de nieuwe regering sterk in op economische groei, maar het zal wel even duren voordat het beleid om de groei te stimuleren en de inflatie aan te pakken effect begint te sorteren. Dit kan later dit jaar, wanneer het huidige politieke optimisme verflauwt, leiden tot winstneming op posities in beide valuta’s. Wij denken ook dat de centrale banken van beide landen zich waarschijnlijk zullen verzetten tegen een verdere waardestijging van de nationale munt; zij willen immers de externe onevenwichtigheden bestrijden.

De opmars van de Zuid-Koreaanse won (KRW) kwam vorige week tot stilstand als gevolg van vermoedens dat de centrale bank mogelijk ingrijpt op de valutamarkt. Uit een enquête van de Korea International Trade Association onder 340 bedrijven kwam naar voren dat de break-evenkoers van de USD/KRW voor exporterende bedrijven ligt op 1.045, terwijl voor een stabiele winstontwikkeling een koers van 1.073 nodig is. Een aanhoudend sterke won zal volgens ons de inflatiedruk ombuigen en tot uitstel van monetaire verkrapping leiden. Dit is slechts gedeeltelijk ingeprijsd door de markt.

De Poolse zloty en de Tsjechische koruna kwamen onder druk door lager dan verwachte inflatiecijfers. Na goede BBP-cijfers volgde later in de week herstel ten opzichte van de euro. Stakingen en politieke onrust speelden de Turkse lira parten.