Weekly Rente – Lage inflatie tot en met 2016…ECB haalt schouders op

door: Nick Kounis , Aline Schuiling

Zoals verwacht liet de ECB de beleidsrente ongewijzigd. Verrassender was dat de ECB ook van de onconventionele maatregelen afbleef. De centrale bank lijkt dan ook bereid om een langere periode van lage inflatie te accepteren. Volgens de stafprognoses voor de langere termijn zal de inflatie zelfs in 2016 het prijsstabiliteitsdoel nog niet bereiken. Wij denken dat de inflatie in de komende maanden verder afzwakt en dit en volgend jaar onder de prognose van de ECB uitkomt. Dit houdt in dat een verdere beleidsversoepeling nog steeds mogelijk is, maar uit de verklaring van Mario Draghi kan worden afgeleid dat de kans hierop wel duidelijk is afgenomen.

ECB laat rente onveranderd maar blijft verruimingsgezind

De ECB liet, zoals verwacht, de beleidsrente ongewijzigd. Verrassender was echter het besluit om ook af te blijven van de onconventionele maatregelen. Volgens ECB-president Mario Draghi is besloten om de sterilisatie van het SMP-programma niet te beëindigen omdat ‘binnen de geldmarkt geen ontwikkelingen te zien waren die tot een ongewenste verkrapping van de geldmarkt zouden leiden.’ Dit impliceert dat de ECB kan leven met de recente stijging van de korte rente. De ECB beargumenteerde haar besluiten verder door te zeggen dat de nieuwe stafprognoses ‘eerdere ramingen bevestigen dat de inflatie gedurende een langere periode laag blijft, gevolgd door een geleidelijke stijging naar een niveau dichter in de buurt van 2%.’ Verder bevestigden de sinds de vergadering van februari gepubliceerde cijfers volgens Draghi het basisscenario van de ECB van een voortgaand gematigd herstel, waarbij ‘het nieuws grotendeels positief zal uitvallen.’ Toch zitten de risico’s voor de economie ‘nog steeds aan de onderkant’ en herhaalde de ECB ‘met kracht’ de eerdere beleidsindicatie dat ‘naar verwachting de belangrijkste rentetarieven van de ECB gedurende langere tijd op het huidige niveau of daaronder blijven.’ Draghi stelde dat de ECB ‘vastbesloten blijft om de sterke mate van monetaire accommodatie te handhaven en, indien nodig, doortastende aanvullende maatregelen te nemen.’

Lagere inflatie tot en met 2016 kennelijk geen probleem

De nieuwe ECB-prognoses voor de BBP-groei wijzen in de richting van een aanhoudend economisch herstel. Verwacht wordt dat de BBP-groei uitkomt op 1,2% in 2014 (naar boven bijgesteld van 1,1% in december), 1,5% in 2015 en 1,8% in 2016. Wij hebben onze prognoseperiode nog niet verlengd tot en met 2016, maar onze prognoses voor 2014 en 2015 (respectievelijk 1,3% en 1,8%) zijn iets hoger dan die van de ECB. De nieuwe prognoses voor de totale inflatie (HICP) bedragen 1,0% voor 2014 (verlaagd van 1,1%), 1,3% voor 2015 en 1,5% voor 2016. Verwacht wordt dat de HICP-inflatie in het laatste kwartaal van 2016 uitkomt op 1,7%, wat nog steeds iets onder de prijsstabiliteitsdoelstelling van de ECB (‘dichtbij maar onder 2%’) ligt. Onze eigen inflatieprognoses voor 2014 in 2015 zijn lager dan die van de ECB. Wij verwachten dat de inflatie (0,8% in februari) in de komende maanden verder afzwakt als gevolg van de aanzienlijke onbenutte capaciteit die in de afgelopen jaren binnen de economie is ontstaan, terwijl de sterke euro, zwakke wereldwijde goederenprijzen en gematigde grondstofprijzen de importprijzen onder druk houden. Wij voorzien voor de komende maanden dan ook geen verandering in de accommoderende beleidskoers van de ECB en haar neiging tot verdere verruiming.

 

Kans op verdere actie ECB afgenomen

De uitlatingen van Draghi suggereren echter dat de centrale bank toleranter is ten aanzien van een langere periode van lage inflatie – en de daarmee gepaard gaande risico’s – dan wij eerder dachten, vooral tegen de achtergrond van een aanhoudend economisch herstel. De kans dat de ECB haar beleid verder verruimt, is dan ook duidelijk afgenomen. Hoewel een verdere renteverlaging geen deel uitmaakte van ons basisscenario, verwachtten wij wel dat de ECB de sterilisatie van het SMP-programma zou beëindigen. Dit laatste lijkt nu twijfelachtig. Door de relaxte houding van de centrale bank ten aanzien van de lage inflatie ten opzichte van de doelstelling is naar onze mening de eurozone kwetsbaarder geworden voor deflatierisico’s, mocht het economisch herstel haperen. Zoals hiervoor opgemerkt is dat niet wat wij verwachten, maar vanuit het oogpunt van risicobeheersing zou het verstandig zijn als de ECB proactief zou proberen de inflatie binnen de prognosetermijn weer op het streefniveau te krijgen.

 

Inactiviteit ECB treft staatsobligaties eurozone

De korte-renteverwachtingen, zoals die tot uiting komen in de geldmarkt-futures, stegen sterk na het besluit van de ECB om het monetaire beleid niet verder te versoepelen. Europese staatsobligaties werden ook getroffen door het besluit van de ECB, waardoor het rendement aan de korte kant van de curve iets sterker steeg dan de rente op tienjarige staatsobligaties. De goede Amerikaanse arbeidsmarktcijfers van vrijdag betekenden een volgende tegenslag voor staatsobligaties uit de eurozone. Al met al was het opwaartse effect van de besluiten van de ECB en de positieve Amerikaanse cijfers op de lange rente sterker dan het neerwaartse effect. Laatstgenoemd effect ontstond door kapitaalstromen naar veilige beleggingen die op gang kwamen door de spanningen rond Oekraïne. De rente op tienjarige Bunds ligt dichtbij onze driemaands-prognose van 1,7%. Wij verwachten opwaartse druk op het rendement op Duitse staatsobligaties (Bunds) door een stijging van het rendement op Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries). Dat kan gebeuren zodra de effecten van het slechte weer uit de Amerikaanse economische cijfers verdwijnen en deze cijfers sterk verbeteren, terwijl de Fed de inkopen van obligaties verder terugdraait. Anderzijds zullen de aanhoudend zwakke inflatie in de eurozone en de kans op verdere monetaire verruiming door de ECB waarschijnlijk in tegengestelde richting werken.