Pensioenfondsen moeten hun vizier veel meer dan nu op de lange termijn richten

door: Han de Jong

Geen reden voor paniek, maar opluchting vanwege gestegen dekkingsgraden niet terecht

De zucht van verlichting die in de pensioenwereld wordt geslaakt, is overal hoorbaar. Gelukkig, de dekkingsgraden stijgen en veel fondsen die op de wip zaten, hoeven komend jaar wellicht geen kortingen door te voeren. Pensioenfondsbestuurders en deelnemers kunnen rustig gaan slapen. Toch lijkt mij die opluchting niet geheel terecht. Hoewel er geen reden is voor paniek, is gepaste behoedzaamheid op haar plaats.

Een pensioenfonds is een spaarpot waar premies in komen die vervolgens worden belegd. zo wordt vermogensgroei bereikt waardoor het later mogelijk is de pensioenen te betalen, hopelijk inclusief compensatie voor inflatie. De beleggingsrendementen zijn de kern.

Het is verbijsterend te constateren dat er weinig aandacht is voor die rendementen.

De aandacht richt zich volledig op de dekkingsgraad, die in het huidige raamwerk sterk afhankelijk is van de marktrente, waarmee de verplichtingen contant worden gemaakt, en maar ten dele van het beleggingsrendement. Iedereen die de krant leest, weet dat het met de dekkingsgraden beter gaat, maar weinigen hebben enig idee hoe het gesteld is met de beleggingsrendementen.

Die rendementen zijn dit jaar bescheiden.

Het Algemeen Burgerlijk Pensioenfonds (ABP) bijvoorbeeld rapporteert een rendement tot en met het derde kwartaal van 3,7%. Bij veel andere fondsen zie ik duidelijk lagere rendementen. Nu lijkt 3,7% over negen maanden niet zo heel laag en het ABP gaat voor het jaar als geheel misschien nog wel richting 6% of hoger, niet ver onder zijn langetermijngemiddelde van iets meer dan 7%.

Echter, we moeten ons wel realiseren dat zakelijke waarden dit jaar uitzonderlijk mooie rendementen produceren. Het ABP publiceert op zijn website een historisch overzicht. In de afgelopen twintig jaar waren er zeven jaren met rendementen op de totale portefeuille die vergelijkbaar waren met of lager dan de 3,7% van de eerste drie kwartalen dit jaar.

Maar van die zeven jaar was er niet één waarin het rendement op aandelen ook maar enigszins in de buurt kwam van wat er dit jaar wordt gerealiseerd. Anders gezegd, bij de aandelenmarkten uit 2013 zou je een veel hoger rendement voor de portefeuille als geheel verwachten. Hoe dat komt is geen mysterie: obligaties leveren dit jaar negatieve rendementen door de stijging van de rente. Het toezichtkader legt feitelijk een zachte dwang op om veel te beleggen in vastrentende waarden om het renterisico te beperken.

Het ABP trekt zich daar overigens relatief weinig van aan. Fondsen die dat wel doen en het renterisico forser hebben afgedekt, hebben dit jaar lagere beleggingsrendementen dan het ABP.

In veel gevallen wordt de renteafdekking deels met swaps gerealiseerd waardoor er feitelijk sprake is van een situatie waarin onze fondsen met een hefboom beleggen en aldus voor zeer grote bedragen de huidige lage effectieve rendementen voor langere tijd vastleggen. We staan te juichen omdat de dekkingsgraad is gestegen, maar niemand ligt kennelijk wakker van de grote hoeveelheid geld belegd in obligaties met een laag effectief rendement.

Wat er in de toekomst gaat gebeuren weet niemand, maar twee dingen lijken redelijk zeker. Het te verwachten rendement op Nederlandse staatsleningen met een effectief rendement van rond de 2% zal op middellange termijn op zijn best bescheiden zijn, zelfs als de rente niet stijgt, en mogelijk negatief. Het is zeer waarschijnlijk dat het rendement op deze titels onvoldoende zal zijn voor de noodzakelijke vermogensgroei. Van een obligatie met een effectief rendement van 2% kun je bij de huidige premies simpelweg geen pensioenen betalen en zeker geen inflatiecompensatie bieden. Aandelenbeleggingen en andere, meer risicovolle titels kunnen misschien uitkomst bieden, maar wel haast zeker is dat aandelen niet elk jaar een totaal rendement van zo’n 20% zullen opleveren. De sterke wind mee die de lage rendementen op vastrentende beleggingen dit jaar heeft weten te compenseren, zullen we op middellange termijn kwijtraken.

De toekomstige rendementen van portefeuilles zoals ze nu zijn ingericht, inclusief renteswaps, zien er niet gunstig uit. Gelukkig zijn de pensioenpotten zeer groot en kunnen we een stootje velen.

De dekkingsgraad van het ABP is inmiddels ruim 106%. Dat wil zeggen dat het fonds aan iets meer dan alle nominale toekomstige verplichtingen kan voldoen indien een totaal beleggingsrendement wordt gehaald dat gelijk is aan de huidige disconteringsvoet, die op zo’n 2,5% ligt.

Dat moet mogelijk zijn en alles wat meer wordt verdiend kan voor inflatiecompensatie worden gebruikt. Of dat een volledige inflatiecompensatie betekent bij de huidige portefeuilles is de vraag. Er is beslist geen reden voor paniek, maar de ‘juichstemming’ vanwege de gestegen dekkingsgraden is niet op haar plaats. Ik realiseer me dat ik hier waarschijnlijk een achterhoedegevecht voer, maar toch blijf ik roepen dat pensioenfondsen gerund moeten worden als instellingen met een langetermijnfocus. Helaas is de aandacht voor het rendement op lange termijn als elementaire voorwaarde voor een goede pensioenvoorziening verduisterd door een overtrokken aandacht voor de hoogte van de dekkingsgraad op korte termijn.

 

Dit artikel heeft zaterdag 24 november in het Financieele Dagblad gestaan