Opkomend Europa: Tegenwind draait naar het oosten

door: Arjen van Dijkhuizen

140422-Opkomend-Europa.pdf (58 KB)
Download

De politieke onrust in Oekraïne en de betrokkenheid van Rusland daarbij bepalen het beeld in opkomend Europa. Voor Rusland hebben we onze ramingen verlaagd. De groeivooruitzichten binnen de regio lopen echter nog steeds uiteen. Voor Centraal-Europa voorzien wij een versnelling, gesteund door het herstel in de eurozone. Al met al blijft de regionale groei in 2014 bescheiden (1,6%), maar we verwachten een versnelling in 2015. Het belangrijkste risico hierbij schuilt in een escalatie in Oekraïne. Andere risico’s zijn een sterker dan verwachte kapitaaluitvoer, een onordelijke schuldafbouw en een tegenvallend herstel in de eurozone.

Oplopende spanningen tussen Rusland en het Westen

De spanningen tussen Rusland en het Westen zijn na de annexatie van de Krim sterk opgelopen. Het Westen heeft gekozen voor strafmaatregelen in drie fases. Toen begin maart Russische troepen de Krim bezetten, werd fase 1 aangekondigd (opschorting van de besprekingen over liberalisering van het visumbeleid en de handel). Na het referendum op 16 maart, waarbij een overweldigende meerderheid van de bevolking van de Krim stemde voor aansluiting bij Rusland, kondigden de EU en de VS fase 2 aan (reisverbod en bevriezing van tegoeden van Russische en Oekraïense functionarissen). Nadat Rusland medio maart de annexatie formeel bekrachtigde, werd het aantal personen op de sanctielijst uitgebreid; de VS zette ook enkele zakenlieden en één bank met connecties met het Kremlin op de lijst. Het Westen kondigde ook aan economische sancties, die de Russische economie direct raken, te zullen opleggen indien Rusland Oekraïne verder destabiliseert (fase 3). Zij zijn nog niet heel concreet gemaakt, maar te denken valt aan maatregelen tegen Russische energie- en andere bedrijven en financiële instellingen, evenals aan handelsrestricties.

Nadat de marktvolatiliteit aanvankelijk opliep, hebben de financiële markten de annexatie van de Krim inmiddels verteerd. Russische activa werden eerst zwaar getroffen, maar daarna trad enige correctie op omdat de sancties aanvankelijk licht bleven. Intussen blijft de situatie in Oekraïne uiterst flüide. Separatistische tendensen en roep om onafhankelijkheid en uittreding nemen toe in Oost-Oekraïne; Oekraïne beticht Rusland van betrokkenheid hierbij. De autoriteiten in Kiëv lopen het risico de greep op het oosten kwijt te raken en zijn gevangen in een complexe balanceeract. We verwachten dat de onrust in de aanloop naar de presidentsverkiezingen op 25 mei, en mogelijk ook in de nasleep daarvan, aanhoudt of zelfs verergert. Er zijn nog veel uitkomsten mogelijk. Ondanks de onrust zou Oekraïne één land kunnen blijven (zonder de Krim), gebaseerd op een federaal model met meer macht voor de regio’s. Anderzijds valt een burgeroorlog en een verdere splitsing van het land niet uit te sluiten.

 

140422-OE1

Het Westen heeft Rusland gewaarschuwd voor aanscherping van fase 2 sancties, als het niet bijdraagt aan ‘de-escalatie’. Economische sancties (fase 3) worden zeker verwacht in het geval Rusland op de toenemende onrust in Oost-Oekraïne zou reageren met een militaire interventie,. De NAVO heeft haar bezorgdheid uitgesproken over de concentratie van Russische troepen (35.000-40.000) aan de grens met Oekraïne. Deze kunnen binnen een paar dagen het oosten van Oekraïne bezetten, met de Moldavische regio Transnistrië als mogelijk volgende doelwit. Ook economische sancties kunnen gefaseerd worden ingevoerd. Echter, zelfs in deze fase 3 achten wij momenteel een volledige energie-blokkade zoals in het geval van Iran niet waarschijnlijk. De EU importeert immers circa 30% van haar energiebehoefte uit Rusland. Wel zal in dit geval het negatieve effect op de Russische economie en kredietwaardigheid worden vergroot, terwijl de volatiliteit op de financiële markten mogelijk weer toeneemt.

Somberder groeivooruitzichten Rusland

Vanwege het conflict hebben wij onze groeiraming voor Rusland voor 2014-15 verlaagd tot 1% en 2% (van 2,5% en 3%). De (dreiging van) sancties hebben de kapitaaluitvoer versterkt en zijn schadelijk voor het vertrouwen, financieringscondities, de liquiditeit van het bankwezen en investeringen. De inkoopmanagersindices hebben de laagste niveaus sinds de kredietcrisis bereikt. In Oekraïne rekent de interim-regering op steun van het westen om een ineenstorting van de economie en een faillissement te vermijden. Dat dreigde nadat Rusland een steunpakket had ingetrokken. Het IMF heeft een pakket van USD 14-18 mld aangekondigd, dat wordt aangevuld met middelen van onder andere de EU.

Met 4% bleek de Turkse groei vorig jaar goed bestand tegen zorgen over de gevolgen van de reductie van de monetaire stimulering in de VS in combinatie met politieke onrust en een sterke externe financieringsbehoefte. Maar vanwege een forse monetaire verkrapping begin 2014, verwachten we dit jaar een groeiterugval naar 3%. De groeidynamiek in Centraal-Europa (soms “de lopende band van West-Europa” genoemd) verbetert juist dankzij het herstel van de eurozone. Voor Centraal-Europa is de eurozone met afstand de belangrijkste exportbestemming; het uitvoeraandeel van Rusland is alleen voor de Baltische staten betekenisvol. Vorig jaar versnelde de groei flink in Roemenië, Polen en Hongarije en klom Tsjechië uit een recessie. Nu het herstel van de eurozone doorzet, voorzien we voor Centraal-Europa een hogere groei in 2014-15. De groei wordt primair veroorzaakt door de uitvoer, maar deze werkt samen met een afnemend effect van overheidsbezuinigingen positief door op de binnenlandse vraag. Ook de forse stijging van de inkoopmanagersindices in Polen, Tsjechië en Hongarije wijst hierop; de recente correctie hangt grotendeels met de onrust in Oekraïne samen.

 

140422-OE2

Ook inflatie en monetair beleid lopen sterk uiteen

Ook de inflatie-ontwikkeling in opkomend Europa loopt sterk uiteen. In Centraal-Europa is de inflatie gedaald naar zeer lage niveaus, nu kostprijsverhogende factoren wegebben en de vraagdruk nog gering is. Centrale banken hebben de ruimte voor monetaire versoepeling benut door de rente scherp te verlagen (Hongarije), door aan te kondigen dat de beleidsrente geruime tijd stabiel blijft (Polen) of door valuta-interventies (Tsjechië). Ondanks de lage inflatie is de ruimte voor verdere versoepeling gering door externe omstandigheden en de aantrekkende groei. In Rusland en Turkije is de al relatief hoge inflatie verder gestegen, mede door neerwaartse druk op de wisselkoersen. De centrale banken werden gedwongen om hun beleidsrente begin 2014 fors te verhogen, maar gaven daarbij aan dat dit tijdelijk was. Gezien de recente inflatie-, valuta- en andere ontwikkelingen is er vooralsnog weinig ruimte om deze renteverhogingen terug te draaien.

Escalatie in Oekraïne is belangrijkste risicofactor

Al met al verwachten we vanwege het beloop van de groei in Rusland, Turkije en Oekraïne dat de groei in opkomend Europa in 2014 matig blijft (1,6%), ondanks de groeiversnelling in Centraal-Europa. Turkije blijft tot de kopgroep behoren, samen met onder meer Polen en Roemenië. Oekraïne, Slovenië en Kroatië zijn nog steeds de achterblijvers. We verwachten dat de regionale groei in 2015 versnelt naar 2,6%. Het belangrijkste risico hierbij schuilt in een verdere escalatie in Oekraïne. Dit kan leiden tot een verdere terugval of zelfs krimp van de Russische economie, met sterkere overloop-effecten naar de regio. Mede vanwege hun verleden hebben Oost-Europese landen (met name Polen en de Baltische staten) een strenge houding tegenover Rusland bepleit. In Letland en Estland vormen Russen circa 25% van de bevolking. Een Russische interventie op EU/NAVO grond-gebied achten wij onwaarschijnlijk, maar besmetting kan optreden via een aantal kanalen (energie, handel, bankwezen, markten). Oost-Europa voert circa 85% van het verbruikte gas in uit Rusland via Oekraïnse leidingen. Voor de Baltische staten is de uitvoer naar Rusland zeker relevant. Andere risico’s betreffen een sterker dan verwachte kapitaaluitvoer (tegen de achtergrond van de reductie van monetaire stimulering in de VS en geopolitieke onrust), een onordelijke schuldafbouw na een periode van sterke kredietgroei (vooral in Turkije en Rusland) en een tegenvallend eurozoneherstel.

 

140422-OE3

Turkije en Hongarije: regeringspartijen winnen

In Turkije heeft de regeringspartij AKP de lokale verkiezingen gewonnen, ondanks corruptieschandalen en alom veroordeelde blokkades van sociale media. De lira is sindsdien gestegen en de risicopremie gedaald; de markten reageren positief op de beleidscontinuïteit. Erdogan en de APK zijn goed gepositioneerd voor de presidentsverkiezingen (augustus) en de algemene verkiezingen in 2015. De samenleving blijkt echter sterk gepolariseerd, wat risico’s inhoudt. In Hongarije heeft de regeringspartij van premier Orban wat aan populariteit ingeboet. Door wijzigingen in het kiesstelsel behoudt Fidesz echter waarschijnlijk een twee-derde meerderheid in het parlement waarmee zij grondwetswijzigingen kan doorvoeren. Waarschijnlijk wordt het in het buitenland bekritiseerde populistische, nationalistische beleid voortgezet. Behalve in Oekraïne en Turkije staan in 2014 ook verkiezingen voor het Europees Parlement in de EU-lidstaten op de rol, evenals senaatsverkiezingen in Tsjechië en presidentsverkiezingen in Roemenië, Slowakije en Litouwen. (Geo)politieke ontwikkelingen blijven het regionale beeld dus mede bepalen.