Weekly Rente – Eindejaarseffecten gaan verdwijnen

door: Nick Kounis

De interbancaire rente liep eind 2013 sterk op maar begint nu te dalen: het ’eindejaarseffect’ zwakt af en de onderliggende liquiditeitssituatie blijft, voorlopig, ruim. Gezien de lage inflatie zijn de financiële omstandigheden in de eurozone echter nog altijd te krap. De ECB zal dus opnieuw in actie moeten komen maar wij verwachten niet dat dit deze week al gebeurt. Het rendement op staatsleningen is gestegen dankzij het mondiale economische herstel en wij denken dat deze trend later dit jaar doorzet. Op korte termijn voorzien wij echter een afvlakking doordat centrale banken de verwachtingen voor de korte rente verder verankeren. Tot slot denken wij dat de opslagen voor obligaties uit perifere eurolanden nog verder kunnen afnemen, waarbij Spaanse obligaties het waarschijnlijk beter doen dan Italiaanse. De structurele economische situatie is in Spanje namelijk beter.

Opgepotte liquiditeiten van banken in eurozone slinken

Eind vorig jaar liep de interbancaire rente in de eurozone sterk op. De eendaags interbancaire rente, die zich het grootste deel van het jaar rond 5-10 bp had bewogen, steeg naar 20 bp, met op de laatste dag van het jaar zelfs een uitschieter naar 45 bp. Verder bereikte driemaands Euribor medio december een top van bijna 30 bp, terwijl het tarief gedurende het jaar iets boven de 20 bp had gelegen. De stijging van de interbancaire rente kan voor het grootste deel worden bestempeld als een typisch ‘eindejaarseffect’, doordat banken tegen het eind van het jaar over het algemeen ruimer bij kas willen zitten. Dit effect is mogelijk versterkt door het grootscheepse balansonderzoek dat banken moeten ondergaan. De honger naar liquiditeit bleek uit het verhoogde gebruik van de belangrijkste herfinancieringsoperatie (MRO) van de ECB. Bovendien slaagde de ECB er bij lange na niet in om een gelijk bedrag aan deposito’s van banken aan te trekken om de liquiditeitsaanwas te absorberen. Dat laatste gebeurt door een absorption tender die is bedoeld om de liquiditeit die in het systeem is gepompt door de aankoop van obligaties in het kader van het SMP-programma, te steriliseren. Banken boden EUR 104,8 mld, aanzienlijk minder dan de beoogde EUR 175,8 mld die overeenkomt met de omvang van het SMP-programma. Wij verwachten dat het gebruik van de MRO zal afnemen en dat de ECB er in de komende dagen beter in slaagt het SMP te steriliseren doordat banken minder liquiditeiten gaan oppotten.

Aangezien de onderliggende liquiditeitssituatie voorlopig ruim blijft, daalt de interbancaire rente inmiddels weer. Wij gaan ervan uit dat deze trend in 2014 zal aanhouden. De EONIA is al gedaald naar ongeveer 15 bp en de driemaands Euribor naar circa 28 bp. Onze driemaandsprognose voor deze tarieven is circa 10 bp en 20 bp, het niveau van voor het ‘eindejaarseffect’.

 

Financiële omstandigheden in de eurozone blijven krap

Ondanks het afnemen van de eindejaarseffecten blijven de financiële omstandigheden te krap. Dit lijkt misschien een wat vreemde opmerking omdat de officiële rente bijna nul is. De inflatie ligt echter ruim onder het streefniveau en dit zal op middellange termijn waarschijnlijk zo blijven. De inflatie in de eurozone is slechts 0,9%. Gezien de verwachte aanhoudende disinflatoire druk ligt een verdere daling in het verschiet. De ECB heeft in november precies om deze reden de refi-rente verlaagd, maar sindsdien zijn de financiële omstandigheden aantoonbaar krapper geworden. De korte en lange rente zijn gestegen en de euro heeft aan kracht gewonnen. In de loop van vorig jaar is de effectieve wisselkoers van de euro ruim 6% gestegen. Dit komt ten dele doordat de financiële markten verwachten dat de korte rente in de eurozone in de komende twee jaar zal stijgen. Volgens de futures-markten verwachten beleggers dat driemaands Euribor eind volgend jaar 75 bp bedraagt. Hieruit kan worden afgeleid dat beleggers er nog niet geheel van overtuigd zijn dat de centrale bank de rente ook inderdaad langere tijd op het huidige niveau of daaronder houdt. Omdat de inflatie waarschijnlijk onder de doelstelling blijft, alsook gegeven de recente verdere verkrapping van de financiële omstandigheden, zijn verdere maatregelen door de ECB volgens ons nog steeds gerechtvaardigd.