Opkomende markten: Omgaan met volatiliteit

door: Arjen van Dijkhuizen

140205-EMO-overzicht.pdf (57 KB)
Download

Opkomende markten maken turbulente tijden door, nu financiële markten zich aanpassen aan de verwachte normalisering van het monetaire beleid in de welvarende economieën. We hebben een aantal groeiramingen verlaagd, maar verwachten toch nog een groeiversnelling dit jaar dankzij een toenemende uitvoer naar de welvarende landen. Het belangrijkste neerwaartse risico hierbij is een aanhoudende verslechtering van externe financieringscondities. Neerwaartse risico’s ontstaan ook bij een eventuele gedwongen reductie van schulden, een gebrek aan structurele hervormingen, politieke onrust en tegenvallende groei in de welvarende landen en China. Wij voorzien geen majeure crisis, maar de opkomende markten zullen wel geregeld met een toename van de volatiliteit te maken krijgen. Landen met zwakke (externe) indicatoren en/of zwak beleid en landen met politieke instabiliteit zijn het meest gevoelig voor omslagen in het marktsentiment.

Moeizame start van 2014 voor opkomende markten

Sinds het voorjaar van 2013 zijn de opkomende markten van tijd tot tijd geraakt door een oplevende risico-aversie op financiële markten vanwege zorgen over het terugschroeven van monetaire stimulering (tapering) en hogere lange rentes in de welvarende economieën. Vooral landen als Brazilië, India, Indonesië, Turkije en Zuid-Afrika bleken gevoelig, mede door hun grote externe tekorten. Begin dit jaar kregen de opkomende landen een volgende golf van risico-aversie te verwerken. Deze was niet alleen te wijten aan zorgen over de mondiale groei en de start van tapering, maar ook aan specifieke zorgen, bijvoorbeeld over financiële stabiliteit in China, politieke onrust in Turkije, Thailand en Oekraïne en de problemen van Argentinië. Een aantal centrale banken heeft hierop de beleidsrentes verhoogd (Turkije zelfs met 425-550 basispunten), maar het marktsentiment is volatiel gebleven.

 

Basisscenario: export biedt steun aan groei in 2014/15

Kijken we voorbij de huidige volatiliteit, dan verwachten we voor de opkomende economieën als geheel dit jaar toch een groeiversnelling naar 4,8% (2013: 4,3%). Vorig jaar daalde de groei in opkomend Europa en Latijns-Amerika naar het laagste niveau sinds de wereldwijde kredietcrisis. Dit kwam vooral door teleurstellende groei in Rusland, Brazilië en Mexico als gevolg van structurele problemen en een gebrek aan hervormingen. De groei in opkomend Azië bleef vorig jaar hoog, op 6%, al werden o.a. India en Indonesië wel geraakt door zorgen over tapering.

 

In ons basisscenario versnelt de groei in de opkomende landen in 2014-15: het positieve effect van de aantrekkende uitvoer naar de welvarende landen (gesteund door de waardedaling van valuta’s) is sterker dan het negatieve effect van minder gunstige financieringscondities en een verslechterde ruilvoet. We verwachten dat de groei in de VS sterk versnelt (van 1,9% in 2013 naar 3,5% in 2014 en 3,8% in 2015) en in de eurozone weer positief wordt (1,3% in 2014 en 1,8% in 2015). Voor China hebben we de raming voor 2014 verlaagd van 8% naar 7,5%. Voor 2015 verwachten we een verdere vertraging naar 7%. Toch denken we dat opkomend Azië ook in 2014 de snelst groeiende regio is (6,1%). We hebben onze 2014-raming voor Brazilië verlaagd van 3% naar 2,5%, maar verwachten dat de groei in Latijns-Amerika versnelt tot 3% (2013: 2,4%) gestimuleerd door groei in de VS. In opkomend Europa neemt de groei mede dankzij de kentering in de eurozone dit jaar naar verwachting toe tot 2,4% (2013: 1,5%), ook al is onze raming voor Turkije verlaagd van 4% naar 3%.

Basisscenario: geen grootschalige crisis verwacht

Er zijn verschillende redenen waarom wij niet uitgaan van een soortgelijke grootschalige crisis als de Latijns-Amerikaanse schuldencrisis van de jaren ‘80 of de Azië-crisis van eind jaren ‘90. Ten eerste zijn de opkomende landen nu beter bestand tegen externe schokken dankzij een beleid gericht op de wisselkoersliberalisatie, verdieping van binnenlandse kapitaal-markten en versteviging van externe buffers. Sinds de Azië-crisis hebben veel opkomende landen hun valutareserves vergroot, een trend die in alle regio’s is opgetreden. Deze buffers bieden speelruimte en geven landen meer tijd om zich aan te passen. Ten tweede denken wij dat de internationale financiële architectuur sinds de mondiale kredietcrisis is verbeterd en dat de internationale financiële gemeenschap in staat en bereid is om indien nodig noodhulp te verschaffen.

 

Ten derde, hoewel een plotselinge kentering van kapitaal-stromen kwetsbare economieën kan ontwrichten, is door het toegenomen aandeel van directe buitenlandse investeringen de samenstelling ervan iets minder risicovol geworden. Ten vierde heeft de ‘tapering dry-run’ in 2013 als een alarmbel gefungeerd en veel opkomende landen aangezet tot beleidsaanpassingen. India is hiervan een goed voorbeeld. Tenslotte wordt onzes inziens het negatieve effect van verslechterende financieringscondities gecompenseerd door een opleving van de export naar ontwikkelde landen.

Neerwaartse risico’s

Ons basisscenario blijft blootstaan aan neerwaartse risico’s. Het belangrijkste risico is een escalatie van de risicoaversie die een verdere kapitaaluitstroom uit opkomende landen in gang zet. Een hiermee verband houdend risico is het klappen van kredietzeepbellen, die in sommige gevallen deels door externe financiering is ‘gevoed’. Vooral in de BRIC’s, Turkije en Indonesië is sprake geweest van een sterke kredietgroei en/of zijn krediet/BBP-ratio’s hoog. Echter, bij het op waarde schatten van dit risico moet ook de kapitaalspositie van banken en de aanwezigheid van externe buffers worden meegenomen. Een ander risico vloeit voort uit het gebrek aan structurele hervormingen; dit is vooral relevant voor grondstoffenexporteurs zoals Brazilië en Rusland. Andere risico’s hangen samen met politieke instabiliteit en een tegenvallende groei in welvarende economieën en/of China. De genoemde risico’s kunnen zich tegelijktijdig manifesteren; zo kunnen politieke risico’s of hoge schulden landen kwetsbaarder maken voor omslagen in het marktsentiment en hoge schulden een extern ingegeven correctie versterken.

Gevoeligheid voor kapitaaluitstroom grootste risicofactor

Wij zien een sterker dan verwachte daling van de netto kapitaalinstroom (of zelfs netto-kapitaaluitstroom) als het grootste risico voor de opkomende markten. Landen met zwakke externe indicatoren zijn in dit opzicht het meest kwets-baar. Landen die in 2013 sterk zijn geraakt hadden een groot tekort op de lopende rekening en/of een hoge buitenlandse schuld. We noemen Indonesië en India in opkomend Azië; Turkije en Oekraïne in opkomend Europa; Brazilië, Chili, Colombia en Peru in Latijns-Amerika en Zuid-Afrika.

 

Er zijn nog andere factoren die de huidige besmetting verklaren. Politieke risico’s hebben de onrust in landen als Argentinië, Zuid-Afrika, Turkije en Oekraïne versterkt, waarbij ook andere landen in de regio zijn besmet. Ook speelt het gevoerde beleid een rol. Zo is de besmetting richting India in de loop van 2013 afgenomen, nadat maatregelen werden genomen om de onevenwichtigheden te verminderen. In Turkije heeft een ongeloofwaardig beleid echter olie op het vuur geworpen. Andere factoren die het besmettingsgevaar beïnvloeden, zijn de (publieke en particuliere) schuldratio’s van een land en de externe buffers om schokken op te vangen.

Conclusie

Hoewel wij geen majeure crisis verwachten, blijven de opkomende markten vooralsnog kampen met volatiliteit. Landen met zwakke (externe) indicatoren en/of een zwak beleid en landen met politieke onrust zijn het gevoeligst voor omslagen in het marktsentiment. Des te langer de risico-aversie aanhoudt, des te groter de kans dat wij onze groeiprognoses opnieuw moeten verlagen. Kortom, ook 2014 is voor de opkomende markten een uitdagend jaar.

Deze publicatie is onderdeel van de kwartaal-publicatie “Emerging Markets Visie”

This publication is part of the Quarterly publication “Emerging Markets Outlook”