VS: Eindelijk lente!

door: Peter de Bruin

140422-VS.pdf (34 KB)
Download

De economie werd in het eerste kwartaal getroffen door de ongekend strenge winter. Een inhaalslag in het tweede kwartaal lijkt daarom logisch. De fundamentele situatie is bovendien verbeterd. Er wordt veel minder hard bezuinigd en dit zou, samen met de aantrekkende arbeidsmarkt en verbeterde balansen van huishoudens, de consumptieve bestedingen een stevige impuls moeten geven. De tot recordhoogte gestegen winsten bieden bedrijven de ruimte om meer te investeren en er moeten meer woningen gebouwd worden om de bevolkingsgroei op te vangen. Tegen deze achtergrond zal de Fed de geleidelijke afbouw van de monetaire stimulering voortzetten. Volgens ons onderschat de Fed echter de kracht van het herstel. Wij verwachten dat vanaf halverwege volgend jaar de rente in een sneller tempo wordt verhoogd dan de Fed in haar communicatie aangeeft en de markt inprijst. De rentes op Treasuries zullen daarom vermoedelijk binnenkort weer gaan oplopen.

Economie getroffen door barre winter in eerste kwartaal…

De cijfers bevestigen dat de Amerikaanse economie in het eerste kwartaal gebukt ging onder de ongekend strenge winter. De uitgaven aan diensten bleven relatief goed op peil, mede dankzij hogere energierekeningen, maar de consumptieve uitgaven daalden. Wij schatten de totale reële consumptieve groei op slechts 2,0% k-o-k (vierde kwartaal 2013: 3,3%). De productie in de bouw ondervond ook ernstige hinder van het winterweer. Het aantal in aanbouw genomen woningen daalde in januari met ruim 11% en liet in februari nog geen herstel zien. Dit impliceert dat de bouw in het eerste kwartaal negatief heeft bijgedragen aan de economische groei. Verder waren de investeringen in kapitaalgoederen aan de magere kant. Ook hier was het weer spelbreker, maar het feit dat investeringen in 2014 niet meer versneld mogen worden afgeschreven, speelde eveneens een rol. Tot slot wijzen de maandelijkse handelscijfers erop dat de netto handel in het eerste kwartaal negatief aan de groei heeft bijgedragen tegen een forse positieve bijdrage in het vierde kwartaal. Per saldo denken wij dat de economie in het eerste kwartaal met circa 1,5% (k-o-k) op jaarbasis is gegroeid, wat aanzienlijk minder is dan de 2,6% in het vierde kwartaal vorig jaar.

…maar wij verwachten een inhaalslag in de lente

Wij voorzien een sterke opleving van de economie in het tweede kwartaal, mede dankzij een forse weergerelateerde inhaalslag. Zo stegen de autoverkopen in maart met bijna 7% na drie zwakke maanden. De inkoopmanagersindex voor de niet-verwerkende industrie herstelde zich sterk van de inzinking in februari en de index voor de verwerkende industrie steeg voor de tweede maand op rij. De greep van de winter op de arbeidsmarkt is in februari en maart aanzienlijk verslapt: de groei van het aantal banen nam in december nog af naar 84.000 maar steeg naar 144.000 in januari en 197.000 in februari en bedroeg 192.000 in maart. Dit duidt erop dat de economie aan het einde van het eerste kwartaal al aan kracht won en het tweede kwartaal veel sterker ingaat.

Gezonde fundamentele situatie steunt consumptie…

Het betere weer is niet de enige positieve factor; de fundamentele situatie is ook gezond. Om te beginnen is het bezuinigingstempo afgenomen van 1,8% van het BBP in 2013 naar circa 0,5% in 2014. Dit is gunstig voor de consumptieve bestedingen, al zijn er nog meer redenen waarom volgens ons de consument in de komende kwartalen het geld harder zal laten rollen. Ten eerste zet het herstel van de arbeidsmarkt door: wij denken dat de banengroei verder toeneemt en de werkloosheid verder zal dalen. Dit zou zich moeten vertalen in een bescheiden opwaartse loondruk. Tot nu toe zijn de lonen in een zeker niet indrukwekkend tempo (2,1% j-o-j) gestegen. Ten tweede hebben huishoudens hun balans goed op orde. Dankzij de sterk stijgende effectenkoersen en huizenprijzen is hun vermogen (activa minus schulden) in 2013 met bijna USD 10 biljoen gegroeid. De noodzaak voor huishoudens om te sparen is hierdoor aanzienlijk afgenomen.

 

VS1

…en investeringen in kapitaalgoederen

Ook voor investeringen staat het licht op groen. De bedrijfs-winsten zijn in het vierde kwartaal met 2,1% gestegen, waarmee het aandeel van de winsten in het BBP kwam op 12,7%, het hoogste niveau sinds 1950! Bovendien zijn de economische vooruitzichten aanzienlijk beter dan een jaar geleden en is de onzekerheid over de fiscale situatie gedaald. Wij verwachten dan ook dat de investeringen in kapitaalgoederen sterk zullen toenemen.

Huizensector zal economie blijven steunen

De huizenmarkt zou de economie ook moeten stimuleren, ondanks de gestegen hypotheekrente. In februari werden weliswaar 7,1% minder woningen (bestaande bouw) verkocht dan een jaar eerder, maar de doorlooptijd voor de verkoop van de totale woningvoorraad is slechts 5,2 maanden. Onder de grens van acht maanden gaan de huizenprijzen doorgaans omhoog. Een verdere stijging ligt dus in het verschiet, al zal het waarschijnlijk minder hard gaan dan vorig jaar toen huizen 13% duurder werden. Wij zijn ook optimistisch over de bouwactiviteit. Deze moet worden opgevoerd om de bevolkingsgroei (circa 2,5 miljoen per jaar in het komende decennium) te kunnen opvangen. De gemiddelde omvang van een huishouden is nu 2,5 personen en zal waarschijnlijk iets dalen wanneer het herstel goed op stoom komt. Verder worden er jaarlijks gemiddeld 300.000 woningen gesloopt. Een simpele optelsom leert dat het aantal woningen dat in aanbouw wordt genomen, in de komende jaren omhoog moet van 946.000 naar 1,3 à 1,4 miljoen.

Langere periode van boventrendmatige groei

Voor het tweede kwartaal rekenen wij op een scherp herstel van de economie, gesteund door de verwachte inhaalslag na de strenge winter. In het derde kwartaal volgt dan vermoedelijk een geringe terugslag maar het herstel zal sterk genoeg blijven om een boventrendmatige groei gedurende een langere periode vast te houden. Alle hierboven besproken cyclische aanjagers zullen immers steeds meer een duit in het zakje doen. Pas tegen het einde van 2015 zal het herstel wat aan kracht inboeten wanneer de Fed de monetaire teugels strakker gaat aanhalen (zie ook hierna).

Kerninflatie gaat geleidelijk weer oplopen

De totale inflatie steeg van 1,1% naar 1,5% in maart. Echter de kerninflatie liep ook wat op (van 1,6% naar 1,7%). We denken dat dit het begin is van een geleidelijke opwaartse trend. De kerninflatie is sinds mei 2012 gedaald. Ondanks stijgende huren, daalden de prijzen van goederen en steeg de dienstenprijzen minder hard. Afgaande op producentenprijzen zullen de prijzen van goederen binnenkort stabiliseren, terwijl de diensteninflatie zal worden aangewakkerd door een sterker herstel van de arbeidsmarkt en een toegenomen vraag naar diensten. Het inflatoir effect hiervan zal getemperd worden door iets tragere huurstijgingen, omdat er meer huizen worden gebouwd. Maar per saldo zou de inflatiedruk geleidelijk moeten gaan toenemen.

Fed bouwt monetaire stimulering verder af

Zoals alom verwacht besloot de Fed tijdens de vergadering in maart om de afbouw van monetaire stimulering (tapering) voort te zetten. De maandelijkse obligatieaankopen werden verlaagd met USD 10 mld naar USD 55 mld. De leden zijn inmiddels wel iets optimistischer over de kracht van het herstel van de arbeidsmarkt. Zij hebben hun prognose voor de beleidsrente (fed funds rate) eind 2015 dan ook opgetrokken van 0,75% naar 1,0%. Tijdens de persconferentie zei voorzitter Janet Yellen dat er tussen de beëindiging van de kwantitatieve verruiming en de eerste renteverhoging een periode van “ongeveer zes maanden” zou liggen. Hoewel de notulen van de vergadering een voorzichtiger beeld ten aanzien van de eerste verhoging van de rente schetsten, denken wij niet dat de voorzitter van de Fed deze opmerking maakte zonder hier een bedoeling mee te hebben. Omdat wij ervan uitgaan dat de economische groei in de komende kwartalen sterk versnelt, zal de Fed naar onze mening doorgaan met tapering en worden de programma’s tijdens de bijeenkomst in oktober stopgezet. Op basis van onze prognoses voor de inflatie en werkloosheid komen wij dan uit op een eerste rentestap ergens halverwege volgend jaar. Dit wijkt niet veel af van het door Yellen impliciet aangegeven tijdstip. Omdat wij een krachtiger economisch herstel en een sterkere daling van de werkloosheid voorzien dan de Fed, denken wij dat de fed funds rate wat sneller wordt verhoogd dan de Fed in haar communicatie aangeeft en eind volgend jaar 1,5% is.

Rendementen op Treasuries gaan omhoog

Dit is ook hoger dan de financiële markten op dit moment inprijzen en verklaart waarom wij denken dat de tienjaars rente later dit en volgend jaar zal oplopen. Het strenge winterweer en de wat voorzichtige toon van de Fed-notulen van de vergadering in maart hebben tot op heden een stijging van de rente geblokkeerd. Toch zijn de rentes op Treasuries wel iets gestegen nadat het FOMC zijn rentetraject voor 2015 aanscherpte. Aangezien het herstel in de komende kwartalen aanzienlijk zal versnellen, zal de rente op tienjaars Treasuries waarschijnlijk verder oplopen. We voorzien deze stijging vooral in de tweede helft van 2014 en in 2015, wanneer de verwachtingen ten aanzien van renteverhogingen door de Fed steeds meer zullen worden verdisconteerd door de markt.

 

VS2