Wereldeconomie: Investeringen in de lift

door: Nick Kounis

140422-Wereldeconomie.pdf (54 KB)
Download

Het herstel van de wereldeconomie is recent wat afgezwakt door slecht weer en een voorraadcorrectie in de VS, en de hobbelige transitie naar een nieuw groeimodel in China. Wij verwachten dat de wereldeconomie versnelt als deze factoren wegebben. Bedrijven in de welvarende economieën lijken klaar voor expansie en wij verwachten groei van de investeringen en werving van personeel. De opkomende markten zullen profiteren van een forse export naar de welvarende landen. Na enige tijd leidt dit ook daar tot hogere investeringen. Verder worden in een aantal landen – met name China – de investeringen in infrastructuur opgevoerd. De inflatie zal de komende maanden wereldwijd verder afnemen. Wij verwachten dat de mondiale disinflatie op korte termijn aanhoudt maar later dit jaar komt er een kentering.

Mondiale economische groei zwakt iets af

Na vorige zomer te zijn aangetrokken, zwakte de wereldwijde economische groei eind vorig jaar en begin dit jaar af naar een niveau rond het historische gemiddelde. Dit is toe te schrijven aan de extreem koude en sneeuwrijke winter in de VS en Japan. Tijdens een sneeuwstorm worden immers geen auto’s verkocht. Ook de woningbouw heeft het dan lastig. Ten tweede deed zich in de verwerkende industrie, met name in de VS, een voorraadcorrectie voor doordat de productie eerder dat jaar sneller was gestegen dan de vraag. Ten derde vertraagde de Chinese economie sterker dan verwacht. De autoriteiten proberen het economisch zwaartepunt te verschuiven van met krediet gefinancierde investeringen in vastgoed en zware industrie naar consumptieve bestedingen en investeringen in infrastructuur. Dit proces gaat niet soepel. Bovendien tastten de wanbetaling op een bedrijfsobligatie en het bijna-faillissement van een trust fund het sentiment aan. Tot slot hadden opkomende markten als Rusland en Turkije te maken met een ongunstige combinatie van politieke onzekerheid, uitstroom van kapitaal, instabiele financiële markten en monetaire verkrapping.

Wereldeconomie gaat aantrekken

Wij verwachten dat de mondiale BBP-groei in de komende kwartalen zal versnellen tot boven het langetermijngemiddelde. De invloed van tijdelijke factoren zal volgens ons afnemen. Wij hebben onderzoek gedaan naar het effect dat ongunstige weersomstandigheden in het verleden hebben gehad op de economische groei. Hieruit blijkt dat het effect aanzienlijk kan zijn maar dat de economische cijfers daarna over het algemeen binnen een paar maanden herstellen. Tekenen hiervan zijn al zichtbaar in de VS, waar een aantal belangrijke economische cijfers in maart is verbeterd. Bovendien wijzen de maandcijfers erop dat de voorraadcorrectie achter de rug is.

 

wereld ec-1

Bedrijfsleven klaar voor expansie

De fundamentele situatie in de welvarende economieën is duidelijk verbeterd: bezuinigingen zijn naar de achtergrond verdwenen en het bedrijfsleven lijkt klaar om de rol van aanjager van de economische groei over te nemen. Zowel in de VS als Europa is de solvabiliteit van bedrijven sterk verbeterd en ligt de waarde van het nettovermogen boven het historische gemiddelde. In de VS bevinden de bedrijfswinsten zich op het hoogste niveau sinds 1950 en in Japan zijn de winsten sterk gestegen. De winstontwikkeling in de eurozone is achtergebleven, maar laat wel een omslag zien en zal in de komende kwartalen waarschijnlijk verder verbeteren. De risico’s van een escalatie van de Europese staats¬schuldencrisis en een budgettaire patstelling in de VS zijn afgenomen, waardoor de vooruitzichten minder onzeker zijn geworden. Gegeven deze combinatie van positieve factoren gaan bedrijven waarschijnlijk meer investeren en meer personeel aannemen.

Herstel investeringen staat voor de deur

Cijfers voor diverse grote welvarende economieën geven aan dat bedrijven meer gaan investeren. De investeringen in kapitaalgoederen in de eurozone, bijvoorbeeld, vertonen sinds de tweede helft van vorig jaar een stijgende lijn en er zijn tekenen dat deze ontwikkeling in 2014 doorzet. De productie van kapitaalgoederen in de eurozone nam in januari namelijk met 5,8% j-o-j toe, de sterkste groei sinds 2011. In het Verenigd Koninkrijk is de groei van de bedrijfsinvesteringen versneld tot 8,7% j-o-j in het laatste kwartaal van 2013. In Japan stegen de investeringen in dat kwartaal met 4% j-o-j en de orders voor machines van begin dit jaar wijzen op een verdere toename. In de VS lieten de investeringen in apparatuur eind vorig jaar ook een krachtige groei zien (bijna 11% k-o-k geannualiseerd in het vierde kwartaal). De recente cijfers voor orders en leveringen van kapitaalgoederen – tot en met februari – vielen echter tegen, hoewel het slechte weer een belangrijke rol kan hebben gespeeld. Al met al is de investeringsgroei precies wat nodig is om het economische herstel een krachtiger en duurzamer fase te laten ingaan.

 

wereld ec-2

Opkomende markten profiteren van exportherstel

Opkomende markten lopen verder achter in de investerings-cyclus maar zullen profiteren van de omvangrijke export naar de welvarende economieën. Na verloop van tijd komt dat ook hier tot uiting in hogere investeringen in kapitaalgoederen, vooral in de verwerkende industrie. Bovendien bestaan er in sommige opkomende markten plannen voor forse investeringen in infrastructuur. De Chinese autoriteiten willen de aanleg van spoorwegen en de bouw van goedkope woningen versnellen. Mede dankzij deze ministimulering zou de Chinese economie de groeidoelstelling van 7% voor dit jaar moeten halen.

 

wereld ec-3

Mondiale disinflatie

Volgens de meest recente cijfers is de inflatie wereldwijd goed onder controle en blijft deze onder de doelstellingen van de centrale banken. In de VS bewoog de inflatie de laatste maanden rond de 1,5%. De kerninflatie kwam in maart uit op 1,7%. De PCE-deflator – de alternatieve inflatiemaatstaf waarop de Federal Reserve zich richt – lag in februari op 0,9%, bij een kerninflatie van 1,1%. Dit is lager dan de inflatiedoelstelling van 2% van de Fed. In de eurozone vertraagde de inflatie in maart naar 0,5%, tegen 0,7% in februari. Deze daling kan in ieder geval ten dele te wijten zijn aan het feit dat Pasen in een andere maand valt, maar de trend van de afgelopen maanden is duidelijk. In China bedroeg de inflatie 2,4% in februari en bleef daarmee ver onder de doelstelling van 3,5% voor dit jaar. De Japanse inflatie steeg licht van 1,4% in januari naar 1,5% in februari. Exclusief voedsel bedroeg de inflatie 1,3%. De Japanse inflatie is in de afgelopen maanden gestaag positief geworden, maar ligt nog ver onder de doelstelling van de BoJ van 2% voor de maatstaf exclusief voedselprijzen.

 

wereld ec-4

Factoren die de inflatie drukken

Wereldwijd is de inflatie door een aantal factoren gedrukt. Ten eerste is de groei de afgelopen jaren wereldwijd bescheiden geweest en is deze in veel welvarende economieën achtergebleven bij de trend. Dit betekent dat de forse onbenutte capaciteit die sinds de crisis is opgebouwd, niet snel is geabsorbeerd. Uiteraard bestaan er verschillen tussen economieën en is de werkloosheid in de eurozone nog steeds hoog en nog nauwelijks afgenomen, terwijl deze in de VS al wel fors is gedaald. Ook binnen de eurozone zien we grote verschillen. Zo is de onbenutte capaciteit in Zuid-Europa over het algemeen veel groter dan in het noorden. In China heeft de investeringshausse van de afgelopen jaren in een aantal sectoren van de industrie gezorgd voor overcapaciteit. De Chinese producentenprijzen daalden in februari met 2% j-o-j. Tot slot vertoonden de grondstoffenprijzen over het algemeen een dalende tendens. Dit houdt verband met de gematigde economische groei en het groeiend aanbod op veel markten. Door bovengenoemde factoren zijn de prijzen van goederen in zowel 2012 als 2013 wereldwijd gedaald. Het mondiale deflatietempo voor goederen blijft hoog (2,9% in december).

 

wereld ec-5

Einde disinflatie later dit jaar

Wij verwachten dat de disinflatie voorlopig nog aanhoudt maar dat de inflatie in de tweede helft van dit jaar stabiliseert en tegen het eind van dit jaar geleidelijk weer gaat oplopen. De belangrijkste reden hiervoor is het wereldwijde economische herstel onder aanvoering van de VS. In de VS is de werkloosheid zo ver gedaald dat de loongroei geleidelijk weer toeneemt. Op dit moment ligt de loongroei nog niet veel hoger dan de productiviteitsgroei, waardoor de arbeidskosten per eenheid product nog ongeveer gelijk blijven. Maar dit gaat veranderen als de arbeidsmarkt in de loop van dit jaar aan kracht wint. Ook een omslag van de wereldwijde industriële en handelscyclus zal naar verwachting zorgen voor een vermindering van de disinflatoire druk. Bovendien gaat de VS waarschijnlijk inflatie exporteren naar andere landen als de dollar over een breed front, maar met name ten opzichte van de euro en de yen, in waarde stijgt. Ten derde zal het effect van de grondstoffenprijzen op de inflatie later dit jaar naar verwachting neutraler worden. De olieprijs gaat volgens ons dalen. Daar staat tegenover dat de groothandelsprijzen voor voedsel, die met een vertraging doorwerken in de detail-handels¬prijzen, onlangs zijn teruggeveerd.

Zorgen over lage inflatie in de eurozone en Japan

Wereldwijd gezien is een lage inflatie niet per definitie verkeerd: het biedt centrale banken de mogelijkheid om een monetair beleid te voeren dat steun biedt aan de economische groei. Wij denken dat de inflatie in de VS volgend jaar in de buurt van de doelstelling van de Fed komt. In de eurozone en Japan is de situatie zorgwekkender door de zeer lage kerninflatie en gematigder economische groei. Zolang het economische herstel in beide landen aanhoudt en de valuta’s dalen ten opzichte van de dollar, kan deflatie waarschijnlijk vermeden worden. Bij een negatieve economische schok is het risico van deflatie in de eurozone en een terugkeer naar deflatie in Japan echter aanzienlijk. Een proactieve benadering door de centrale banken van deze landen is zinvol om deze risico’s te beheersen. De BoJ is al bezig met een agressieve balansverlenging en staat klaar om in te grijpen als de verhoging van de omzetbelasting begin april het herstel ondermijnt. Ook de ECB heeft aangegeven klaar te staan om op te treden en lijkt meer open te staan voor kwantitatieve verruiming dan voorheen. Wij denken dat een relatief beperkt programma – gericht op effecten met bankleningen als onderpand – de meest waarschijnlijke stap is, mogelijk in combinatie met een bescheiden verlaging van de beleidsrente. Een grootschalig kwantitatief verruimingsprogramma zou ook staatsleningen moeten omvatten. De centrale bank lijkt bang te zijn dat de indruk ontstaat dat zij overheden financiert. Het deflatierisico zal waarschijnlijk groter moeten worden voordat de ECB zich gedwongen voelt dit taboe te doorbreken.

Divergentie monetair beleid in 2015

De Federal Reserve verlaagt momenteel het tempo van de obligatieaankopen, maar heeft door de lage inflatie nog voldoende ruimte voordat de beleidsrente verhoogd moet worden. Wij denken dat de Fed de rente ergens halverwege volgend jaar zal verhogen. Dit betekent dat 2015 waarschijnlijk het jaar van de monetaire beleidsdivergentie wordt, aangezien de ECB en de BoJ vermoedelijk een verruimende beleidskoers blijven varen. Hierdoor zal de rente op Amerikaanse staats-obligaties (Treasuries) waarschijnlijk sterker gaan stijgen dan die op staatsleningen uit de eurozone en Japan. Bovendien zal de dollar waarschijnlijk terrein winnen ten opzichte van de euro, de yen en de meeste valuta’s uit de opkomende landen.